Gelir yıllık bazda iki katına çıktı; kurumlar neden yine de hayal kırıklığına uğradı?

  • Cambricon’un 2026 yılı üçüncü çeyrek geliri 3,531 milyar yuan oldu; yıllık bazda %104,5, çeyreklik bazda ise %13,5 arttı. Bernstein, artış hızının belirgin biçimde yavaş olduğunu düşünüyor: Kurumun ve piyasa konsensüsünün 2026 yılının tamamına ilişkin gelir artışı beklentileri sırasıyla yaklaşık %149 ve %163 olup ikisi de bu çeyreğin yıllık artış oranının üzerindeydi.
  • Piyasa, ikinci çeyreğin beklentilerin altında kalmasının ardından muhasebeleştirilmesi geciken gelirin bir bölümünün üçüncü çeyrekte kayda geçmesini bekliyordu. Bernstein, bu çeyrekteki zayıf performansın olası nedenleri arasında yüksek bant genişlikli bellek (HBM) kıtlığını, üretim kısıtlarını ve gelirin muhasebeleştirilmesindeki gecikmeleri gösteriyor; nihai talep güçlü olsa bile arz darboğazları elde edilen sonuçları sınırlayabilir.
  • Kurum ayrıca yatırımcıların, bulut hizmeti sağlayıcılarının siparişlerinin gelire dönüşmesi için gereken süreyi hafife alıyor olabileceğini düşünüyor. Dolayısıyla sipariş talebi ile ilgili çeyreğin geliri arasında bir zaman farkı bulunuyor ve gelirin bir bölümü sonraki çeyreklere kayabilir.

Brüt kâr marjındaki iyileşme kâr artışını da hızlandırdı mı?

  • Üçüncü çeyrekte brüt kâr marjı %58,7 seviyesine çıkarak önceki çeyreğe göre yaklaşık 2.59 yüzde puan arttı. Bernstein, bunun arzın kısıtlı olduğu ortamda yerli üretim yapay zekâ çiplerine yönelik güçlü talep ve tedarikçilerin iyileşen pazarlık gücüyle uyumlu olduğunu düşünüyor. Bu nedenle fiyatlandırma ve kârlılığa ilişkin değerlendirmesi, yalnızca gelire bakıldığında ortaya çıkandan daha olumlu; ürün karması ve üretim maliyetleri de katkıda bulunmuş olabilir.
  • Ancak brüt kâr marjındaki iyileşme, kâr marjlarının tamamında çeyreklik artışa dönüşmedi: Faaliyet kâr marjı ikinci çeyrekteki %41,4 seviyesinden %39,8 seviyesine, net kâr marjı ise %41,7 seviyesinden %39,8 seviyesine geriledi. Ana ortaklık pay sahiplerine ait çeyreklik net kâr 1,404 milyar yuan oldu; yıllık bazda %147,7, çeyreklik bazda %8,2 artarak gelirin çeyreklik artış hızının altında kaldı.

Stok ve alacaklardaki artış, kâr kalitesine ilişkin değerlendirmeyi nasıl sınırlıyor?

  • Üçüncü çeyrek sonunda stoklar yaklaşık 11,66 milyar yuan oldu ve ikinci çeyrek sonundaki 8,25 milyar yuana göre %41,4 arttı; tedarikçilere verilen avanslar çeyreklik bazda %4,5 artarak 3,04 milyar yuana ulaştı. Bernstein bunu, satın alma ve üretim yatırımlarının muhasebeleştirilmiş satışların önünde gitmesi olarak yorumluyor; ancak stoklar ham madde ve yarı mamulleri de içerdiğinden, geliri muhasebeleştirilmeyi bekleyen bitmiş çip miktarına doğrudan dönüştürülemez.
  • Ticari alacaklar ikinci çeyrek sonundaki 252 milyon yuandan 957 milyon yuana yükseldi; çeyreklik bazda %279,8 artış, tahsilat zamanının önemini artırdı. Bu arada üçüncü çeyrek faaliyet nakit akışı negatif 84 milyon yuan oldu ve ana ortaklık pay sahiplerine ait yaklaşık 1,4 milyar yuanlık net kârla tezat oluşturdu: Muhasebe kârı artarken çeyrekte faaliyetlerden yine net nakit çıkışı gerçekleşti.

Bernstein neden hâlâ piyasa üzeri getiri notu veriyor?

  • Bernstein, Cambricon’a «piyasa üzeri getiri» notu ve 1340 yuan hedef fiyat veriyor. Uzun vadeli gerekçesi, şirketin teknolojik temeli ve yerli ürünlerle ikameden yararlanan başlıca yerli yapay zekâ çipi tedarikçilerinden biri olarak konumu.
  • Bu tezin temel koşulları arasında yeni nesil yapay zekâ çiplerinin ticarileştirilmesi ve yeterli yerli ileri üretim süreci kapasitesine erişim bulunuyor. Kurum, her iki koşulun önündeki engelleri değerlemede ciddi bir düşüşe yol açabilecek riskler arasında sayarken, ülkedeki rekabetin artmasını ve yaptırımların sıkılaşmasını da izliyor; bu çeyreğin gelir performansı ise arzın ve muhasebeleştirme hızının kısa vadeli sonuçları nasıl sınırladığını somut biçimde gösteriyor.