J.P. Morgan: Los costes de financiación transforman la operativa de IA y el flujo de caja determina la divergencia del mercado

¿Por qué sigue aumentando la presión sobre la financiación tras la pausa en las subidas de tipos?

La Reserva Federal, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón mantuvieron su política esta semana, como se esperaba; la decisión del Banco de la Reserva de Nueva Zelanda de mantener los tipos sorprendió al mercado. JPMorgan prevé que los cuatro bancos centrales vuelvan a subir los tipos una vez en diciembre.
El banco prevé que la Fed suba los tipos 25 puntos básicos en diciembre y después los mantenga sin cambios durante el resto de 2027, aunque considera relativamente alto el riesgo de otra subida. La resistencia del crecimiento, la persistencia de la inflación y los shocks energéticos han impulsado al mercado a revisar la valoración de los tipos oficiales, y los costes de financiación se han convertido así en un factor importante de la volatilidad de los activos de IA.
JPMorgan considera que la presión actual refleja más la divergencia de los costes de financiación entre activos que una crisis sistémica de solvencia; un shock de financiación desordenado y una caída significativa de los beneficios pondrían a prueba su tesis de endurecimiento gradual.

Durante la revisión de los tipos, las acciones cíclicas rindieron menos que las tecnológicas y los bonos de crédito de menor calificación también mostraron una debilidad considerable frente a los de mayor calificación. Hasta el 28 de octubre, los diferenciales de la deuda estadounidense de alto rendimiento con calificación BB, B y CCC se habían ampliado en el año en 13, 28 y 359 puntos básicos, respectivamente; cuanto menor es la calificación, mayor es la presión sobre la financiación.
La operativa de IA también muestra divergencias: las plataformas que pueden construir infraestructura con fondos internos reciben un trato distinto al de los nuevos proveedores de servicios en la nube muy apalancados que necesitan financiación continua. JPMorgan sigue siendo optimista sobre la demanda de IA, pero prefiere empresas con mayor capacidad para generar beneficios y efectivo.
El banco considera que, para que las acciones cíclicas sigan recortando distancias con las tecnológicas, el crecimiento y el empleo deben mantener su resistencia, las tensiones geopolíticas deben moderarse, el petróleo debe abaratarse y la inflación debe bajar, permitiendo así que los bancos centrales mantengan la paciencia. Por ahora, tiende a considerar la ampliación del liderazgo del mercado como una oportunidad, no como su escenario base.

Los resultados y las previsiones de Azure de Microsoft alcanzaron los umbrales fijados por JPMorgan, mejoró la eficiencia del gasto de capital y la empresa reiteró su capacidad para generar flujo de caja libre. Oracle, por su parte, reveló el importe final de la financiación y reiteró el año en que el gasto de capital alcanzará su máximo, lo que alivió la preocupación del banco por la financiación de la infraestructura de IA.
Alphabet y Amazon son ejemplos en sentido contrario: el crecimiento del negocio de búsquedas de Alphabet se desaceleró y su flujo de caja libre fue negativo durante dos trimestres consecutivos; el crecimiento de AWS de Amazon fue el más rápido en cinco años, pero su flujo de caja libre pasó a ser muy negativo y también se desaceleró el crecimiento de su negocio minorista principal. Una fuerte demanda de servicios en la nube y un mayor consumo de efectivo pueden darse al mismo tiempo.
JPMorgan sigue siendo optimista sobre las perspectivas a largo plazo de la cadena industrial de IA de Corea y Asia, pero mantiene la cautela a corto plazo: en el mercado coreano se alternan los rebotes y las nuevas ventas masivas, mientras que la demanda extranjera también se ha debilitado al aumentar las expectativas sobre el tipo terminal.

JPMorgan analizó los rendimientos mensuales de los índices S&P 500 y de deuda del Tesoro estadounidense desde 2000 hasta lo que va de 2026, y observó que los bonos solo aportaron beneficios de diversificación frente a las acciones en el 53% de los periodos observados.
Cuanto mayor es la inflación, más frecuentes son las caídas simultáneas de acciones y bonos: cuando la inflación PCE era inferior al 1,5%, la frecuencia de caídas conjuntas era del 10%; por encima del 4,5%, subía al 42%. El banco considera que los rendimientos podrían bajar si las preocupaciones sobre la financiación o los beneficios de la IA provocan una corrección bursátil, o si la debilidad del empleo lastra la demanda, por lo que la deuda pública de los países desarrollados tiene valor como cobertura.
Una condición clave de esta tesis es evitar un nuevo shock de oferta. Si una escalada geopolítica vuelve a impulsar con fuerza el precio del petróleo y la inflación, aumentará el riesgo de que acciones y bonos sufran presión simultáneamente.

JPMorgan estima el valor razonable del crudo Brent en unos 94 dólares por barril, frente a un precio de mercado de unos 114 dólares citado en el informe. La diferencia de unos 20 dólares refleja principalmente el riesgo geopolítico. El banco considera que el aumento de los costes de transporte puede explicar las diferencias regionales en los precios físicos del petróleo, pero difícilmente explica la prima del propio índice de referencia Brent.
El resultado de las elecciones presidenciales brasileñas provocó una revisión de los precios de los activos: la valoración del Ibovespa bajó de 9.7 veces el viernes anterior a las elecciones a 8.2 veces el jueves. El banco considera que la valoración aún podría caer hasta unas 7 veces, prevé que las acciones cíclicas nacionales rindan menos que las exportadoras beneficiadas por la depreciación de la moneda y ha rebajado sus posiciones en la moneda brasileña y los tipos locales de sobreponderar a neutral, con preferencia por bonos de crédito empresarial de mayor calidad.