Что показали результаты третьего квартала и торговая активность в октябре?

  • Выручка Coinbase в третьем квартале 2026 года составила 1,22 млрд долларов, что на 6% ниже прогноза Morgan Stanley; скорректированная EBITDA составила 333 млн долларов, примерно на 5% ниже прогноза банка. Более низкие операционные расходы частично компенсировали влияние выручки ниже ожиданий.
  • Объем розничных спотовых торгов составил 23,4 млрд долларов, что на 19% ниже прогноза Morgan Stanley; число пользователей, совершавших операции за месяц, составило 7,4 млн, примерно на 10% ниже прогноза банка.
  • Торговая выручка по состоянию на 25 октября составила около 165 млн долларов. При сохранении темпа за четвертый квартал она составила бы около 607 млн долларов, примерно на 50% ниже прежнего прогноза банка и на 11% ниже рыночного консенсуса. Компания прогнозирует выручку от подписок и услуг в четвертом квартале в диапазоне от 550 млн до 630 млн долларов; середина диапазона на 11% ниже первоначального прогноза банка.

Почему прогноз прибыли снижен сильнее, чем прогноз выручки?

  • Morgan Stanley снизил прогноз объема спотовых торгов на 2027 год с 1,22 трлн до 718 млрд долларов, главным образом отразив ослабление розничных и институциональных объемов. Соответственно банк сократил прогноз выручки на 2027 год на 28%, до 6,4 млрд долларов, а прогноз скорректированной EBITDA — на 47%, до 1,9 млрд долларов.
  • Банк по-прежнему ожидает роста выручки и скорректированной EBITDA в 2027 году на 24% и 67% соответственно по сравнению с низкой базой 2026 года; однако скорректированная EBITDA в 2028 году прогнозируется на уровне 2,4 млрд долларов, что на 14% ниже фактического уровня 2025 года. Это указывает на то, что база прибыли после восстановления также ниже прежних ожиданий.
  • Прогноз выручки на 2027 год примерно соответствует рыночному консенсусу, однако прогноз скорректированной EBITDA банка на 17% ниже, что соответствует марже 29% против консенсуса 35%. Компания продолжает инвестировать в новые продукты, инфраструктуру и привлечение клиентов, что ограничивает потенциал роста прибыли при восстановлении торговой активности.

Могут ли новые направления смягчить колебания розничной торговли?

  • Диверсификация продвинулась: выручка рынков прогнозов в третьем квартале в пересчете на год при тогдашнем темпе превысила 200 млн долларов, а рынки прогнозов и деривативы вместе обеспечили около 25% торговой выручки; средний остаток USDC в продуктах Coinbase вырос с 19,6 млрд долларов во втором квартале до 22 млрд долларов.
  • Тем не менее Morgan Stanley ожидает, что розничная спотовая торговля по-прежнему обеспечит около 40% выручки Coinbase в 2027 году. Новые продукты, такие как деривативы и рынки прогнозов, монетизируются иначе, и их масштаб пока недостаточен, чтобы компенсировать ослабление розничной торговли, которая приносит больше выручки на единицу активности.
  • Прогноз банка по выручке от стейблкоинов на 2027 год в целом остается на уровне 1,7 млрд долларов благодаря росту объема в обращении и остатков на платформе; однако снижение процентных ставок, вознаграждения клиентам и увеличение доли доходов, передаваемой партнерам по дистрибуции, могут компенсировать часть роста.

Почему одновременно снижены рекомендация и целевая цена?

  • Morgan Stanley понизил рекомендацию по Coinbase с «держать» до «сокращать долю», а целевую цену — с 258 до 120 долларов. Новая целевая цена основана на прогнозе скорректированной EBITDA на 2028 год в размере около 2,4 млрд долларов; целевой мультипликатор стоимости предприятия снижен с 20 до 12 раз.
  • Банк считает, что для большего потенциала роста оценки необходимо более устойчивое восстановление объемов торгов и увеличение вклада новых продуктов в прибыль. Хотя инцидент безопасности Binance напрямую не затронул Coinbase, он может ослабить доверие к отрасли и торговую активность; переход клиентов на платформы, уделяющие больше внимания безопасности, также может принести Coinbase долю рынка, но краткосрочной выгоды может не хватить для компенсации слабой активности в отрасли.