Что обеспечит рост в четвертом квартале после результатов третьего квартала выше ожиданий?

  • Предварительная выручка MediaTek за третий квартал 2026 года составила 168,1 млрд новых тайваньских долларов, превысив прежний прогноз Morgan Stanley в 154,6 млрд новых тайваньских долларов и рыночный консенсус Visible Alpha в 162,2 млрд новых тайваньских долларов. Банк считает, что часть спроса на телефоны переместилась из четвертого квартала в третий, и одной из причин стало отражение компанией новых цен с сентября.
  • Morgan Stanley ожидает, что в четвертом квартале выручка вне ИИ снизится на 10%–20% по сравнению с предыдущим кварталом из-за слабого потребительского спроса на телефоны и телевизоры. При этом массовое производство TPU v8t, как ожидается, принесет 2 млрд долларов США выручки и обеспечит рост общей выручки компании на 30%–40% к предыдущему кварталу.

Почему рост выручки от ИИ снизит валовую маржу?

  • Morgan Stanley ожидает, что увеличение доли заказных ИИ-чипов снизит общую валовую маржу компании в четвертом квартале 2026 года до 44%–45%; оценка банка за третий квартал составляет 46%.
  • Модель банка предполагает валовую маржу TPU с техпроцессом 2 нанометра на уровне около 35%, ниже примерно 40% для TPU с техпроцессом 3 нанометра. Однако благодаря стоимости, создаваемой проектированием чипов и упаковки, операционная маржа заказных ИИ-чипов, как ожидается, все же составит 20%–25%, превысив 15%–20% в телефонном бизнесе.
  • Рост выручки также снизит долю расходов: модель прогнозирует повышение общей операционной маржи компании с 17,3% в 2026 году до 27,2% в 2028 году, тогда как общая валовая маржа за тот же период снизится с 45,4% до 38,1%.

Что ограничивает рост TPU в 2027 году?

  • Исследование цепочки поставок Morgan Stanley показывает, что для TPU v8t могут выделить мощности передовой упаковки CoWoS примерно на 180 тыс. пластин, что позволит произвести около 3,6 млн чипов. Однако с учетом дефицита подложек ABF банк по-прежнему предполагает, что в 2027 году MediaTek признает выручку, соответствующую 3 млн чипов.
  • Если поставки подложек улучшатся, банк считает возможным увеличение мощностей CoWoS, выделяемых TSMC для v8t, до 200 тыс.–220 тыс. пластин. Иными словами, приведет ли увеличение мощностей упаковки к росту поставок, зависит также от наличия соответствующих подложек.

Какие проекты обеспечат рост в 2028 году?

  • Morgan Stanley ожидает, что Google TPU v9 достигнет стадии tape-out в начале 2027 года, а массовое производство начнется в начале 2028 года. Сейчас в проекте используется упаковка Intel EMIB-T; исследование банка показывает, что выпуск подложек соответствует плану, но объем производства в 2028 году по-прежнему сильно зависит от повышения выхода годной продукции.
  • CoWoS компании TSMC — потенциальный запасной вариант, однако его структура затрат выше, чем у EMIB. Если для v9 разработают отдельную версию с CoWoS, Morgan Stanley оценивает срок до tape-out примерно в год. Модель банка на 2028 год включает 3 млн чипов v9, что соответствует выручке в 39 млрд долларов США.
  • Второй клиент облачных услуг — еще одно предположение, лежащее в основе прогноза роста. Банк оценивает выручку в 2,5 млрд долларов США исходя из поставки 100 тыс. подсистем в 2028 году по цене 25 тыс. долларов США за каждую; цена включает компоненты, в том числе HBM, поставляемые от имени клиента. Банк не ожидает объявления о втором клиенте на нынешней презентации результатов компании.

Как эти ожидания влияют на оценку банка?

  • Morgan Stanley сохраняет рекомендацию «выше рынка» по MediaTek и считает ее приоритетным выбором в отрасли, установив целевую цену в 6188 новых тайваньских долларов. Банк считает, что давление на телефонный бизнес и валовую маржу уже учтено в цене акций, тогда как потенциал роста TPU отражен еще не полностью.
  • По оценке банка, целевая цена соответствует прибыли на акцию за 2027 год с коэффициентом 42; прогнозы прибыли банка на 2027 и 2028 годы не изменились.