Morgan Stanley: Pertumbuhan USDC Circle perlahan, kos pengedaran menekan jangkaan pendapatan jangka panjang

Mengapa ramalan suku ketiga dinaikkan tetapi prospek jangka panjang melemah?

Morgan Stanley menaikkan ramalan pendapatan sesaham tercair GAAP Circle bagi suku ketiga 2026 daripada 0.40 dolar AS kepada 0.56 dolar AS, terutamanya kerana hasil penilaian pegangan aset digital mengikut harga pasaran berubah daripada jangkaan kerugian kira-kira 86 juta dolar AS kepada keuntungan kira-kira 5 juta dolar AS, mengimbangi kesan penurunan ramalan edaran.
Namun, bank itu menurunkan ramalan pendapatan sesaham bagi 2027 dan 2028 masing-masing daripada 1.69 dolar AS dan 1.85 dolar AS kepada 1.49 dolar AS dan 1.71 dolar AS, terutamanya kerana jangkaan pertumbuhan edaran USDC yang lebih rendah dan kos pengedaran yang lebih tinggi.
Morgan Stanley mengekalkan penarafan Underweight dan menurunkan harga sasaran daripada 37 dolar AS kepada 34 dolar AS; penilaian masih berdasarkan 20 kali ramalan pendapatan sesaham 2028.

Bank itu menjangkakan edaran USDC sebanyak 73.3 bilion dolar AS pada akhir suku ketiga 2026, tidak berubah berbanding suku sebelumnya; dan 76.3 bilion dolar AS pada akhir 2026, meningkat 1.3% berbanding tahun sebelumnya. Ramalan kadar pertumbuhan bagi 2027 dan 2028 masing-masing diturunkan kepada 15.7% dan 13.6% daripada 19.7% dan 16.4%, dan juga lebih rendah daripada andaian kadar pertumbuhan tahunan kompaun berbilang tahun pengurusan syarikat sekitar 40%.
Perniagaan Circle masih sangat bergantung pada baki USDC dan hasil rizab. Morgan Stanley berpendapat peningkatan penggunaan stablecoin juga boleh berupa perputaran baki sedia ada yang lebih pantas, bukannya peningkatan seiring baki dalam edaran; syarikat itu belum menjelaskan cara menukar kadar perputaran yang lebih tinggi kepada pendapatan.
Andaian hasil yang lebih tinggi memberikan sedikit perlindungan: bank itu menaikkan ramalan hasil tahunan bagi 2027 dan 2028 kepada 4.46% dan 4.50%, menjadikan ramalan pendapatan rizab bagi kedua-dua tahun masing-masing hampir tidak berubah dan turun hanya sekitar 1%.

Circle mengiktiraf pendapatan rizab secara kasar, manakala perkongsian yang dibayar kepada rakan kongsi direkodkan sebagai kos pengedaran. Oleh itu, peningkatan perkongsian hasil terutamanya menekan pendapatan selepas kos pengedaran dan margin pendapatan tersebut, bukannya mengurangkan pendapatan yang dilaporkan secara langsung.
Andaian asas Morgan Stanley ialah selepas kira-kira 5 bilion dolar AS USDC milik Hyperliquid dipindahkan ke platform Coinbase, Coinbase menerima 100% daripada pendapatan rizab atas baki itu, berbanding 37.5% sebelumnya; Coinbase kemudian menyerahkan 90% daripada bahagiannya kepada Hyperliquid.
Selepas mengambil kira kos kerjasama sedia ada, bank itu menjangkakan pengaturan ini meningkatkan kos pengedaran sekitar 80 juta dolar AS bagi setiap tahun 2027 dan 2028, mengurangkan pendapatan sesaham sebanyak 0.21 dolar AS bagi setiap tahun, dan menurunkan margin pendapatan selepas kos pengedaran masing-masing kepada 40.5% dan 39.0%.

Morgan Stanley memasukkan pendapatan token Arc yang diiktiraf sebanyak 180 juta dolar AS dalam ramalan pendapatan lain bagi suku ketiga, dan menjangkakan tambahan 62 juta dolar AS akan diiktiraf pada suku pertama 2027.
Namun, bilangan akaun aktif awal dan jumlah transaksi Arc kedua-duanya menurun baru-baru ini. Bank itu berpendapat pelabur tidak mungkin memberikan penilaian kepada pendapatan ini sebelum aktiviti rangkaian bertambah baik dengan ketara; ia mahu melihat pertumbuhan edaran yang berterusan, keupayaan mengekalkan hasil rizab dan lebih banyak pendapatan transaksi berulang sebelum menjadi lebih optimistik terhadap Circle.