Bulut büyümesi reklam gelirlerindeki düşüşün ne kadarını dengeleyebilir?

  • JPMorgan, Baidu'nun 2026 yılının üçüncü çeyreğinde yapay zekâ bulut altyapısı gelirinin yaklaşık 8 milyar yuan olmasını, yıllık yaklaşık %90 ve çeyreklik yaklaşık %10 artmasını bekliyor; yıllık büyüme hızı ikinci çeyrekteki %50 seviyesinin üzerinde. Bulut gelirindeki yıllık yaklaşık 3,7 milyar yuanlık artış, çevrim içi pazarlama gelirindeki yaklaşık 3,1 milyar yuanlık düşüşü karşılayarak Baidu'nun ana faaliyet gelirinin yeniden hafif yıllık büyümeye dönmesini sağlayabilir.
  • Yıllık %90 büyüme düşük baz etkisini içeriyor: 2025 yılının üçüncü çeyreğinde bulut altyapısı geliri, önceki çeyrekteki 4,9 milyar yuandan 4,2 milyar yuana düştü. Bu nedenle banka, bu çeyrekteki yaklaşık %10 çeyreklik büyümeye daha fazla önem veriyor ve daha önce kaldırdığı bulut işinin benzer şirketlere göre değerleme primini yeniden uygulamadı.

Gelir istikrar kazanırken kâr neden daha da düşebilir?

  • Banka, grubun üçüncü çeyrek GAAP dışı faaliyet kârının yaklaşık 1,6 milyar yuan olmasını, yıllık %27 ve ikinci çeyrekteki yaklaşık 3,8 milyar yuana göre yarıdan fazla düşmesini bekliyor. Yüksek marjlı reklam gelirinin kaybı, ikinci çeyrekteki 11,4 milyar yuanlık sermaye harcamasından doğan amortisman ve model eğitimi için veri, insan kaynağı ve bilgi işlem gücüne yapılan yatırımlar eş zamanlı olarak kârı baskılıyor.
  • Reklam üzerindeki baskı, yapay zekâ ile aramanın yeniden düzenlenmesiyle de ilgili: Yapay zekâ yanıtları arama sayfalarında yer kaplayarak reklam alanlarını daraltıyor ve bilgi işlem maliyetlerini artırıyor; Baidu ise kullanıcı deneyimini korumak için gelir elde etmeyi erteliyor. JPMorgan, reklam gelirlerinin dördüncü çeyreğe kadar düşmeye devam etmesini ve şirket 2027 yılı planını hazırlamadan önce gelir elde etme stratejisinde değişiklik yapılmasının zor olmasını bekliyor; dördüncü çeyrek kâr marjı toparlanabilse de ikinci çeyrek düzeyine dönmesi zor görünüyor.

Bulut işi nakdi neden daha hızlı geri kazanabilir?

  • JPMorgan'a göre üst düzey GPU bilgi işlem gücünde talebin arzı aşması, daha fazla müşterinin kaynakları güvenceye almak için peşin ödeme yapmasına yol açıyor; sözleşme süreleri de yaklaşık bir yıldan iki ila üç yıla uzadı. Hizmet sunulmadan önce alınan nakit, yeni alımların bir bölümünü finanse ederek yatırım ile tahsilat arasındaki süreyi kısaltabilir.
  • Baidu ayrıca daha önce daha düşük fiyatlarla satın aldığı ve bir kısmını şirket içinde kullandığı bilgi işlem kapasitesini dış müşterilere yönlendirebilir. Böylece ek gelirin aynı ölçekte yeni sermaye harcamasıyla karşılanması gerekmez.
  • Uzun vadeli sözleşmelerin de bedeli var: Fiyatlar gelecekteki spot fiyatların altında sabitlenebilir ve artan depolama maliyetleri müşterilere yansıtılamazsa kârı daraltır. Banka, Baidu'nun kâr marjı çok düşük uzun vadeli sözleşmeleri reddetmesini bekliyor; müşteri ön ödemeleri ve ertelenmiş gelirlerdeki değişimler, tahsilattaki iyileşmeyi değerlendirmek için önemli göstergelerdir.

Sermaye harcamalarının düşmesi nakit baskısını ortadan kaldırıyor mu?

  • İkinci çeyrekteki 11,4 milyar yuanlık sermaye harcaması, 3,4 milyar yuanlık faaliyet nakit akışının belirgin biçimde üzerindeydi ve toplam borçlanma yılın ilk yarısında yaklaşık 14 milyar yuan arttı. JPMorgan, üçüncü çeyrek sermaye harcamalarının 8 milyar yuanın altına inmesini ve faaliyet nakit akışının art arda beşinci çeyrekte pozitif olmasını bekliyor; ancak pozitif faaliyet nakit akışı ile sermaye harcamalarını karşılamak farklı şeyler.
  • Ön ödemelerin alımları desteklemesi ve yurt içi banka kredisi maliyetlerinin görece düşük olması nedeniyle banka, hisse ihracına veya dönüştürülebilir tahvil ihracına gerek olmadığını düşünüyor ve net nakit değerine uyguladığı %20 iskontoyu koruyor. Üçüncü çeyrekte yapay zekâ bulut altyapısı sermaye harcamaları 7 milyar yuanın altında kalırsa banka, sermaye verimliliğindeki iyileşmeyi talep zayıflamasından ayırmak için GPU bulut gelirinin büyüme hızının %100 eşiğini aşıp aşmadığına bakacak.

Kâr tahmini sert biçimde düşürülürken Ağırlık Artır tavsiyesi neden korunuyor?

  • JPMorgan, 2026 ve 2027 yılları için GAAP dışı net kâr tahminlerini sırasıyla %15 ve %42 düşürdü; ikinci yıl özellikle amortisman varsayımının yükseltilmesinden etkilendi. Haziran 2027 hedef fiyatı ADS başına 175 dolardan 145 dolara, Hong Kong hisseleri için hedef fiyat ise 170 Hong Kong dolarından 140 Hong Kong dolarına indirildi.
  • Ağırlık Artır tavsiyesinin dayanağı hâlâ GPU bulutu ve Kunlunxin. Bu kâr tahmini indiriminden etkilenen yapay zekâya özgü pazarlama ve geleneksel arama, bankanın parçalar toplamı değerlemesinin yalnızca yaklaşık %13 kadarını oluşturuyor; bu nedenle hedef fiyattaki düşüş, kâr tahminlerindeki düşüşten daha az.
  • Kunlunxin, Ocak 2026 tarihinde Hong Kong'da borsaya kote olmak için gizli bir başvuru yaptı, ancak kamuya açıklanmış bir takvim bulunmuyor. Bankanın değerlemesi bir halka arz tarihi veya Baidu hissedarlarına ortaklık payı dağıtılacağını varsaymıyor; halka arz sürecindeki ilerleme ek bir katalizör niteliğinde.