Goldman Sachs hạ dự báo thâm hụt tài khóa mở rộng của Trung Quốc: chi tiêu yếu, nguồn thu từ bán đất gây sức ép lớn hơn

Vì sao Goldman Sachs vẫn hạ dự báo tài khóa cả năm dù có các biện pháp nới lỏng?

Goldman Sachs hạ dự báo thâm hụt tài khóa mở rộng năm 2026 theo tỷ lệ GDP từ 11,5% xuống 10,0%, giảm 1.5 điểm phần trăm và cũng thấp hơn mức 11,4% của năm 2025. Nguyên nhân là mức hỗ trợ tài khóa thực tế trong ba quý đầu năm yếu, cùng với việc nới lỏng bắt đầu muộn hơn trong năm nay, làm giảm thời gian còn lại để chi tiêu trong năm.
Chỉ tiêu này kết hợp chênh lệch thu chi thực tế trong ngân sách với các kênh ngoài ngân sách như trái phiếu đặc biệt của chính quyền địa phương, trái phiếu của các công ty tài trợ chính quyền địa phương, hỗ trợ từ ngân hàng chính sách và nguồn thu từ đất, nên có phạm vi rộng hơn thâm hụt ngân sách chính thức. Tính đến tháng 9, thâm hụt bình quân động ba tháng đã điều chỉnh theo mùa thu hẹp từ mức 7,8% GDP trong tháng 8 xuống 7,1%, còn bình quân động mười hai tháng cũng giảm từ 9,9% xuống 9,4%, cho thấy hỗ trợ tài khóa tổng thể vẫn đang suy yếu.

Thu ngân sách công chung trong ba quý đầu năm tăng 5,1% so với cùng kỳ, cao hơn mức 2,2% được đặt ra trong dự toán cả năm; trong khi đó, chi tiêu cùng kỳ chỉ tăng 1,0%, thấp hơn đáng kể so với tốc độ tăng chi 4,4% trong dự toán cả năm. Kết quả thu tốt hơn không đồng thời chuyển thành tốc độ chi nhanh hơn.
Đến tháng 9, tốc độ tăng thu so với cùng kỳ giảm xuống -0,1% từ mức 4,7% trong tháng 8, chủ yếu do tốc độ tăng thu thuế giảm từ 5,6% xuống 0,2%; thuế thu nhập doanh nghiệp và các khoản thuế liên quan đến bất động sản tăng chậm lại, bù trừ đóng góp từ tốc độ tăng thuế giá trị gia tăng nhanh hơn.
Chi tiêu đã cải thiện phần nào: theo ước tính đã điều chỉnh theo mùa của Goldman Sachs, chi tiêu trong tháng 9 tăng 3,4% so với tháng trước, nhưng vẫn không tăng so với cùng kỳ. Theo ước tính của ngân hàng, mức giảm so với cùng kỳ của chi tiêu tài khóa liên quan đến cơ sở hạ tầng thu hẹp từ 3,7% xuống 1,3%, tương ứng với mức giảm đầu tư hạ tầng thu hẹp từ 16,8% xuống 11,6%, cho thấy cải thiện chủ yếu thể hiện ở đà giảm chậm lại.

Thu từ chuyển nhượng quyền sử dụng đất trong tháng 9 giảm 23,5% so với cùng kỳ, mạnh hơn mức giảm 12,3% trong tháng 8; mức giảm thuế liên quan đến bất động sản cũng nới rộng từ 1,9% lên 14,6%. Gộp hai khoản này, Goldman Sachs ước tính nguồn thu trực tiếp của chính phủ từ bất động sản giảm 21,1%, xấu đi rõ rệt so với mức giảm 9,7% trong tháng 8, gây áp lực đồng thời lên nguồn thu thuế trong ngân sách và nguồn thu từ đất ngoài ngân sách.
Thu từ chuyển nhượng quyền sử dụng đất trong ba quý đầu năm đã giảm 27,9%, kéo nguồn thu của các quỹ chính phủ giảm 18,6%, cách xa mục tiêu tăng 0,6% trong dự toán cả năm. Goldman Sachs giữ nguyên dự báo nguồn thu từ đất cả năm sẽ giảm ít nhất 30%, đồng thời cho rằng chính sách chuyển sang mô hình bán nhà đã hoàn thiện có thể tiếp tục gây sức ép lên dòng tiền của các chủ đầu tư trong thị trường nhà ở trầm lắng.

Goldman Sachs xem việc nới lỏng nhẹ từ cuối tháng 9 là các biện pháp nhằm đảo ngược đợt thắt chặt trước đó và bảo đảm mục tiêu tăng trưởng cả năm 4,5%–5,0%. Với giả định các biện pháp tài khóa đã công bố được triển khai trước cuối năm, ngân hàng dự báo thâm hụt tài khóa mở rộng sẽ tăng vừa phải từ mức đáy gần đây trong vài tháng tới, còn lực cản đối với tăng trưởng trong quý cuối năm sẽ giảm so với quý trước.
Tuy nhiên, GDP quý trước mạnh hơn dự kiến khiến Goldman Sachs cho rằng mục tiêu tăng trưởng cả năm về cơ bản đã được bảo đảm, và một phần tiền thu được từ phát hành trái phiếu năm nay có thể được giữ lại để sử dụng vào đầu năm sau. Vì vậy, cải thiện theo quý và thắt chặt cả năm có thể diễn ra đồng thời: chi tiêu phục hồi vào cuối năm vẫn không đủ để đưa mức hỗ trợ tài khóa cả năm lên mức của năm 2025.