互联网股回调，哪些细分板块承压？

  • 电商是当周较弱的板块。报告截至10月16日的数据中，电商市值加权下跌4.4%，数字广告下跌2.6%，共享经济下跌1.9%；几个主要互联网细分方向同步回落。
  • 旅游板块逆势上涨，市值加权周涨幅为3.5%。其中Airbnb上涨4.7%、Booking上涨1.9%、Expedia上涨5.4%，与电商和广告形成明显分化。
  • 大公司的表现与部分中小公司差异很大：亚马逊下跌4.7%，但Chewy、Etsy和FIGS分别上涨10.7%、11.0%和21.2%。市值加权指数走弱，仍可伴随多只成分股上涨。

板块整体估值已经便宜了吗？

  • 按未来12个月EV/EBITDA衡量，板块已有历史折价：当前为12.1倍，过去五年、十年均值分别为13.6倍和14.9倍，对应折价约11%和19%。
  • 按收入衡量，结论却不同。未来12个月EV/收入为4.7倍，高于五年均值4.2倍及十年均值4.1倍，报告列示的溢价分别为12%和13%。
  • 两种口径要一起看：企业价值相对于EBITDA的定价低于历史，相对于收入的定价仍高于历史。因此，判断估值位置时，收入规模与利润口径给出的信号存在差异。

三家互联网巨头的折价一样吗？

  • 亚马逊的历史折价最明显。截至10月16日，其未来12个月EV/EBITDA为10.5倍，低于两年均值12.6倍和三年均值12.9倍，折价分别为17%和19%。
  • Meta也低于自身历史水平：当前为10.9倍，两年、三年均值分别为12.2倍和12.1倍，对应折价11%和10%，幅度小于亚马逊。
  • Alphabet更接近历史中枢。当前14.1倍，仅比两年均值14.3倍低1%，同时比三年均值13.6倍高4%。同样是大公司，估值回落提供的历史折价并不一致。

把股权激励当作现金成本，会改变多少？

  • 按摩根士丹利的2026年估计，若将股权激励视作现金成本，数字媒体EV/EBITDA的增幅中位数为38%，剔除Snap；电商的增幅中位数为26%。成本处理不同，呈现的估值高低也会变化。
  • 游戏板块受影响相对较小，剔除Roblox和Unity后，倍数增幅中位数为13%；旅游、共享经济及房地产科技组剔除Zillow后，增幅中位数达到51%。
  • 这一调整会让相同企业价值对应更高的盈利倍数。比较不同互联网业务时，需要同时看常规倍数与股权激励调整后的倍数，后者对部分板块的估值影响尤其大。