J.P. Morgan: Los resultados de Aon en el tercer trimestre superan las expectativas y la compra de USI presiona el beneficio a corto plazo

¿En qué superaron las expectativas los resultados del tercer trimestre?

Los ingresos de Aon en el tercer trimestre fueron de 4,101 mil millones de dólares, un aumento interanual del 2,6%, por encima de los 3,962 mil millones de dólares previstos por JPMorgan y ligeramente superiores al consenso del mercado de 4,084 mil millones de dólares. Los ingresos de las cuatro líneas de negocio —riesgos comerciales, reaseguros, patrimonio y salud— superaron las expectativas del banco.
El beneficio operativo ajustado fue de 1,106 mil millones de dólares, por encima de los 1,064 mil millones de dólares previstos por el banco; el margen operativo ajustado fue del 27,0%, 0.1 puntos porcentuales superior tanto a la previsión del banco como al consenso del mercado.
El beneficio ajustado por acción fue de 3.36 dólares, aproximadamente un 8% y un 2% superior, respectivamente, a los 3.12 dólares previstos por JPMorgan y al consenso del mercado de 3.31 dólares. El conjunto de intereses y otras partidas no operativas también fue ligeramente mejor de lo previsto en el modelo del banco.

JPMorgan elevó su previsión de beneficio ajustado por acción para 2026 de 17.98 a 18.16 dólares y para 2027 de 18.87 a 18.98 dólares; las previsiones para 2027 y años posteriores afrontan un menor lastre cambiario, mientras que las hipótesis de margen permanecen prácticamente sin cambios.
El banco también redujo su previsión de beneficio por acción para el cuarto trimestre de 2026 de 4.56 a 4.50 dólares, debido, entre otros factores, a que el cierre de la operación de USI y el calendario del desembolso aplazado del préstamo de Aon elevan los gastos por intereses del trimestre, así como a una menor previsión de crecimiento orgánico del negocio de reaseguros.
El banco espera que Aon dé prioridad a reducir el apalancamiento y, por ello, supone recompras de menor tamaño durante la mayor parte de 2027; la empresa no recompró acciones en el tercer trimestre.

Aon completó la adquisición de NFP en 2024 y anunció la compra de USI en agosto de 2026, cuya finalización se espera en el cuarto trimestre. JPMorgan considera que ambas operaciones pueden ayudar a Aon a ampliar su negocio mediante crecimiento interno y adquisiciones en el mercado estadounidense de clientes medianos, donde antes iba por detrás de sus competidores.
El banco espera que USI pese sobre los beneficios y el flujo de caja de Aon a corto plazo, pero que contribuya a su negocio en el mercado mediano a largo plazo. El margen ajustado actual de Aon ya supera el nivel previo a la adquisición de NFP, lo que aumenta la confianza del banco en la capacidad de la empresa para integrar objetivos de adquisición del mercado mediano con márgenes más bajos.
La materialización de las sinergias influye en esta evaluación: la dirección espera que la operación de USI genere para 2028 alrededor de 373 millones de dólares en sinergias de EBITDA ajustado, de los cuales 93 millones de dólares procederían de sinergias de ingresos y 280 millones de dólares de sinergias de costes. Las previsiones de beneficios podrían verse presionadas si las sinergias son inferiores a lo previsto o si el crecimiento orgánico de un dígito bajo y el margen cercano al 25% que USI registraba antes de la adquisición se deterioran después de ella.

JPMorgan mantuvo su recomendación de sobreponderar y su precio objetivo para diciembre de 2027 de 362 dólares, basado en 17 veces su previsión de beneficio ajustado por acción para 2028. El banco considera que la valoración de Aon sigue siendo atractiva incluso si se mide sobre la base de los beneficios tras el lastre a corto plazo de USI.
El banco espera que el crecimiento orgánico de Aon se desacelere, pero siga siendo superior al de la mayoría de sus competidores; su previsión de expansión del margen depende del ahorro derivado de la reestructuración y del apalancamiento operativo de las actividades ordinarias. Las previsiones de beneficios podrían sufrir presión a la baja si la desaceleración del crecimiento orgánico debilita el apalancamiento operativo o si el ahorro real es inferior al supuesto.