Por que mudar a abordagem de investimento temático?

  • A Citrini afirma que, quando começou a investir em temas em 2023, as avaliações das ações eram baixas e o sentimento do mercado estava deprimido, permitindo aos investidores comprar barato empresas que já haviam comprovado sua capacidade. Hoje, mais crescimento já está precificado pelo mercado, e as novas narrativas temáticas tendem mais a se voltar para empresas especulativas ainda sem lucro, que dependem de um mercado de 2030.
  • Por isso, a empresa reconstruiu o Citrindex desde o início: mantém a maioria dos temas centrais, mas ajusta a forma de expressá-los nos investimentos, migra para operações de reversão, operações de pares e ideias totalmente novas, e acrescenta setores que considera ainda negligenciados. A abordagem anterior, de manter amplamente cestas de temas de beta elevado, podia ampliar os ganhos quando o mercado subia, mas também ampliava as perdas quando caía.

Por que o crescimento da receita de IA ainda não é suficiente para sustentar as expectativas de gastos?

  • A Citrini observa que o capex anualizado dos provedores de nuvem em hiperescala está prestes a chegar a 1 trilhão de dólares, e esse valor ainda não inclui todos os gastos com IA; a empresa estima que o ecossistema de IA precisa de pelo menos 200 bilhões de dólares em receita recorrente anual. Os números diferem em escopo e base temporal, mas refletem a necessidade de o crescimento da receita alcançar o enorme investimento.
  • A empresa acredita que uma nova duplicação do capex exigiria receitas na casa dos trilhões de dólares para sustentá-la, e não acredita que essa condição será atendida. A diferença pode diminuir por meio de uma combinação de forte crescimento da receita e desaceleração do crescimento do capex; este último fator alteraria algumas premissas de investimento baseadas na continuidade de uma expansão acelerada.
  • O crescimento não desapareceu: a Citrini ainda espera que o uso de Token, os gastos e a taxa de adoção da IA continuem aumentando, e também acredita que OpenAI e Anthropic podem ter valor no longo prazo. No entanto, o relatório afirma que os principais laboratórios reduziram o ritmo dos compromissos de gastos, enquanto o crescimento trimestral das obrigações de desempenho remanescentes (RPO) caiu para o menor nível em vários anos.
  • A concorrência de preços também afeta a realização da receita. O relatório afirma que, depois de a OpenAI reduzir fortemente os preços em 30 de julho, a empresa recuperou parte da participação de mercado, indicando que alguns clientes são sensíveis a preços; enquanto isso, a Citrini observa que os preços de Token se estabilizaram temporariamente e que os produtos da Anthropic apresentam bom desempenho.

Como os gargalos de financiamento e construção afetam o ritmo do investimento?

  • A Citrini afirma que os provedores de nuvem em hiperescala já não conseguem financiar projetos apenas com seu próprio fluxo de caixa e precisam emitir dívida e ações; a empresa observa que a demanda do mercado de capitais por essas emissões começa a enfraquecer. Portanto, a disponibilidade de financiamento é uma condição importante para manter o ritmo das construções.
  • Instalações de interconexão, mão de obra e fornecimento de materiais estão atrasando a construção de centros de dados. Se os atrasos se acumularem e os custos aumentarem, os projetos poderão ser concluídos mais perto das datas de vencimento das dívidas, elevando a pressão de financiamento.
  • O relatório cita como exemplo um projeto de centro de dados apoiado pela Anthropic que parou devido a uma ordem de suspensão no Texas, com 15 bilhões de dólares em empréstimos-ponte já desembolsados e mantidos por bancos presos nessa situação. A Citrini também acredita que exigências relativas a licenças, energia limpa e proteção dos clientes de eletricidade podem elevar os custos de construção.

Por que a economia ainda pode se expandir enquanto as expectativas em relação à IA esfriam?

  • A Citrini observou que o total de vagas de emprego aumentou pela primeira vez em quatro anos e que o emprego na indústria manufatureira cíclica se recuperou; as leituras gerais das pesquisas dos setores de serviços e manufatureiro também atingiram máximas de vários anos. Além do investimento em IA, a empresa acredita que cortes de impostos, alívio tarifário e localização da produção também estão sustentando a economia.
  • O emprego total parece fraco, mas a oferta de mão de obra também está desacelerando. O relatório cita dados do Conselho do Federal Reserve segundo os quais o nível mensal de equilíbrio da criação de empregos necessário para absorver a oferta de mão de obra caiu de 155 mil pessoas em 2023–2024 para entre 50 milhões e 10 mil pessoas no fim de 2026; o relatório também registra uma média de aumento de 51 mil empregos não agrícolas nos últimos três meses.
  • A expansão econômica e os sinais dos preços dos ativos não estão alinhados: dos 14 grupos de ativos acompanhados pela Citrini, 9 apresentam viés de estagflação, enquanto as ações cíclicas caíram 6,9% em relação às defensivas nos últimos seis meses. Porém, a rotação para ativos defensivos já dura vários meses e as avaliações de algumas ações de bens de consumo básico estão altas, por isso a empresa também não quer perseguir essa operação às cegas.