收入预期上调，为什么利润没有同步改善？

  • 在2026年三季度业绩公布后，摩根士丹利将吉比特2026—2028年收入预测分别上调21%、6%和6%，主要反映两款新游的贡献及海外扩张。这些调整是相对于该行此前模型，并非收入同比增速。
  • 利润预测却出现分化：2026年净利润预测上调9%，2027和2028年分别下调8%和7%。新增收入被更高经营成本及更低投资收益部分抵消，因此收入规模上修，并未带来同幅度的盈利提升。

新增收入要付出多高的费用代价？

  • 获客投入是主要压力。该行将2026年销售费用预测上调37%、研发费用预测上调12%；销售费用的上调幅度高于收入预测的21%，说明此次增长需要更多费用支持。
  • 模型中，销售及营销费用占收入的比例由2025年的33.6%升至2026年的36.4%，2027年回落至33.6%。即使费用率随后回落，该行仍将2027和2028年营业利润率预测分别下调2.2和1.5个百分点，远期盈利能力低于此前设想。

2027年的增长门槛在哪里？

  • 摩根士丹利认为，在2025—2026年较强表现之后，2027年可能进入低谷。其基准情景预计，收入同比增速由2026年的增长15%转为2027年的下降10%，正常化净利润则由增长11%转为下降16%。
  • 关键约束是新游储备偏薄，使后续增长的可见度有限。改善取决于新游流水及运营持续性强于预期、海外扩张更快；相反，新游流水偏弱或老游戏持续性减弱，会加重这一压力。

目标价为何下降，股息又能支撑什么？

  • 目标价由449元下调至389元，同时改变了估值年份和倍数：从18倍2026年预期市盈率，切换至17倍2027年预期市盈率。17倍接近历史平均水平，取消溢价主要源于该行对2027年增长的低预期。
  • 摩根士丹利维持等权评级，一方面认为增长可见度有限，另一方面预计2026年股息率约6%，可提供下行支撑。该行对估值的支持更多来自股息与历史平均倍数，而非持续高增长。