¿Por qué cambiar la forma de invertir en temáticas?

  • Citrini afirma que, cuando empezó a invertir en temáticas en 2023, las valoraciones bursátiles eran bajas y el sentimiento del mercado, sombrío, lo que permitía a los inversores comprar barato empresas que ya habían demostrado su capacidad. Hoy, los precios del mercado ya incorporan más crecimiento, y las nuevas narrativas temáticas tienden más a centrarse en empresas especulativas aún no rentables que dependen de un mercado de 2030.
  • Por ello, la firma reconstruyó Citrindex desde cero: mantiene la mayoría de los temas centrales, pero ajusta cómo expresarlos en la inversión, se orienta hacia operaciones de reversión, operaciones por pares e ideas totalmente nuevas, y añade sectores que considera aún desatendidos. El enfoque anterior de mantener ampliamente cestas de temas de beta alta podía amplificar las ganancias cuando el mercado subía, pero también las pérdidas cuando bajaba.

¿Por qué el crecimiento de los ingresos de la IA sigue sin bastar para respaldar las expectativas de gasto?

  • Citrini señala que el capex anualizado de los proveedores de nube a hiperescala está a punto de alcanzar 1 billón de dólares, y que esa cifra no incluye todo el gasto en IA; la firma estima que el ecosistema de IA necesita al menos 200 mil millones de dólares en ingresos recurrentes anuales. Las cifras difieren en alcance y base temporal, pero reflejan que el crecimiento de los ingresos debe alcanzar una inversión enorme.
  • La firma considera que una nueva duplicación del capex exigiría ingresos de billones de dólares para respaldarla, y no cree que se cumpla esa condición. La brecha podría reducirse mediante una combinación de un fuerte crecimiento de los ingresos y una desaceleración del crecimiento del capex; esto último modificaría algunos supuestos de inversión basados en una expansión rápida y sostenida.
  • El crecimiento no ha desaparecido: Citrini sigue esperando que aumenten el uso de Token, el gasto y la tasa de adopción de la IA, y también considera que OpenAI y Anthropic podrían tener valor a largo plazo. Sin embargo, el informe afirma que los laboratorios líderes han ralentizado sus compromisos de gasto y que el crecimiento trimestral de las obligaciones de desempeño pendientes (RPO) ha caído a un mínimo de varios años.
  • La competencia de precios también afecta a la materialización de los ingresos. El informe señala que, después de que OpenAI aplicara fuertes recortes de precios el 30 de julio, recuperó parte de su cuota de mercado, lo que indica que algunos clientes son sensibles al precio; mientras tanto, Citrini observa que los precios de Token se han estabilizado temporalmente y que los productos de Anthropic funcionan bien.

¿Cómo afectan los cuellos de botella de financiación y construcción al ritmo de inversión?

  • Citrini afirma que los proveedores de nube a hiperescala ya no pueden financiar proyectos únicamente con su propio flujo de caja y necesitan emitir deuda y acciones; la firma observa que la demanda en los mercados de capitales de estas emisiones empieza a debilitarse. Por tanto, la disponibilidad de financiación es una condición importante para mantener el ritmo de construcción.
  • Las instalaciones de interconexión, la mano de obra y el suministro de materiales están ralentizando la construcción de centros de datos. Si se acumulan los retrasos y aumentan los costes, los proyectos podrían terminar más cerca de las fechas de vencimiento de la deuda, lo que aumentaría la presión financiera.
  • El informe cita como ejemplo un proyecto de centro de datos respaldado por Anthropic que quedó paralizado por una orden de suspensión en Texas, con 15 mil millones de dólares en préstamos puente ya desembolsados y en manos de bancos atrapados en la situación. Citrini también considera que los requisitos relativos a permisos, energía limpia y protección de los clientes eléctricos podrían elevar los costes de construcción.

¿Por qué podría seguir expandiéndose la economía aunque se enfríen las expectativas sobre la IA?

  • Citrini observa que el total de ofertas de empleo aumentó por primera vez en cuatro años y que el empleo en la industria manufacturera cíclica repuntó; las lecturas generales de las encuestas de servicios y manufacturas también alcanzaron máximos de varios años. Además de la inversión en IA, la firma considera que los recortes de impuestos, el alivio arancelario y la relocalización de la producción también están respaldando la economía.
  • El empleo total parece débil, pero la oferta de mano de obra también se está ralentizando. El informe cita datos de la Junta de la Reserva Federal que muestran que el nivel mensual de equilibrio de creación de empleo necesario para absorber la oferta laboral cayó de 155 mil personas en 2023–2024 a entre 50 millones y 10 mil personas a finales de 2026; el informe también cifra en 51 mil personas el aumento medio de las nóminas no agrícolas durante los últimos tres meses.
  • La expansión económica y las señales de los precios de los activos no coinciden: de los 14 grupos de activos que sigue Citrini, 9 muestran una inclinación estanflacionaria, mientras que las acciones cíclicas han caído un 6,9% frente a las defensivas en los últimos seis meses. Sin embargo, la rotación hacia activos defensivos lleva varios meses en curso y las valoraciones de algunas acciones de bienes de consumo básico son elevadas, por lo que la firma tampoco quiere perseguir esa operación a ciegas.