Goldman Sachs KOSPI hedefini 9000 puana indirdi: Kore hisselerinin değerlemesinde toparlanma beklentisi neden sürüyor?
Goldman Sachs, KOSPI hedefini %25 düşürmesine rağmen mevcut seviyeden %60 üzerinde yükseliş potansiyeli görüyor: bellek sektörünün kârları zaten ciddi ölçüde iskonto edilmiş durumda ve bellek dışı sektörlerde de değerleme iskontosu var; ancak süregelen fon çıkışları piyasa fiyatlamasını baskılamaya devam ediyor.
Özgün kaynak：Goldman SachsUnhidea’da ilk yayımlanma：Özgün kaynağın tarihi：
Temel çıkarım
Goldman Sachs, Kore hisselerinin aşırı karamsar bir kâr görünümünü fiyatladığını düşünüyor. Bununla birlikte hedef indirimi, kâr desteğinin getiriye dönüşüp dönüşmeyeceğinin piyasanın vermeye razı olduğu değerlemeye bağlı olduğunu da gösteriyor.
Hedef %25 düşürülürken neden hâlâ %60 üzerinde yükseliş potansiyeli var?
Goldman Sachs, KOSPI için gelecek 12 aylık hedefini 12000 puandan 9000 puana indirerek %25 düşürdü; 23 Ekim tarihindeki yaklaşık 5550 puana kıyasla hâlâ %60 üzerinde yükseliş potansiyeli bulunuyor. Revizyon, piyasanın temel göstergeleri fiyatlarken iskontoyu sürdürebileceği yönündeki daha temkinli değerleme varsayımlarından kaynaklanıyor.
KOSPI önceki zirvesinden %40 gerileyerek son boğa piyasasındaki kazanımlarının yaklaşık yarısını geri verdi. Goldman Sachs, şirket kârlarının rekor düzeyde olduğunu, buna karşılık endeksin gelecek 12 aylık fiyat/kazanç oranının yaklaşık 4 kata, tarihsel ortalamasının yaklaşık 3 standart sapma altına düştüğünü belirtiyor. Fiyatlarla kârlar arasındaki fark, bankanın olumlu görüşünün temelini oluşturuyor.
Bu ayrışma hafta boyunca da sürdü: KOSPI %2,1 düşerken gelecek 12 aya ilişkin hisse başına kâr beklentisi hafifçe, %0,1 yükseldi. Önemli finansal sonuçlar öncesinde küresel yapay zekâ bağlantılı hisselerde görülen riskten kaçınma eğilimi de Kore hisselerini baskılamaya devam etti.
Bellek sektörünün düşük değerlemesi, kârlara ilişkin ne kadar karamsar bir beklentiye işaret ediyor?
Piyasada ağırlığı yüksek bellek sektörünün kârlarının sürdürülebilirliğine duyulan güven eksikliği, bu düşüşün başlıca nedenlerinden biri; bireysel yatırımcıların risk azaltması da düşüşü derinleştirdi. 22 Ekim itibarıyla Güney Kore yarı iletken bellek sektörünün ileriye dönük fiyat/kazanç oranı yalnızca 2.8 kat ile tarihsel olarak en düşük seviyesindeydi.
Goldman Sachs bu karamsarlığın derecesini öz sermaye kârlılığı ile piyasa değeri/defter değeri arasındaki tarihsel ilişkiyle ölçüyor: mevcut yaklaşık 2.6 katlık hareketli piyasa değeri/defter değeri oranı, gelecek 12 ay için yaklaşık %23 ROE’ye işaret ediyor; bu, piyasa konsensüsü olan %45 seviyesinin belirgin biçimde altında. Konsensüs ROE’si olan %45 üzerinden fiyatlama yapılırsa model yaklaşık 5.4 katlık bir piyasa değeri/defter değeri oranına işaret ediyor.
Bu çıkarımın kilit noktası, gelecekteki kârın ne kadarının korunabileceği ve tarihsel değerleme ilişkisinin geçerliliğini sürdürüp sürdürmeyeceği. Söz konusu ilişki, piyasa değeri/defter değeri oranındaki tarihsel değişimlerin yaklaşık %72 kadarını açıklıyor; mevcut iskonto ise yatırımcıların yüksek kârların sürdürülebilirliğine ilişkin kuşkularını yansıtıyor.
Değerlemelerdeki toparlanma yalnızca bellek sektörüne mi bağlı?
Goldman Sachs, Samsung Electronics ve SK Hynix dışarıda bırakıldığında Kore hisselerini de inceledi. İleriye dönük ROE ile hareketli piyasa değeri/defter değeri oranı arasındaki tarihsel ilişkiye göre piyasanın bu bölümü %30 üzerinde düşük değerleniyor; dolayısıyla bankanın olumlu görüşü yalnızca iki bellek devine yönelik bir bahse dayanmıyor.
Endeks 9000 puana ulaşsa bile Goldman Sachs, piyasa değeri/defter değeri oranının ROE ile ilişkisine göre hâlâ %20 üzerinde iskontolu olacağını düşünüyor. Bu, hedefin kendisinde bir değerleme iskontosu bulunduğu ve piyasanın modelin gösterdiği seviyeye tamamen dönmesini gerektirmediği anlamına geliyor.
Değerlemelerin yeniden yükselmesini hâlâ hangi güçler engelliyor?
Fon akımları baskı yaratmaya devam ediyor. Son dönemde şirketlerin hisse geri alımları anlamlı tek net giriş kaynağı olurken diğer tüm büyük yatırımcı grupları net satıcıydı; yıl içindeki yabancı sermaye çıkışları ağırlıklı olarak en büyük iki bellek hissesinde yoğunlaştı. 23 Ekim itibarıyla yarı iletken sektöründeki yabancı sahiplik oranı %48,3 seviyesine gerileyerek 2000 yılından bu yana görülen ortalamanın 2.4 standart sapma altına indi.
Aktif fonlar da topluca yön değiştirmiş değil: Eylül sonu itibarıyla öncü EPFR verileri, Asya fonlarının son bir ila üç ayda Kore’ye yönelik pozisyonlarını artırmış olsalar da göstergeye kıyasla düşük ağırlık taşımayı sürdürdüğünü gösteriyor; bu veriler varlıkların yaklaşık %55 kadarını kapsıyor.
Goldman Sachs’ın Kore hisse senedi risk göstergesi hâlâ riskten kaçınma bölgesinde. Bankanın tarihsel hesaplamalarına göre hisse senedi risk primi her 1 yüzde puan arttığında piyasa değeri/defter değeri oranı genellikle yaklaşık %9 düşüyor; riskten kaçınmanın sürmesi değerlemeleri baskılamaya devam edebilir ve güçlü kârlarla zayıf hisse fiyatlarının bir arada görülebilmesinin nedenlerinden biri de budur.
