Что произошло на мировых кредитных рынках на прошлой неделе?

  • За неделю, завершившуюся 30 октября, корпоративная отчетность усилила опасения инвесторов относительно отдачи от капитальных затрат на ИИ. Американские акции и кредитные рынки снизились, причем технологический сектор возглавил падение; спрос на защитные активы поддержал рост казначейских облигаций США. Европейские рынки акций и кредитных инструментов, напротив, завершили неделю ростом.
  • Спреды американских облигаций инвестиционного класса на прошлой неделе расширились на 2 базисных пункта, а избыточная доходность составила -0,1%; спреды высокодоходных облигаций расширились на 3 базисных пункта, но избыточная доходность составила 0,1%. За тот же период спреды облигаций инвестиционного класса и высокодоходных облигаций в евро сузились на 4 и 12 базисных пунктов соответственно, а избыточная доходность составила 0,22% и 0,56%.
  • Кредитные спреды в Азии на прошлой неделе расширились на 5 базисных пунктов, в том числе спреды высокодоходных облигаций — на 31 базисный пункт, а облигаций инвестиционного класса — лишь на 1 базисный пункт.

Почему Morgan Stanley предпочитает американские облигации инвестиционного класса?

  • Morgan Stanley считает спреды американских облигаций инвестиционного класса более устойчивыми, чем спреды кредитных инструментов с высоким долговым плечом и европейских кредитных инструментов; более высокая совокупная доходность и спрос со стороны страховых компаний могут продолжить оказывать поддержку при дальнейшем росте ставок.
  • Предложение уже было значительным: на прошлой неделе в США было размещено облигаций инвестиционного класса на 60 млрд долларов, а с начала года — на 1,987 трлн долларов, что на 27% больше, чем годом ранее. Банк считает, что рынок уже ожидал большого объема предложения, а облигации инвестиционного класса постепенно становятся относительно защитным выбором.
  • Однако кредитное качество по-прежнему различается. По оценке банка, на крупные высококачественные облачные компании приходится более 75% капитальных затрат на ИИ в 2027–2028 годах, и они относительно нечувствительны к росту ставок; спреды компаний с более низкими рейтингами, облигаций для строительства дата-центров и новых облачных провайдеров могут оставаться волатильными до 2027 года в зависимости от отдачи инвестиций и структуры финансирования.

Как финансирование ИИ повлияет на сроки облигаций и торговые решения?

  • Morgan Stanley ожидает, что в ближайшее время кривая спредов американских облигаций инвестиционного класса станет более плоской: следующая волна капитальных затрат на ИИ смещается в сторону чипов, что может увеличить краткосрочное финансирование и выпуск облигаций и относительно расширить спреды на коротком конце кривой; покупки в поисках доходности поддерживают длинный конец. Масштаб и структура финансирования чипов остаются неопределенными.
  • Ранее банк предпочитал покупать защиту через кредитные дефолтные свопы, выражая осторожное отношение к кредитному риску ИИ. За последний месяц спреды CDS корзины облигаций, связанных с ИИ, расширились примерно на 40 базисных пунктов; банк считает распродажу чрезмерной и теперь рекомендует длинную позицию в акционерном транше 0–3% индекса CDX инвестиционного класса с одновременным хеджированием риска индекса, рассчитывая на сужение кредитного риска, связанного с ИИ.
  • Основной риск этой сделки на относительную стоимость — дальнейшее ухудшение рыночных настроений в отношении связанных с ИИ субъектов, которое приведет к повторному расширению спредов и отставанию доходности акционерного транша от индекса.

Где сосредоточено давление на высокодоходные облигации?

  • Совокупный номинал проблемных высокодоходных облигаций США со спредами выше 1000 базисных пунктов составляет 95 млрд долларов, из которых на кабельное и спутниковое телевидение и фиксированную телефонную связь приходится в общей сложности 33 млрд долларов, или около 35%.
  • В последнее время давление распространилось шире: три месяца назад спреды проблемного долга примерно на 34 млрд долларов были ниже 1000 базисных пунктов. Еще у облигаций примерно на 146 млрд долларов спреды составляют от 500 до 1000 базисных пунктов, что соответствует примерно 10% индекса высокодоходных облигаций; на телекоммуникации и медиа приходится соответственно 29 млрд и 25 млрд долларов.
  • На сроки погашения с 2028 по 2030 год приходится 72% номинальной стоимости проблемного долга, что создает для этих эмитентов явное временное давление при организации последующего финансирования.