J.P. Morgan: Kos pembiayaan membentuk semula dagangan AI, aliran tunai menentukan perbezaan pasaran

Mengapa tekanan pembiayaan masih meningkat selepas kenaikan kadar dihentikan sementara?

Rizab Persekutuan, Bank Pusat Eropah dan Bank Jepun mengekalkan dasar minggu ini, selaras dengan jangkaan; keputusan Bank Rizab New Zealand mengekalkan kadar pula mengejutkan pasaran. JPMorgan menjangkakan keempat-empat bank pusat akan menaikkan kadar sekali lagi pada Disember.
Bank itu menjangkakan Fed menaikkan kadar sebanyak 25 mata asas pada Disember dan kemudian mengekalkannya sepanjang baki tahun 2027, tetapi menilai risiko kenaikan selanjutnya agak tinggi. Pertumbuhan yang berdaya tahan, inflasi yang melekit dan kejutan tenaga telah mendorong pasaran menilai semula kadar dasar, lalu kos pembiayaan menjadi pemacu penting turun naik aset AI.
JPMorgan berpendapat tekanan semasa lebih mencerminkan perbezaan kos pembiayaan antara aset berbanding krisis keupayaan membayar yang sistemik; kejutan pembiayaan yang tidak teratur dan kemerosotan ketara pendapatan akan mencabar pandangan tentang pengetatan beransur-ansur.

Ketika kadar dinilai semula, saham kitaran mencatat prestasi lebih lemah daripada saham teknologi, manakala bon kredit berpenarafan rendah juga jauh lebih lemah daripada bon berpenarafan tinggi. Setakat 28 Oktober, spread bon hasil tinggi AS berpenarafan BB, B dan CCC masing-masing melebar sebanyak 13, 28 dan 359 mata asas sejak awal tahun; semakin rendah penarafan, semakin ketara tekanan pembiayaan.
Dagangan AI juga menunjukkan perbezaan: platform yang boleh membina infrastruktur menggunakan dana dalaman mendapat layanan berbeza daripada penyedia awan baharu yang berleveraj tinggi dan memerlukan pembiayaan berterusan. JPMorgan masih optimistik tentang permintaan AI, tetapi mengutamakan syarikat yang lebih kukuh dari segi pendapatan dan keupayaan menjana tunai.
Bank itu berpendapat saham kitaran memerlukan pertumbuhan dan pekerjaan yang berdaya tahan, ketegangan geopolitik yang reda, harga minyak yang turun dan inflasi yang menurun untuk terus mengejar saham teknologi, sekali gus membolehkan bank pusat terus bersabar. Buat masa ini, bank itu lebih cenderung melihat peluasan kepimpinan pasaran sebagai peluang, bukannya senario asas.

Prestasi dan panduan Azure Microsoft mencapai ambang yang ditetapkan JPMorgan, kecekapan perbelanjaan modal bertambah baik, dan syarikat itu turut menegaskan semula kemampuannya menjana aliran tunai bebas. Oracle pula mendedahkan jumlah akhir pembiayaan dan menegaskan semula tahun kemuncak perbelanjaan modal, sekali gus meredakan kebimbangan bank itu tentang pembiayaan infrastruktur AI.
Contoh sebaliknya ialah Alphabet dan Amazon: pertumbuhan perniagaan carian Alphabet perlahan dan aliran tunai bebasnya negatif selama dua suku berturut-turut; pertumbuhan AWS Amazon pula paling pantas dalam lima tahun, tetapi aliran tunai bebasnya bertukar negatif dengan ketara dan pertumbuhan peruncitan teras turut perlahan. Permintaan awan yang kukuh dan penggunaan tunai yang meningkat boleh berlaku serentak.
JPMorgan masih optimistik tentang prospek jangka panjang rantaian industri AI Korea dan Asia, tetapi berhati-hati dalam jangka pendek: lantunan dan penjualan semula silih berganti dalam pasaran Korea, manakala permintaan asing turut melemah apabila jangkaan kadar terminal meningkat.

JPMorgan menganalisis pulangan bulanan indeks S&P 500 dan bon Perbendaharaan AS dari 2000 hingga setakat ini pada 2026, dan mendapati bon memberikan manfaat kepelbagaian berbanding saham hanya dalam 53% tempoh pemerhatian.
Semakin tinggi inflasi, semakin kerap saham dan bon jatuh serentak: apabila inflasi PCE di bawah 1.5%, kekerapan kedua-duanya jatuh bersama ialah 10%; apabila melebihi 4.5%, kekerapan itu meningkat kepada 42%. Bank itu berpendapat hasil berpotensi turun jika kebimbangan tentang pembiayaan atau pendapatan AI menyebabkan pembetulan pasaran saham, atau jika kelemahan pekerjaan menekan permintaan, maka bon kerajaan negara maju mempunyai nilai lindung nilai.
Syarat utama bagi pandangan ini ialah mengelakkan kejutan bekalan baharu. Jika ketegangan geopolitik meningkat dan mendorong harga minyak serta inflasi melonjak semula, risiko saham dan bon tertekan serentak akan meningkat.

JPMorgan menganggarkan nilai saksama minyak mentah Brent sekitar 94 dolar setong, berbanding harga pasaran kira-kira 114 dolar yang dinyatakan dalam laporan. Perbezaan kira-kira 20 dolar itu terutamanya mencerminkan risiko geopolitik. Bank itu berpendapat kenaikan kos pengangkutan boleh menjelaskan perbezaan harga minyak fizikal antara wilayah, tetapi sukar menjelaskan premium pada penanda aras Brent itu sendiri.
Keputusan pilihan raya presiden Brazil mencetuskan penilaian semula aset: penilaian Ibovespa turun daripada 9.7 kali pada hari Jumaat sebelum pilihan raya kepada 8.2 kali pada hari Khamis. Bank itu berpendapat penilaian masih boleh turun kepada sekitar 7 kali, menjangkakan saham kitaran domestik lebih lemah daripada pengeksport yang mendapat manfaat daripada kelemahan mata wang, dan menurunkan kedudukan mata wang Brazil serta kadar tempatan daripada wajaran berlebihan kepada neutral, dengan keutamaan kepada bon kredit korporat yang lebih berkualiti.