Gelir artarken birim kâr neden düştü?

  • CATL’nin 2026 yılının üçüncü çeyreğindeki geliri yıllık bazda %59 arttı, ancak net kâr ikinci çeyrekteki 22,6 milyar yuandan 21,2 milyar yuana geriledi. Aynı dönemde satış hacmi 226 GWh’den 262 GWh’ye yükselirken birim başına net kâr kilovatsaat başına 100 yuandan 81 yuana düştü.
  • Morgan Stanley, kâr üzerindeki baskıyı altı kaleme ayırıyor: lityum stok zararları, kur zararları, tüketim vergisi, katma değer vergisi iadelerindeki azalma, müşterilere verilen iadeler ve ürün karmasındaki değişim. Bankanın hesabına göre bunlar birlikte önceki çeyreğe kıyasla kilovatsaat başına vergi öncesi yaklaşık 29 yuan, vergi sonrası ise yaklaşık 24 yuan baskı yarattı.
  • Bunlar arasında ürün karmasındaki değişim yaklaşık 2 milyar yuanlık kâr açığı yarattı: yurt içi elektrikli araçlara yönelik lityum demir fosfat bataryaların ve enerji depolama hücrelerinin payı artarken yurt dışı gelirlerin payı 2026 yılının ilk yarısındaki %31 düzeyinden üçüncü çeyrekte yaklaşık %22 düzeyine geriledi.

Hangi baskılar hafifleyebilir, hangileri sürecek?

  • Morgan Stanley, lityum stok ve kur zararlarını tek seferlik faktörler olarak görüyor; müşteri iadeleri ve ürün karmasının etkisi ise tersine dönebilir. Banka, yurt dışındaki enerji depolama projelerinin hacim kazanmasının 2026 yılının dördüncü çeyreğinden itibaren ürün karmasında kısmi iyileşme sağlayacağını ve toparlanmanın 2027 yılında süreceğini öngörüyor, ancak etkinin tamamen tersine döneceğini varsaymıyor.
  • Yeni tüketim vergisini müşterilere yansıtma imkânı pazara göre değişiyor. Yurt içindeki elektrikli binek araç bataryaları çoğunlukla maliyet artı marj yöntemiyle fiyatlandırılıyor. Banka, zayıf satışlar karşısında vergi yükünü yalnızca fiyat artışlarıyla telafi etmenin zor olduğunu düşünüyor; enerji depolama ve elektrikli ticari araç projelerinde fiyatlar sipariş bazında müzakere ediliyor ve lityum maliyetindeki düşüş vergi yükünün bir kısmını yansıtmak için alan açıyor.
  • Enerji depolamada fiyatlandırma kısıtları da bulunuyor: satın alma kararlarında başlangıç maliyetine daha fazla önem veriliyor ve batarya kalitesindeki farklılıkların ekonomik sonuçları ancak yıllar sonra ortaya çıkabiliyor. Bu durum CATL’nin geçmişteki fiyat primini korumasını sınırlayabilir. Morgan Stanley, yurt içi enerji depolama sektöründe rekabetin ve kâr marjlarının dip seviyeye ulaştığını, entegre enerji depolama projelerinin artmasının ise ürün karmasını iyileştirebileceğini düşünüyor.

Kâr tahminleri ne kadar düşürüldü?

  • Morgan Stanley, 2026 yılı net kâr tahminini önceki tahminine göre %6 düşürerek 89,4 milyar yuana indirdi; 2027 ve 2028 tahminlerini ise sırasıyla %7 ve %10 düşürdü. Düzenleme, esas olarak üçüncü çeyrek kâr marjının beklentilerin altında kalmasının ardından bankanın ürün karmasına ilişkin daha ihtiyatlı varsayımlarını yansıtıyor.
  • Banka, ürün karmasında iyileşme beklese de düzeltilmiş birim başına net kârın 2026 yılında kilovatsaat başına 92.5 yuandan 2027 yılında 85 yuana ve 2028 yılında 81 yuana düşeceğini öngörüyor. 2028 yılındaki ilave daralma, esas olarak Eylül 2027 tarihinde uygulamaya konulan daha yüksek tüketim vergisinin gecikmeli etkisinden kaynaklanıyor.
  • Tüketim vergisi ve katma değer vergisi iadelerindeki azalmanın yükünün tamamını şirket üstlenirse banka, 2027 ve 2028 yıllarında net kârın sırasıyla 94 milyar yuan ve 112 milyar yuan olacağını hesaplıyor; bu rakamlar temel senaryo tahminlerinin sırasıyla %9,5 ve %10,5 altında.

Hong Kong hisselerinin notu neden düşürüldü, A hisseleri için neden ağırlık artır tavsiyesi korundu?

  • Morgan Stanley, A hisseleri için ağırlık artır tavsiyesini korurken hedef fiyatı 500 yuandan 335 yuana indirdi; Hong Kong hisselerinin notunu ağırlık artırdan piyasa ile paralel seviyesine düşürerek hedef fiyatı 705 Hong Kong dolarından 390 Hong Kong dolarına çekti. Banka, 2027 yılı beklenen FD/FAVÖK değerleme çarpanını 13 kattan 8.5 kata indirdi.
  • Hong Kong hisselerinin notundaki değişim A/H değerleme farkıyla da ilgili: rapora göre Hong Kong hisseleri o sırada A hisselerine kıyasla yaklaşık %30 primli işlem görürken Hong Kong hisselerinin likiditesi baskı altındaydı ve iki piyasada da işlem gören diğer şirketlerin H hisselerindeki iskonto genişliyordu. Banka, hedef H/A primi varsayımını %20 düzeyinden sıfıra indirdi ve fiyat farkının önümüzdeki üç ayda daralmaya devam edebileceğini öngördü.
  • Banka, küresel elektrifikasyon ve batarya teknolojisindeki ilerlemeler konusunda iyimserliğini koruyor ve revize edilmiş tahminleriyle A hisselerinin önümüzdeki 12 aylık temettü verimini %4,8 olarak hesaplıyor. Bununla birlikte, kâr marjlarında belirgin bir toparlanma görülene kadar piyasa duyarlılığının temkinli kalabileceğini düşünüyor; enerji depolamadaki kalite avantajının fiyat primine dönüşmeye devam edip edemeyeceği de uzun vadeli değerlendirme açısından önem taşıyor.