債市上漲，為何美銀仍押注美國升息？

  • 股市下跌、信用利差擴大與法國公債承壓相互強化，避險資金及趨勢交易基金的空頭回補推動美國公債上漲，10年期殖利率降至5%以下。美銀將這波走勢視為殖利率上升後的修正。
  • 美銀仍預計聯準會在10月升息，依據是美國成長韌性和持續偏高的通膨，而市場幾乎未計入這次升息。該行維持做空2年期美國公債，但殖利率持續下降會觸發更多空頭回補，短期不利於這一部位。
  • 其中期判斷是升息最終壓抑通膨，使2年與30年期利差收窄；但若聯準會按兵不動且記者會缺乏說服力，美銀估計長端殖利率可能上升更多，令該利差反而擴大5—7個基點。

美國長債供給會成為另一股支撐嗎？

  • 在11月4日的再融資安排中，美銀信心較低的基準情境仍是附息公債發行規模不變，但賦予削減長端發行40%—50%的機率。交易商調查開始詢問投資人需求的結構變化，為調整供給打開空間。
  • 美銀認為20—30年期供給超過需求，減少發行可改善長債相對於交換的價格，支撐其押注30年期交換利差擴大的交易。若會前長債殖利率急升，財政部更積極調整發行的可能性也會上升。

法國公債看起來便宜，為何買盤仍不足？

  • 法國與德國10年期公債利差升至主權債務危機高峰以來最寬水準，驅動因素已從利息支出和技術因素擴展至股市、地緣政治消息與疲弱數據。依照美銀模型，相對於短端利率的關係偏寬約80個基點，相對於其他歐洲公債偏寬約35個基點。
  • 估值偏離並未帶來足夠承接。截至10月20日，受追蹤的OAT期貨帳戶仍為淨多頭，未平倉多頭比9月10日高14%；利差須先回穩才能吸引新增買盤，持續擴大還會增加被迫賣出的憂慮。
  • 歐洲央行同時面對能源漲價與金融條件收緊。美銀預計下週維持利率、措辭略偏鴿派，但保留升息傾向，並可能以口頭方式安撫利差。若市場持續失序，暫停PEPP縮表也是可能的溝通選項；11—12月相關到期量為210億歐元。

澳洲和日本為何採取相反的曲線交易？

  • 澳洲央行副總裁發表偏鷹派談話後，市場計入11月升息15個基點。美銀經濟學家預計第三季截尾平均數通膨季增0.9%、央行不升息；利率團隊則判斷，這一數據足以把市場計價的升息機率推至70%—80%，更高的數據或偏強的分項會促成升息。
  • 因此美銀偏好澳洲2年與10年期利差收窄：通膨風險支撐短端，中期撤回緊縮的預期約束長端。日本則相反：美銀預計下週維持1.25%，市場已計入超過70%的12月升息機率，短端進一步上調的空間有限，因此偏好日圓2年與10年期隔夜利率交換曲線變陡。
  • 日本長端也有反向力量：壽險公司9月超長期公債淨買入由8月的3000億增至5300億日圓，疊加外資買盤，可限制長端殖利率上行，市場現有資金流仍偏向曲線趨平。

英國長端實質利率的吸引力來自哪裡？

  • 美銀看好英國相對歐元區的遠期實質利率下行：國際投資部位數據修訂改善英國的相對位置，縮短公債平均期限、未來減少通膨連結債供給，也有望緩解長天期供給壓力。
  • 該行建議收取英國、支付歐元區的10年後起算20年期實質交換利率，進場利差130個基點、目標90個基點、停損150個基點。英國財政明顯偏離紀律，是這筆相對價值交易的主要約束。