Почему прибыль осталась устойчивой при выручке ниже ожиданий?

  • Выручка Asymchem в третьем квартале 2026 года составила 1,788 млрд юаней, увеличившись на 24% год к году, но оказалась ниже прогноза Goldman Sachs, главным образом из-за сроков отгрузок. Скорректированная чистая прибыль составила 320 млн юаней, увеличившись на 50% год к году; она в целом соответствовала прогнозу Goldman Sachs и на 11% превысила консенсус Visible Alpha.
  • Устойчивость прибыли главным образом обеспечил контроль расходов: скорректированная чистая рентабельность составила 18%, превысив прогноз Goldman Sachs в 16% и увеличившись на 3.06 процентного пункта год к году. Однако мощности новых направлений все еще наращивались, а их валовая рентабельность снизилась с 33% в первом полугодии до 28% в третьем квартале. Выручка новых направлений за тот же период выросла на 18%, что ниже роста на 28% в бизнесе малых молекул.

Годовой прогноз не изменился: что должен обеспечить четвертый квартал?

  • Руководство сохранило прогноз роста выручки в 2026 году на 19%–22% год к году. Давление от укрепления юаня в третьем квартале усилилось, а это означает, что для достижения того же темпа роста выручки в юанях необходим более высокий базовый операционный рост.
  • Руководство объяснило недобор выручки главным образом сроками поставок, а не техническими проблемами или наращиванием мощностей: стихийное бедствие в Дуньхуа, провинция Цзилинь, отложило часть поставок малых молекул на четвертый квартал, а поставки по некоторым проектам больших молекул также запланированы на четвертый квартал.
  • Проекты на поздних стадиях клинических испытаний и коммерческие проекты предполагают большие объемы поставок и более длительные циклы исполнения, при этом поставки сосредоточены во втором полугодии. Сроки отгрузок влияют на выручку уже два квартала подряд, поэтому Goldman Sachs считает исполнение в четвертом квартале ключом к восстановлению краткосрочной предсказуемости результатов.

Какие проекты обеспечат ускорение роста в 2027 году?

  • Руководство ожидает, что выручка в 2027 году вырастет быстрее, чем в 2026 году; соответствующие прогнозы Goldman Sachs составляют около 25% и 19%. Заказы по-прежнему поддерживают рост, но их прирост в третьем квартале составил около 30%, замедлившись по сравнению с 55%, раскрытыми 26 августа.
  • Цепочка роста пептидного бизнеса включает увеличение мощностей, переход проектов к квалификации производственного процесса (PPQ) и повышение загрузки. Компания ожидает, что к концу года мощность производства пептидов достигнет 69 тыс. литров, а загрузка в 2027 году повысится до более высокого уровня. Ожидается, что в следующем году несколько проектов перейдут к PPQ; некоторые из них могут принести больше выручки, чем традиционные коммерческие проекты малых молекул, благодаря большим объемам поставок и более высоким ценам.
  • У наращивания производства есть четкий график: новые линии пептидов должны постепенно вводиться в эксплуатацию с середины 2027 года. Изначально планировалось, что во втором полугодии 2026 года к PPQ перейдут 13 проектов малых молекул; сроки получения выручки зависят от разрешений регуляторов и договоренностей с клиентами. Новая площадка в Тайсине еще строится; до получения выручки необходимо завершить клиентские аудиты и внедрение проектов.

Сколько денежных средств потребуется для ускоренного расширения мощностей?

  • Компания подтвердила капитальные затраты в 2026 году на уровне 2,6 млрд–2,8 млрд юаней, выше 2,1 млрд юаней, обозначенных при публикации результатов второго квартала, и ожидает дальнейшего ускорения расходов в следующем году с акцентом на пептиды и ADC. Новые драйверы роста сначала требуют вложений, а затем приносят выручку и прибыль.
  • Модель Goldman Sachs прогнозирует капитальные затраты в 2026 и 2027 годах в размере 2,7 млрд и 3 млрд юаней соответственно, что выше операционного денежного потока в те же периоды — 1,586 млрд и 2,111 млрд юаней. Соответствующий свободный денежный поток составит минус 1,114 млрд и минус 889 млн юаней; денежные средства и их эквиваленты сократятся с 6,321 млрд юаней на конец 2025 года до 3,234 млрд юаней на конец 2027 года.

Почему целевые цены снижены при сохраняющемся оптимизме относительно роста?

  • Поскольку валовая рентабельность улучшается медленнее ожиданий, Goldman Sachs снизил прогнозы скорректированной чистой прибыли на 2026–2028 годы на 1,5%, 4,4% и 3,9% соответственно. Оценка ускорения роста сохранена, но ожидания относительно темпов получения прибыли снижены.
  • Goldman Sachs сохранил рекомендацию «покупать» для акций H и нейтральную рекомендацию для акций A, снизив их целевые цены на 12 месяцев соответственно с 187.50 гонконгских долларов и 206.40 юаней до 180.20 гонконгских долларов и 198.40 юаней. Оценка по-прежнему основана на коэффициенте цена/прибыль в 27 раза для будущих 12 месяцев, а стоимость акций A рассчитывается с премией A/H в 20%. Снижение целевых цен связано с корректировкой прогнозов прибыли.