地产和投资能托住材料需求吗？

  • 地产仍是需求拖累。9月新开工同比下降26%，竣工下降37%，房地产开发投资下降27%；其中竣工降幅较8月扩大8个百分点。
  • 投资降幅收窄，但仍处低位。9月固定资产投资同比下降10%，较8月的14%有所改善；前九个月累计下降7.2%，基建投资累计下降6%。
  • 报告预计地产疲弱延续至2027年：新开工同比下降约30%，竣工及房地产投资下降约20%，材料需求仍面临地产端压力。

板块承压时，报告更偏好什么？

  • 摩根大通在覆盖品种中最看好铜，其次是黄金股；首选紫金矿业H股，看重其铜金双重敞口、执行能力及估值。
  • 报告给出的紫金矿业估值为2027年预期市盈率7—8倍，意味着其偏好同时考虑业务组合与盈利估值。
  • 板块整体情绪偏弱。MSCI中国材料指数月内下跌4.5%；黄金、锂及煤炭企业近期三季度业绩多数低于市场预期，涉及销量、投入成本和库存压力。

铝库存下降，为何仍被看空？

  • 铝的压力首先来自供给。9月中国产量391万吨，同比增长3.1%，高于报告预期；4500万吨年度产能上限尚未带来其此前预想的减产。
  • 去库存支撑有限。10月15日当周社会库存降至63.4万吨，报告将其视为正常季节性下降；2027—2028年印尼新增冶炼产能也将增加供应。
  • 价格回落已压缩利润。报告估算吨铝利润由9月中旬约8500元降至10月中旬约7200元；若铝价继续走弱而投入成本稳定，利润还会收窄。

煤炭供给恢复，会迅速缓解紧张吗？

  • 报告认为供给恢复慢于市场预期。9月原煤产量3.85亿吨，同比下降7%，降幅虽收窄，安全检查仍约束有效供应。
  • 需求端仍有支撑：高温与冬储支持动力煤，钢厂减产有限和季节性补库支持焦煤，煤炭紧张局面预计延续。
  • 价格已出现分化。秦皇岛5500大卡动力煤自10月12日起达到1000元/吨；唐山精焦煤截至10月19日较9月中旬回落约200元/吨，第四季度重点看复产、补库及港口库存。

钢厂利润低，为什么减产仍有限？

  • 钢铁供给调整仍有限。9月粗钢产量7400万吨，同比持平；前九个月累计7.25亿吨，同比下降2.9%。
  • 盈利压力尚未促成协同减产。焦煤涨价挤压钢厂利润，盈利钢厂占比约8%；报告渠道调查显示，行业联合减产倡议尚无实质执行。
  • 报告预计现金流与融资压力将使经营进一步恶化；各厂在减产上相互观望，使低利润难以迅速转化为供给收缩。

电池需求增长，为什么锂价仍弱？

  • 需求增长与短期情绪分化。9月中国新能源汽车产量同比增长17%；截至10月20日，碳酸锂现货及期货价格仍回落至约10万元/吨。
  • 压力来自后续排产不明及政策预期。欧盟可能对混动及插混汽车设置每年35万辆进口配额，低于报告所列今年约80万辆的预期进口量。
  • 报告电池团队仍预计2027年全球电动车及储能电池需求增长20%—25%；短期锂价预计在10万元/吨附近，若情绪进一步转弱可能下探8万元/吨，关键观察点是11—12月排产。