Morgan Stanley: Divergencia en el crédito global; la resiliencia de la deuda estadounidense con grado de inversión convive con riesgos de financiación de la IA

¿Qué ocurrió la semana pasada en los mercados mundiales de crédito?

En la semana terminada el 30 de octubre, los resultados empresariales intensificaron la preocupación de los inversores por la rentabilidad del gasto de capital en IA. Las acciones y los mercados de crédito estadounidenses cayeron, liderados por el sector tecnológico; la demanda de refugio impulsó al alza los bonos del Tesoro estadounidense. En cambio, los mercados europeos de acciones y crédito cerraron al alza.
Los diferenciales de los bonos estadounidenses con grado de inversión se ampliaron 2 puntos básicos la semana pasada y su rentabilidad excedente fue de -0,1%; los diferenciales de alto rendimiento se ampliaron 3 puntos básicos, pero su rentabilidad excedente fue de 0,1%. En el mismo período, los diferenciales de los bonos en euros con grado de inversión y de alto rendimiento se estrecharon 4 y 12 puntos básicos, respectivamente, con rentabilidades excedentes de 0,22% y 0,56%.
Los diferenciales de crédito asiáticos se ampliaron 5 puntos básicos la semana pasada; los de alto rendimiento se ampliaron 31 puntos básicos y los de grado de inversión solo 1 punto básico.

Morgan Stanley considera que los diferenciales de los bonos estadounidenses con grado de inversión son más resistentes que los del crédito apalancado y el crédito europeo; los mayores rendimientos totales y la demanda de las aseguradoras podrían seguir ofreciendo apoyo si los tipos de interés suben más.
La oferta ya ha sido considerable: la emisión estadounidense de bonos con grado de inversión alcanzó 60 mil millones de dólares la semana pasada y 1,987 billones de dólares desde comienzos de año, un aumento interanual de 27%. El banco considera que el mercado ya había anticipado una gran oferta y que los bonos con grado de inversión se están convirtiendo gradualmente en una opción relativamente defensiva.
Sin embargo, la calidad crediticia sigue siendo desigual. El banco estima que los grandes proveedores de servicios en la nube de alta calidad representan más de 75% del gasto de capital en IA de 2027–2028 y son relativamente poco sensibles al aumento de los tipos; los diferenciales de las empresas con calificaciones más bajas, los bonos para la construcción de centros de datos y los proveedores emergentes de servicios en la nube podrían seguir siendo volátiles hasta 2027, según la rentabilidad de las inversiones y las estructuras de financiación.

Morgan Stanley prevé que la curva de diferenciales de los bonos estadounidenses con grado de inversión se aplane a corto plazo: la próxima oleada de gasto de capital en IA se desplaza hacia los chips, lo que podría aumentar la financiación y la emisión de deuda a corto plazo y ampliar relativamente los diferenciales del tramo corto; las compras en busca de rendimiento respaldan el tramo largo. La escala y la estructura de la financiación de chips siguen siendo inciertas.
Anteriormente, el banco se inclinaba por comprar protección mediante swaps de incumplimiento crediticio para expresar su cautela ante el riesgo crediticio de la IA. En el último mes, los diferenciales de los CDS de una cesta de bonos de IA se han ampliado unos 40 puntos básicos; el banco considera excesiva la venta y ahora recomienda tomar una posición larga en el tramo de capital del 0–3% del índice CDX de grado de inversión, cubriendo al mismo tiempo el riesgo del índice, en una apuesta por la contracción del riesgo crediticio relacionado con la IA.
El principal riesgo de esta operación de valor relativo es un mayor deterioro del sentimiento del mercado hacia las entidades relacionadas con la IA, que provoque una nueva ampliación de los diferenciales y un desempeño del tramo de capital inferior al del índice.

El valor nominal de los bonos estadounidenses de alto rendimiento en dificultades con diferenciales superiores a 1000 puntos básicos asciende a 95 mil millones de dólares, de los cuales la televisión por cable y satélite y las telecomunicaciones de telefonía fija suman 33 mil millones de dólares, aproximadamente 35% del total.
La presión se ha extendido recientemente: hace tres meses, unos 34 mil millones de dólares de deuda en dificultades tenían diferenciales inferiores a 1000 puntos básicos. Otros aproximadamente 146 mil millones de dólares en bonos presentan diferenciales de entre 500 y 1000 puntos básicos, lo que representa cerca de 10% del índice de alto rendimiento; telecomunicaciones y medios representan 29 mil millones y 25 mil millones de dólares, respectivamente.
El 72% del valor nominal de la deuda en dificultades se concentra en vencimientos entre 2028 y 2030, lo que deja a estos emisores bajo una clara presión de tiempo para organizar su financiación posterior.