Что обеспечило возвращение к прибыли в третьем квартале?

  • Чистая прибыль компании в третьем квартале 2026 года составила 374 млн юаней против убытка в 783 млн юаней годом ранее. Goldman Sachs по-прежнему ожидает чистый убыток в размере 900 млн юаней за весь 2026 год.
  • Улучшение прибыли главным образом объясняется ростом валовой рентабельности на 2 процентных пункта в годовом выражении с низкой базы, сокращением операционных расходов и переходом совместных предприятий от крупного убытка годом ранее к небольшой прибыли.
  • Улучшение не было односторонним: валовая рентабельность в третьем квартале снизилась на 1 процентный пункт по сравнению с предыдущим кварталом; процентные расходы удвоились относительно низкой базы годом ранее, а налоговые расходы также выросли в годовом выражении, поскольку убыток за тот же период прошлого года привёл к восстановлению налога.

Поддержат ли темпы продаж прогноз на весь год?

  • Контрактные продажи в сентябре составили 16,2 млрд юаней, снизившись на 21% в годовом выражении; за первые девять месяцев 2026 года накопленные продажи составили 181 млрд юаней, снизившись на 10% в годовом выражении и достигнув 81% годового прогноза Goldman Sachs, что близко к показателю 80% за первые девять месяцев 2025 года.
  • Обратный расчёт на основе годового прогноза Goldman Sachs предполагает контрактные продажи четвёртого квартала в размере 44 млрд юаней, что на 15% меньше в годовом выражении. Банк считает качество земельного банка компании относительно слабым: доля проектов в городах первого уровня ниже, чем у ведущих конкурентов.
  • Строительная активность остаётся слабой: площадь новых строек и завершённых объектов в третьем квартале сократилась в годовом выражении на 7% и 35% соответственно.

Какое давление на денежные потоки создаёт ускорение закупок земли?

  • Инвестиции в приобретение земли в третьем квартале составили 40 млрд юаней, или около 90% контрактных продаж за квартал, против 28% в первом полугодии; ожидаемая валовая рентабельность приобретённых проектов составляет около 23%.
  • Goldman Sachs связал увеличение оттока операционных денежных средств за квартал с интенсивными закупками земли: в третьем квартале отток составил 17 млрд юаней, увеличившись на 86% в годовом выражении. Остаток денежных средств на конец квартала составил 119 млрд юаней, снизившись на 11% по сравнению с предыдущим кварталом; отношение денежных средств к краткосрочному долгу снизилось на 0.3, а коэффициент чистой долговой нагрузки вырос на 6 процентных пунктов по сравнению с предыдущим кварталом.
  • Закупки земли в третьем квартале распределялись неравномерно: до 28 августа было совершено около 84% приобретений по стоимости и 63% по площади; в сентябре закупки земли были приблизительно на уровне предыдущего года, а в октябре — заметно ниже, чем за тот же период годом ранее.

Почему Goldman Sachs сохраняет нейтральную рекомендацию?

  • По мнению Goldman Sachs, земельный банк компании включает участки, приобретённые в разные периоды, и сравнительно много проектов в городах более низкого уровня и нежилых проектов, что делает перспективы продаж и рентабельности относительно неблагоприятными. Разрыв между контрактными продажами и потребностями в обычных капитальных и операционных расходах также может затруднить снижение долговой нагрузки по сравнению с аналогичными компаниями центрального государственного подчинения.
  • Банк также положительно оценил усиление руководством контроля над бюджетом и балансом, а также способность компании привлекать дешёвое финансирование. После публикации отчётности Goldman Sachs практически не изменил прогнозы прибыли на 2026–2029 годы и сохранил нейтральную рекомендацию и целевую цену на 12 месяцев в размере 6.1 юаня; целевая цена основана на дисконте 10% к прогнозируемой стоимости чистых активов на акцию в размере 6.8 юаня на конец 2027 года.
  • По расчётам Goldman Sachs, акции компании торгуются с дисконтом 21% к прогнозируемой стоимости чистых активов на конец 2027 года, а прогнозируемый коэффициент цены к балансовой стоимости на 2027 год составляет 0.3; средние показатели отечественных аналогов составляют соответственно дисконт 20% и коэффициент 0.6. Продажа проектов в запасах, признание результатов по проектам с исторически высокой стоимостью земли и изменение цен на жильё на ключевых рынках продолжат влиять на рентабельность и ликвидность.