Bank of America: валовая рентабельность ChangXin Technology в третьем квартале составила почти девяносто процентов, а чистая прибыль, приходящаяся на акционеров материнской компании, оказалась ниже рыночного консенсуса

Почему прибыль акционеров осталась ниже консенсуса, несмотря на рост объемов и цен в третьем квартале?

В третьем квартале 2026 года выручка компании составила 118,71 млрд юаней, увеличившись на 19% к предыдущему кварталу и на 613% год к году. По оценке BofA, поставки DRAM в битах и средняя цена продажи выросли на 7,5% и 13% к предыдущему кварталу соответственно.
Валовая рентабельность достигла 89,5%, превысив 84,7% в первом полугодии. Операционная рентабельность выросла с 79,1% в первом полугодии до 84,9%, что также выше рыночного консенсуса в 80,2%.
Однако чистая прибыль акционеров в третьем квартале составила 54,44 млрд юаней, что примерно на 13% ниже рыночного консенсуса в 62,33 млрд юаней. Прибыль, приходящаяся на неконтролирующие доли, составила 34,55 млрд юаней, превысив консенсус в 27,88 млрд юаней, и составила около 39% чистой прибыли с учетом неконтролирующих долей.

Руководство сообщило, что компания расширяет присутствие на рынках DRAM для серверов, периферийного ИИ и автомобилей; недавно представленная технология 4F² сначала будет применяться в серверных модулях RDIMM DDR5. В третьем квартале рост цен на DRAM для смартфонов и ПК был относительно слабее, чем на DRAM корпоративного класса, а производство LPDDR6 еще наращивалось.
Руководство ожидает, что общий дефицит предложения DRAM сохранится в 2027 году, а валовая рентабельность останется стабильной в четвертом квартале 2026 года. Компания также увеличивает доли в Hefei Fab2 и пекинской фабрике по производству пластин для оптимизации структуры владения; BofA предполагает, что в будущем на неконтролирующие доли будет приходиться около 35% прибыли.

BofA считает, что пока слишком рано говорить о переломном моменте в цикле памяти: помимо цен, потенциал роста есть и у спроса, и у поставок. Модель банка предполагает, что расширение мощностей обеспечит рост поставок в битах; в 2027 году они, по прогнозу, увеличатся на 34% год к году.
Для роста не требуется постоянное повышение цен. BofA ожидает, что средняя цена продажи DRAM в пересчете на 8 Гбит вырастет с 14.5 долларов за весь 2026 год до 15.9 долларов в 2027 году, а затем снизится до 13.2 долларов в 2028 году. Операционная рентабельность также снизится с 82% в 2026 году до 74% в 2028 году.
Из-за более консервативных предположений о ценах продажи BofA прогнозирует прибыль на акцию в 3.87 юаня и 4.32 юаня в 2027 и 2028 годах соответственно, что примерно на 20% и 28% ниже рыночного консенсуса в 4.83 юаня и 5.98 юаня соответственно.

BofA сохраняет рекомендацию «покупать» и устанавливает целевую цену в 65 юаней, применяя мультипликатор цена/прибыль в 16 раз к средней прибыли на акцию в 4.07 юаня за 2027–2028 годы. Банк прогнозирует среднегодовой темп роста прибыли на акцию в 16% за 2027–2030 годы.
Целевой мультипликатор выше справедливого диапазона 9–11 раз, который BofA применяет к мировым аналогам в отрасли DRAM, поскольку ChangXin Technology находится на ранней стадии расширения и обладает более высоким потенциалом роста мощностей. При этом он ниже оценок местных китайских производителей полупроводников, что отражает циклические колебания цен продажи и прибыли в сегменте DRAM. К рискам снижения банк относит неожиданную коррекцию цен на DRAM или ужесточение ограничений на доступ к ключевому оборудованию и материалам.