Morgan Stanley: crescimento do USDC da Circle desacelera e custos de distribuição pressionam expectativas de lucro de longo prazo

Por que a projeção para o terceiro trimestre subiu enquanto a perspectiva de longo prazo enfraqueceu?

O Morgan Stanley elevou sua projeção de lucro diluído por ação da Circle segundo o GAAP para o terceiro trimestre de 2026 de 0.40 dólares para 0.56 dólares, principalmente porque o resultado da marcação a mercado das posições em ativos digitais passou de uma perda prevista de cerca de 86 milhões de dólares para um ganho de cerca de 5 milhões de dólares, compensando o efeito da redução da projeção de circulação.
No entanto, o banco reduziu suas projeções de lucro por ação para 2027 e 2028 de 1.69 e 1.85 dólares para 1.49 e 1.71 dólares, respectivamente, principalmente devido à menor expectativa de crescimento da circulação de USDC e ao aumento dos custos de distribuição.
O Morgan Stanley manteve a recomendação Underweight e reduziu o preço-alvo de 37 para 34 dólares; a avaliação continua baseada em 20 vezes o lucro por ação projetado para 2028.

O banco prevê uma circulação de USDC de 73,3 bilhões de dólares ao fim do terceiro trimestre de 2026, estável em relação ao trimestre anterior; e de 76,3 bilhões de dólares ao fim de 2026, alta de 1,3% em relação ao ano anterior. As projeções de crescimento para 2027 e 2028 foram reduzidas de 19,7% e 16,4% para 15,7% e 13,6%, respectivamente, e também estão abaixo da taxa composta de crescimento anual plurianual de cerca de 40% assumida pela administração da empresa.
O negócio da Circle continua altamente dependente dos saldos de USDC e dos rendimentos das reservas. O Morgan Stanley considera que o aumento do uso de stablecoins também pode se manifestar como uma rotatividade mais rápida dos saldos existentes, em vez de uma expansão simultânea do saldo em circulação; a empresa ainda não explicou como transformará a maior rotatividade em receita.
As premissas de rendimentos mais altos oferecem algum alívio: o banco elevou suas projeções de rendimento anualizado para 2027 e 2028 para 4,46% e 4,50%, fazendo com que as projeções de receita das reservas para os dois anos ficassem, respectivamente, praticamente estáveis e caíssem apenas cerca de 1%.

A Circle reconhece a receita das reservas em termos brutos, enquanto os valores repassados aos parceiros são contabilizados como custos de distribuição. Assim, uma divisão maior reduz principalmente a receita após os custos de distribuição e sua margem, em vez de diminuir diretamente a receita contábil.
A hipótese básica do Morgan Stanley é que, após a transferência de cerca de 5 bilhões de dólares em USDC da Hyperliquid para a plataforma da Coinbase, a Coinbase receba 100% da receita das reservas referente a esse saldo, ante 37,5% anteriormente; a Coinbase então repassa 90% de sua parcela à Hyperliquid.
Após considerar os custos de parceria existentes, o banco prevê que esse acordo aumente os custos de distribuição em cerca de 80 milhões de dólares em cada um dos anos 2027 e 2028, reduza o lucro por ação em 0.21 dólares em cada ano e diminua a margem da receita após os custos de distribuição para 40,5% e 39,0%, respectivamente.

O Morgan Stanley incluiu 180 milhões de dólares de receita reconhecida de tokens da Arc em sua projeção de outras receitas para o terceiro trimestre e prevê reconhecer mais 62 milhões de dólares no primeiro trimestre de 2027.
No entanto, tanto o número inicial de contas ativas quanto o volume de transações da Arc diminuíram recentemente. O banco considera improvável que os investidores atribuam uma avaliação a essa receita antes de uma melhora significativa na atividade da rede; ele quer ver crescimento sustentado da circulação, capacidade de reter a receita das reservas e mais receitas recorrentes de transações antes de se tornar mais otimista em relação à Circle.