评级和目标价发生了什么变化？

  • 摩根大通在一段限制期后，将工商银行A股从无评级调整为增持，设定2027年12月底目标价9.70元；限制期前的评级同为增持，目标价为9.50元。2026年10月27日股价为8.62元。
  • 该行认为，过去十年工商银行每股收益和每股股息的波动低于行业平均水平；相较同业，其面临的关税战下行风险较低，若发生资本注入，股权稀释风险也低于其他国有银行。
  • 9.70元目标价采用股息贴现模型，假设股权成本为10.7%、正常化净资产收益率为9.1%、长期增长率为4.5%。

收入回升为何没有带来同幅度的利润增长？

  • 摩根大通预计，工商银行2026至2028年利润分别增长3.9%、4.3%和4.5%，高于2025年调整后每股收益0.7%的增速。
  • 模型预计2026年利息净收入同比增长8.9%，而2025年下降0.4%；2027年和2028年分别增长9.3%和8.9%。同期净息差预测均为1.3%，净贷款规模则逐年扩大。
  • 收入增长的同时，拨备也在增加。该行预计贷款损失拨备从2025年的约1,496亿元升至2028年的约2,668亿元；调整后净利润同期从约3,686亿元增至约4,173亿元，增幅低于拨备前利润。

股息支撑来自哪里，又受什么约束？

  • 摩根大通将股息视为中期支撑，预计每股股息从2025年的0.31元升至2026年的0.33元、2027年的0.35元，2028年达到0.36元。
  • 该行认为，若进一步出现非对称降息、房贷以更低利率重定价或新增不良贷款比例上升，工商银行可通过释放拨备抵消部分负面影响，从而限制每股股息的下行空间。
  • 这一判断仍受息差和资产质量影响：摩根大通指出，流动性比预期更紧可能压低净息差，宏观增长慢于预期则可能增加资产质量风险。其模型还预计净资产收益率从2025年的9.0%降至2028年的8.5%。