Gelirler neredeyse yatay seyrederken kâr beklentisi neden belirgin biçimde daha zayıf?

  • Morgan Stanley, Baidu’nun 2026 yılı üçüncü çeyrek ana faaliyet gelirinin 24,85 milyar yuan olacağını, yıllık %0,8 artışla Visible Alpha konsensüsünün %1,2 üzerinde gerçekleşeceğini öngörüyor. Buna karşın GAAP dışı ana faaliyet kârının yalnızca 1,62 milyar yuan olacağını, yıllık %27,4 düşüşle konsensüsün %30 altında kalacağını tahmin ediyor. Beklentiler arasındaki fark gelir büyüklüğünden çok kârlılıkta yoğunlaşıyor.
  • Banka, GAAP dışı ana faaliyet kâr marjının %6,5 seviyesine gerileyerek geçen yılın aynı dönemindeki %9,0, ikinci çeyrekteki %15,2 ve %9,4 düzeyindeki konsensüs beklentisinin altında kalacağını öngörüyor. Ana faaliyet gelirlerindeki zayıf büyüme ile araştırma ve geliştirme ve yapay zekâ harcamalarındaki artış, kâr üzerindeki baskının başlıca nedeni.

Bulut büyümesi neden yalnızca gelirleri destekleyebiliyor?

  • Morgan Stanley, üçüncü çeyrek yapay zekâ bulut altyapısı gelirinin yaklaşık 8,27 milyar yuan olacağını ve yıllık %97 artarak ikinci çeyrekteki %49 büyümeye kıyasla belirgin şekilde hızlanacağını öngörüyor. GPU bulut gelirinin üç haneli büyümesini sürdürmesi beklenirken GPU kiralama talebi başlıca itici güç olmaya devam ediyor.
  • Diğer tarafta ana reklam gelirinin yıllık %22 düşüşle 11,93 milyar yuan olması bekleniyor; düşüş, ikinci çeyrekteki %19 seviyesine göre derinleşiyor. Reklam hâlâ ana faaliyet gelirinin yaklaşık %48 kadarını oluşturuyor. Zayıf makroekonomik ortam bu büyük ölçekli işi baskıladığından, bulutun hızlı büyümesi esas olarak reklam gelirlerindeki açığı kapatmak için kullanılıyor.
  • Banka, reklamların kısa vadede iyileşmeye dönmesine hâlâ pek güvenmiyor: Çevrimdışı sektörlerde reklamların toparlanması beklenenden yavaş ilerliyor ve arama işi de yapay zekânın etkisiyle karşı karşıya; yapay zekânın ticarileştirilmesinin genel finansal performansa önemli katkı sağlaması da zaman alacak.

Yapay zekâ yatırımları kârı ve nakit akışını aynı anda nasıl etkiliyor?

  • Yönetim, son sonuç toplantısında kilit yapay zekâ uzmanlarının sayısını artıracağını, ERNIE modelini sektörde öncü bir seviyeye taşıyacağını ve orta ve uzun vadede işlem kapasitesini 2 GW üzerine çıkaracağını belirtti. İlk iki adım yetenek ve araştırma-geliştirme yatırımlarına karşılık gelirken işlem kapasitesinin genişletilmesi daha yüksek sermaye harcaması getiriyor.
  • Morgan Stanley, 2026 yılı sermaye harcaması tahminini 24 milyar yuandan 35 milyar yuana yükseltti; 2025 yılında bu tutar yaklaşık 12 milyar yuandı. Banka aynı zamanda 2026 ve 2027 yılları GAAP dışı ana faaliyet kârı tahminlerini sırasıyla yaklaşık %13 ve %7 düşürdü.
  • Yatırımın geri dönüş süresi de uzuyor: Bankanın ana faaliyetlere ilişkin indirgenmiş nakit akışı modeli, kaldıraçsız serbest nakit akışının 2026 yılında eksi 19,14 milyar yuan olacağını, 2029 yılına kadar negatif kalacağını ve ancak 2030 yılında pozitife döneceğini öngörüyor. Modelde bulut gelirlerinin hızlanması ile nakit yatırımlarının sürmesi eş zamanlı olarak yer alıyor.

Hedef fiyat düşürüldü: Değerlendirmede esas olarak ne değişti?

  • Morgan Stanley, ağırlığı azalt tavsiyesini koruyarak hedef fiyatı 80 dolardan 70 dolara indiriyor. Bölümlere göre değerlemede ana faaliyetlerin değeri hisse başına 74 dolardan 65 dolara, iştirak yatırımlarının değeri ise 6 dolardan 5 dolara düşüyor.
  • Ana faaliyetlerin indirgenmiş nakit akışı modelindeki %11 iskonto oranı ve %3 sonsuz büyüme oranı değişmedi. Değerlemedeki düşüş, iskonto oranındaki artıştan değil, daha zayıf kâr ve nakit akışı görünümünden kaynaklanıyor; 70 dolarlık hedef fiyat, 2027 yılı için beklenen GAAP dışı fiyat/kazanç oranının yaklaşık 9 katına işaret ediyor.
  • Banka, Baidu’nun yıl sonundan önce ilk kez temettü ödeyeceği ve toplam nakit getirisinin yaklaşık 1 milyar ila 1,5 milyar dolar olacağı beklentisini koruyor. Bununla birlikte tavsiyesinde, reklamların sınırlı toparlanması ve yapay zekâ yatırımlarının yakın vadede kârı baskılamaya devam etmesi belirleyici olmayı sürdürüyor.