利润仍在增长，为什么业绩低于预期？

  • 问题集中在单位盈利。2026年三季度净利润212亿元，同比增长15%，却低于摩根士丹利预期12%；同比增长与低于预期同时发生，关键差距是每瓦时赚取的利润。
  • 电池销量超过260GWh，单位净利润却从上半年的0.10元/Wh降至0.08元/Wh。每卖出同样电量的电池，净利润较上半年减少两成。
  • 摩根士丹利预计，财报后市场一致盈利预期将明显下修。新的核心争议是：0.08元/Wh会成为常态，还是能随产品结构改善向上半年水平回升。

产品结构和税负怎样挤压利润？

  • 管理层将利润率下降主要归因于产品结构不利：低利润率产品贡献提高，拉低整体单位盈利。销量规模之外，卖出的产品组合直接影响利润表现。
  • 税负带来额外成本。增值税退税减少，加上9月起生效的2%国内消费税，令三季度成本较二季度增加15亿元，进一步压缩盈利空间。
  • 毛利润增长也未阻止毛利率回落。三季度毛利润342亿元，同比增长27%；毛利率降至20.7%，环比下降2.5个百分点，收入中能够留下的毛利比例减少。

单位盈利能否回到上半年水平？

  • 摩根士丹利预计利润率将从三季度低点有所恢复，恢复幅度越来越取决于产品结构与储能市场竞争强度。低利润率产品占比能否改善，是修复的重要变量。
  • 该行认为宁德时代的质量溢价仍在，但储能市场正在出现价格竞争。国内市场对质量要求相对宽松，可能削弱公司把质量优势转化为更高售价和利润的能力。
  • 持续降本有望逐步抵消新增税负。按该行判断，如果税负无法向客户转嫁，公司可通过持续降低成本逐渐吸收压力，这一抵消作用需要随时间积累。

估值依据与主要风险是什么？

  • 报告列示A股“增持”评级、500元目标价。估值采用2027年预计EBITDA的13倍，对应约20倍预计市盈率，核心依据仍是未来盈利能力。
  • 这一估值倍数处于过去三年均值上方0.5个标准差，反映潜在新产品周期；目标估值较现金流折现法测算的净资产价值折价35%。
  • 需求和竞争构成经营风险：电动车渗透率、储能应用弱于预期，以及其他电池厂商的竞争威胁，都可能影响公司增长；市场份额提升停滞也是报告列出的下行变量。
  • 地缘政治风险可能导致电池供应链脱钩。相反，电动车与储能应用更快增长、利润率改善或份额增长超预期，均是报告列出的上行情景。