收入下滑，业务基本盘也在收缩吗？

  • 中国电信2026年三季度营业收入约1220亿元，同比下降2.9%；其中服务收入1152亿元，同比下降1.7%。前三季度服务收入3593亿元，同比下降2.1%，但美银指出，剔除增值税改革影响后大致持平，账面降幅与业务表现需要分开看。
  • 收入压力也来自商品销售及其他收入：三季度该项收入约67亿元，同比下降19.3%，明显弱于服务收入。
  • 用户规模仍在扩大，但移动与宽带新增差异明显。三季度移动用户净增284万户至4.453亿户，5G网络用户净增789万户、渗透率达74%；固定宽带用户仅净增21万户至2.015亿户。

为什么收入降约3%，净利润却降近15%？

  • 降本没有完全抵消收入和人员费用的双重压力。三季度网络运营及支撑费用同比下降11.0%，销售及管理费用下降10.1%；人员费用却增长11.5%，美银将其主要归因于激励增加。
  • 三季度EBITDA为337亿元，同比下降3.9%，利润率降至27.6%，同比减少0.3个百分点；营业利润则下降14.1%至79亿元。折旧摊销约258亿元，与上年同期约259亿元基本持平，因此EBITDA减少后，营业利润承受了更大的百分比降幅。
  • 三季度净利润约66亿元，同比下降14.7%，降幅较二季度的13.5%扩大。剔除主要由政府补贴及其他营业外收入构成的非经常性项目后，调整后净利润为58亿元，同比下降17.0%，盈利压力更明显。

云与AI能多快接过增长接力棒？

  • 业务结构已有小幅变化：三季度智能服务收入151亿元，占服务收入的13.1%，高于上半年的12.7%；通信服务仍占86.9%。新业务占比提升，但当前收入主体依然是通信业务。
  • 美银看好多年投入形成的云和人工智能数据中心能力，并认为AI平台、应用变现可支持盈利增长。其模型预计，2026年调整后净利润同比下降12.2%，2027年、2028年分别增长4.1%和6.5%，恢复路径较为渐进。
  • 这条路径取决于天翼云增长、企业数字化投入以及云和AI服务采用速度。美银同时列出政企IT支出偏弱、云与AI竞争加剧等下行因素，它们会直接影响新业务变现的力度。

同一家公司，为什么H股买入、A股中性？

  • 美银维持中国电信H股买入、目标价6港元；A股维持中性、目标价7.2元人民币。两种评级共享通信、云和AI的经营逻辑，差别主要在于美银认为A股估值已较充分。
  • H股目标价取现金流折现和EV/EBITDA两种估值结果的平均值；后者采用2027年预计EBITDA的2.6倍，与过去一年的平均前瞻倍数一致。A股目标价则在H股目标价基础上，结合汇率应用40%的A/H估值溢价。