Почему бюджетные доходы перешли от роста к снижению в сентябре?

  • В сентябре 2026 года доходы общего государственного бюджета снизились на 0,1% в годовом выражении, впервые с начала года; в июле они еще выросли на 11,7%, а в августе темп роста уже снизился до 4,7%. Бюджетные доходы продолжили замедляться, несмотря на восстановление инфляции PPI и ускорение роста номинального ВВП.
  • Главными факторами снижения стали налог на прибыль предприятий и налог на потребление. Недавняя коррекция рынка также привела к снижению поступлений от гербового сбора и налогов, связанных с операциями с ценными бумагами, тогда как три-четыре месяца назад их годовой рост еще составлял около 100%.
  • Ослабление показателя за один месяц следует рассматривать отдельно от сохраняющегося роста накопленных доходов: за первые три квартала доходы общего государственного бюджета выросли на 5,1% в годовом выражении и, хотя рост замедлился, он все еще превышал годовую бюджетную цель в 2,2%.

Почему бюджетные расходы остаются слабыми, если доходы все еще выше целевого уровня?

  • Расходы общего государственного бюджета в сентябре не изменились в годовом выражении, немного улучшившись по сравнению со снижением на 0,1% в августе, однако за первые три квартала они выросли всего на 1,0%, что заметно ниже годовой бюджетной цели роста в 4,4%. Более высокие темпы роста накопленных доходов не сопровождались столь же быстрым ростом расходов.
  • Всеобщего восстановления среди статей расходов также не произошло: годовое снижение расходов на инфраструктуру сократилось с 3,7% в августе до 1,3% в сентябре, тогда как расходы, связанные с благосостоянием населения, упали на 0,1% впервые с начала года.
  • Прирост бюджетных депозитов с начала года оставался выше обычного сезонного уровня. В сочетании с медленными темпами расходов это показывает, что бюджетная поддержка зависит не только от источников средств, но и от скорости их превращения в фактические расходы.

Почему бюджетные доходы от земли по-прежнему ограничивают финансирование местных властей?

  • Доходы государственных фондов в сентябре снизились на 15,9% в годовом выражении, что значительно хуже падения на 3,8% в августе; в том числе доходы от продажи прав на землю упали на 23,2%, а темп их снижения почти удвоился по сравнению с август. Хотя снижение расходов фондов сократилось с 21,4% до 12,3%, оно по-прежнему выражалось двузначным числом.
  • Государственные фонды уже стали крупнейшим источником бюджетного финансирования: их доходы сильно зависят от продажи прав на землю, а расходы тесно связаны с затратами на землю и использованием местных специальных облигаций. Поэтому накопленный рост доходов общего государственного бюджета не устраняет давление, вызванное снижением доходов от земли.
  • По мнению JPMorgan, переход к продаже готового жилья замедлит оборот капитала застройщиков. В сочетании со снижением готовности приобретать землю и структурным сокращением масштабов сектора недвижимости это ограничит долгосрочный спрос на землю. Поэтому местным властям придется больше полагаться на выпуск облигаций, трансферты центрального правительства и расширение налоговой базы, чтобы компенсировать потерю бюджетных доходов от земли.

Когда дополнительная квота в размере 550 млрд юаней сможет поддержать рост?

  • Министерство финансов использовало оставшийся запас в рамках лимита долга, чтобы увеличить квоту на облигации местных правительств на 550 млрд юаней: 300 млрд юаней в общих облигациях предназначены для укрепления возможностей местных бюджетов, а 250 млрд юаней в специальных облигациях — для регионов, нуждающихся в финансировании в четвертом квартале, с приоритетом для крупных экономических провинций. Средства в первую очередь направят на ключевые направления, включая строящиеся проекты и новые инвестиции в инфраструктуру «шести сетей».
  • Темпы выпуска растут: по состоянию на дату отчета выпуск государственных облигаций в октябре составил около 1 трлн юаней, что дополнительно сократило накопившийся к концу августа дефицит выпуска. С учетом дополнительной квоты неиспользованный до конца года лимит государственных облигаций составлял 2,3 трлн юаней; эта сумма представляет собой доступный объем выпуска, после чего еще предстоят размещение облигаций и реализация проектов.
  • На этом основании JPMorgan ожидает ослабления краткосрочного давления на финансирование местных властей и дополнительной поддержки экономического роста в четвертом квартале 2026 года и в начале 2027 года. Из-за обычных временных лагов между утверждением квоты, выпуском облигаций и реализацией проектов часть бюджетного стимулирования сохранится до конца года и в начале 2027 года.