Chi tiêu tài khóa Trung Quốc vẫn co hẹp trong quý ba: Phát hành trái phiếu nhanh hơn có thể tạo lực đẩy lớn đến đâu trong quý tư?

Chi tiêu tài khóa đã cải thiện đến mức nào trong quý ba?

Chi tiêu tài khóa diện rộng của Trung Quốc giảm 4,7% so với cùng kỳ trong quý ba, cải thiện so với mức giảm 8,5% của quý hai, nhưng vẫn trong trạng thái co hẹp. Thước đo này bao gồm chi ngân sách công chung và chi từ các quỹ do chính phủ quản lý. Trên cơ sở đó, Nomura nhận định rằng ngay cả khi tăng trưởng GDP quý ba phục hồi, chi tiêu chính phủ vẫn là lực cản đối với tăng trưởng.
Tốc độ chi tiêu chưa tăng rõ rệt. Chi tiêu tài khóa diện rộng trong tháng 9 giảm 3,6% so với cùng kỳ, thu hẹp từ mức giảm 6,5% trong tháng 8. Trong đó, chi ngân sách công chung đi ngang so với cùng kỳ, còn chi từ các quỹ do chính phủ quản lý giảm 12,1%. Điều này có nghĩa là tuyên bố chính sách vào cuối tháng 8 về việc đẩy nhanh chi tiêu vẫn chưa tạo ra mức tăng rõ rệt đến tháng 9.
Trong ba quý đầu năm, chi ngân sách công chung chỉ tăng 1,0%, còn chi từ các quỹ do chính phủ quản lý giảm 16,2%, lần lượt thấp hơn các mục tiêu tăng trưởng cả năm là 4,4% và 5,1%. Áp lực đẩy nhanh chi tiêu để theo kịp mục tiêu vào cuối năm vẫn lớn.

Thu tài khóa diện rộng tăng 2,4% so với cùng kỳ trong quý ba, nhỉnh hơn mức 2,1% của quý hai, nhưng sự cải thiện không đồng đều. Các quỹ do chính phủ quản lý, vốn có nguồn thu quan trọng từ chuyển nhượng quyền sử dụng đất, vẫn chịu áp lực. Thu từ đất tiếp tục giảm, hạn chế chi tiêu tài khóa của địa phương.
Thu ngân sách công chung tương đối mạnh: tăng 5,1% trong ba quý đầu năm, cao hơn mục tiêu cả năm 2,2%. Nomura chủ yếu cho rằng khả năng chống chịu của nguồn thu thuế đến từ việc PPI chuyển sang dương, tăng cường thu thuế đối với doanh nghiệp và người thu nhập cao, cùng nguồn thu thuế lãi vốn từ đà tăng của thị trường chứng khoán trước đó trong năm, chứ không phải từ sự phục hồi toàn diện của nền kinh tế.
Một số sắc thuế đã có dấu hiệu suy yếu. Thu thuế thu nhập doanh nghiệp trong tháng 9 giảm 0,4% so với cùng kỳ, trong khi tháng 8 tăng 11,6%. Nomura cho rằng giá nguyên liệu tăng có thể bào mòn lợi nhuận của các doanh nghiệp hạ nguồn. Thu thuế tiêu dùng cũng giảm 5,7% trong quý ba, so với mức giảm 2,0% của quý hai; áp lực cơ cấu đối với nguồn thu vẫn còn.

Tiến độ huy động vốn được dồn rõ rệt về cuối năm. Sau khi bổ sung hạn mức trái phiếu chính quyền địa phương trị giá 550 tỷ nhân dân tệ vào đầu tháng 10, hạn mức huy động vốn ròng cả năm 2026 qua trái phiếu chính phủ tăng lên 14,44 nghìn tỷ nhân dân tệ, nhỉnh hơn mức 14,36 nghìn tỷ nhân dân tệ của năm 2025. Tuy nhiên, Nomura ước tính vốn huy động ròng trong ba quý đầu năm chỉ đạt 10,4 nghìn tỷ nhân dân tệ, thấp hơn khoảng 1,1 nghìn tỷ nhân dân tệ so với cùng kỳ năm trước.
Nếu hoàn thành toàn bộ hạn mức kế hoạch cả năm, Nomura tính toán rằng vốn huy động ròng qua trái phiếu chính phủ trong quý tư có thể đạt khoảng 4 nghìn tỷ nhân dân tệ, cao hơn mức 2,3 nghìn tỷ nhân dân tệ của cùng kỳ năm trước. Từ ngày 1 tháng 10 đến ngày 23, vốn huy động ròng đã đạt khoảng 1 nghìn tỷ nhân dân tệ, cũng vượt mức 528 tỷ nhân dân tệ của toàn bộ tháng 10 năm 2025. Dữ liệu đã cho thấy việc phát hành trái phiếu đang tăng tốc.

Nomura dự báo tác động của việc đẩy nhanh phát hành trái phiếu chính phủ và các công cụ tài trợ chính sách mới sẽ rõ hơn trong quý tư. Tuy nhiên, nếu chính quyền địa phương dùng vốn trái phiếu để đáp ứng nhu cầu chi tiêu cơ bản, hiệu ứng số nhân tài khóa có thể yếu, nghĩa là mỗi nhân dân tệ vốn tài khóa chỉ tạo ra mức tăng hoạt động kinh tế hạn chế.
Các công cụ tài trợ chính sách mới còn cần phát huy vai trò huy động thêm các nguồn vốn khác. Tình trạng nợ giữa doanh nghiệp gia tăng đang làm xói mòn lòng tin lẫn nhau và có thể hạn chế hiệu ứng đòn bẩy tài chính này. Do đó, ngoài quy mô nguồn vốn mới, cách sử dụng vốn và khả năng huy động đầu tư đối ứng cũng quyết định mức độ tác động của chính sách.