增长放缓，就意味着股票失去吸引力吗？
- 野村认为，判断SK海力士的吸引力，必须同时看盈利水平、估值和股本变化；仅凭盈利增速见顶，容易忽略现金流累积的作用。
- 报告提出两条周期路径：新增供给使盈利在2027年见顶、2028年下降50%；或供给持续受限，AI投资支持盈利继续增长，但增速放缓。
- 野村维持买入评级及470万韩元目标价，其2027年目标市盈率为5—6倍，理由是强劲需求与长期协议提高了存储市场的稳定性。
野村的盈利预测比市场乐观在哪里？
- 分歧主要落在存储价格。报告将自身预测与市场共识的差距，主要归因于未来DRAM和NAND价格假设约10%的差异。
- 野村预计2027年、2028年营业利润分别为473万亿、608万亿韩元，彭博共识分别为422万亿、481万亿韩元。
- 这意味着盈利情景的关键变量仍是价格与供给：新增产能是否压低盈利，还是供给约束与AI投资支持增长，将决定现金流和回购空间。
为什么股价横盘，反而会加快股本收缩？
- 核心是回购价格。分析统一假设公司到2028年持续将50%的自由现金流用于回购注销；股价较低，同样金额能够买回更多股份。
- 若盈利符合市场共识、股价持续在约130万韩元，报告测算2028年底股数较2025年底减少38%，降至约4.35亿股。
- 野村认为，共识对注销后的股数下降反映不足：共识账面价值与每股净资产隐含约6.8亿股，与上述4.35亿股存在明显差距，进而影响每股指标。
如果2028年利润只有共识的一半呢？
- 盈利下滑会削弱回购力度，但报告的压力情景仍显示股本收缩：假设2028年净利润仅为共识一半、股价维持约130万韩元。
- 在该情景下，2028年底股数约4.91亿股，较2025年底减少30%；对应市盈率3.5倍、市净率1.1倍、净资产收益率37%。
- 报告测算同期净现金为237万亿韩元。野村据此认为，即使采用盈利大幅低于共识的情景，当前价格仍体现较低估值。
股价涨到目标价，回购效果会怎样变化？
- 股价上涨会降低同等现金的回购效率。按野村盈利预测，若股价一直横盘，2028年底股数较2025年底减少45%，至3.86亿股。
- 若股价在2027年底升至470万韩元并维持至2028年，同一盈利预测下，2028年底股数为5.8亿股，降幅缩小至17%。
- 后一情景对应2028年市盈率5.8倍、市净率2.8倍。估值路径因此不仅取决于赚多少钱，也取决于此前以什么价格回购注销。