Goldman Sachs: Pengkomersialan Model Bahasa Besar China Semakin Pantas: Sasaran Hasil, Tekanan Kos dan Kekangan Kuasa Pengkomputeran Z.AI dan MiniMax

Bagaimanakah keadaan untuk model China mengejar ketinggalan telah berubah?

Pakar yang ditinjau Goldman Sachs berpendapat jurang prestasi model China dan AS telah melebar buat sementara waktu sejak pertengahan 2026, tetapi maklum balas sebenar daripada peningkatan penggunaan model China, pelaburan dalam pascalatihan dan penambahbaikan kendiri rekursif mungkin membantu mengecilkan jurang itu menjelang pertengahan 2027.
Pakar berpendapat langkah antipenyulingan terutamanya meningkatkan kos mendapatkan data, bukannya menghalang penskalaan model: makmal China memperoleh data berkualiti tinggi melalui rangka kerja aplikasi model dan saluran paip data sintetik. Z.AI pula berpandangan bahawa peningkatan halangan dari segi dana, data dan kejuruteraan akan menumpukan lebih banyak sumber kepada makmal terkemuka.

Pakar mendapati syarikat milik kerajaan yang besar dan syarikat tersenarai cenderung menggunakan penempatan setempat dan mempunyai dorongan untuk melatih model sendiri bagi melindungi pengetahuan industri. Tidak termasuk penjanaan multimodal dan video pendek, pengekodan menyumbang 60%–70% daripada permintaan API teks, manakala tugas pejabat menyumbang 20%–30%.
Perolehan perusahaan mempunyai lebih daripada satu model. Z.AI menyatakan bahawa iterasi pantas memudahkan pelanggan menggunakan model terkini melalui API, dan pelanggan perusahaan sedang meningkatkan pembelian API; ejen pengekodan perusahaan menyumbang sebahagian besar sekali daripada hasil berulang tahunan baharunya.
Kos masih mengehadkan skop penggunaan model canggih: pakar menganggarkan sekitar 80% tugas perusahaan dan individu cukup mudah untuk dikendalikan oleh model kecil berskala puluhan bilion parameter atau model pada peranti, manakala baki sekitar 20% memerlukan model terdepan yang lebih bernilai.

Z.AI mengekalkan panduan hasil berulang tahunan (ARR) akhir 2026 sebanyak 3 bilion dolar, sasaran yang dianggap konservatif oleh pihak pengurusan; metrik itu dikira setiap bulan berdasarkan purata bergerak empat minggu. Goldman Sachs menjangka ARR akhir tahun sebanyak 3.2 bilion dolar.
Syarikat merancang melancarkan model baharu berskala puluhan trilion parameter pada suku keempat 2026. Seiring kemajuan latihan, syarikat menjangka perbelanjaan R&D pada separuh kedua meningkat dengan ketara berbanding separuh pertama, kepada kira-kira dua kali ganda; bilangan parameter model baharu pula meningkat beberapa kali ganda.
Dari segi pengkomersialan, pengguna berbayar dan produk pengekodan ZCode berkembang, manakala perkongsian hasil daripada penyedia awan mula menyumbang kepada hasil. Syarikat menyatakan margin kasar bertambah baik berbanding suku sebelumnya dan kini secara kasarnya mencukupi untuk menampung perbelanjaan am dan pentadbiran serta jualan dan pemasaran; namun R&D kekal sebagai perbelanjaan penting yang menjejaskan keuntungan jangka terdekat.

MiniMax menyatakan bahawa sebelum pelancaran M3.1 Flash baru-baru ini, ARR telah mencapai paras sasaran asal akhir 2026 sebanyak 1 bilion dolar; Goldman Sachs menjangka ia mencapai 1.2 bilion dolar pada akhir tahun. Pihak pengurusan berharap ARR meningkat beberapa kali ganda pada 2027 dan merancang melancarkan M3 Pro dengan kira-kira 3 trilion parameter pada awal hingga pertengahan November.
Syarikat menyatakan harga M3.1 Flash adalah 50% lebih rendah daripada M3, tetapi pengoptimuman seni bina model dan infrastruktur mengekalkan marginnya setanding dengan M3. Namun, pihak pengurusan turut mengakui jurang margin kasar dan margin operasi berbanding pesaing global, dan menjangka persaingan harga model kelas Flash mungkin bertambah sengit.
MiniMax menjangka tekanan persaingan lebih rendah dalam kelas Pro yang lebih berkeupayaan; kira-kira enam puluh peratus hasil datang dari luar negara, dan pelanggan antarabangsa turut membantu menyokong margin.

Pakar menyatakan kadar penggunaan kapasiti pengkomputeran China telah meningkat kepada hampir 100% sejak November 2025, berbanding 60%–70% pada Oktober 2025; harga sewaan pelayan luar negara yang canggih meningkat kira-kira 2–3 kali ganda berbanding tahun sebelumnya. Namun, kenaikan harga sewaan cip Nvidia telah mengecilkan kelebihan nilai prestasinya berbanding cip domestik; bersama peningkatan bekalan kapasiti pengkomputeran domestik, hal ini mungkin mengehadkan kenaikan harga selanjutnya.
Kedua-dua syarikat meningkatkan penggunaan cip domestik. Z.AI menyatakan cip domestik sudah mengendalikan sebahagian yang ketara daripada tugas inferens, dan pengoptimuman infrastruktur serta peningkatan kadar penggunaan membantu memperbaiki margin inferens walaupun kos memori meningkat; MiniMax pula menyatakan penghantaran cip domestik berkenaan bermula pada separuh kedua 2026 dan merancang memperluas penggunaannya dengan ketara pada tahun berikutnya.
Goldman Sachs memberikan penarafan beli kepada Z.AI dan MiniMax, dengan sasaran harga 12 bulan masing-masing sebanyak 1,560 dolar Hong Kong dan 760 dolar Hong Kong.