Vì sao cuộc bầu cử tại Texas làm thay đổi kỳ vọng đối với các dự án?

  • Bernstein cho biết sau khi ứng viên đảng Dân chủ Gina Hinojosa đánh bại Thống đốc đương nhiệm Greg Abbott, hãng dự báo biện pháp tạm dừng trung tâm dữ liệu sẽ tiếp diễn và luật liên quan cũng có thể tiếp tục bế tắc; trước đó thị trường kỳ vọng biện pháp này sẽ được dỡ bỏ sau bầu cử nếu đáp ứng các điều kiện kiểm toán.
  • Texas chiếm khoảng 25% hoạt động xây dựng trung tâm dữ liệu; hơn một nửa danh mục công suất điện đã được duyệt và dự trữ của các doanh nghiệp khai thác chuyển sang phát triển dự án mà hãng theo dõi tập trung tại Texas. Do đó, các dự án phụ thuộc vào phê duyệt kết nối lưới điện trong tương lai đối mặt với mức độ bất định lớn hơn.
  • Định hướng của thống đốc mới bao gồm yêu cầu các trung tâm dữ liệu chịu chi phí điện và nước, đồng thời tạo việc làm cho cộng đồng. Bernstein cho rằng nếu nguồn cung kết nối mới bị hạn chế, các dự án đã được duyệt và đáp ứng điều kiện của bang có thể được hưởng phần bù khan hiếm; các công ty hãng theo dõi có tổng cộng khoảng 6.5 gigawatt công suất đã được duyệt tại Texas.

Công suất điện tại Texas của từng công ty đang ở giai đoạn nào?

  • Các địa điểm Rockdale và Corsicana của RIOT tại Texas lần lượt được công ty điện lực phê duyệt 700 megawatt và 1 gigawatt. Rockdale đã ký hợp đồng cho 241 megawatt IT để triển khai AI; Corsicana đang ở giai đoạn thư bày tỏ ý định không ràng buộc với một khách thuê duy nhất.
  • CIFR đã cho thuê 700 megawatt tại ba địa điểm ở Texas và đang tích cực tiếp thị thêm các địa điểm có tổng công suất 477 megawatt đã được phê duyệt kết nối lưới; 1 gigawatt tại địa điểm Colchis mới chỉ được phân loại phụ tải nền có điều kiện, với mục tiêu cấp điện vào năm 2028.
  • WULF không có địa điểm phát triển đang hoạt động tại Texas; tổng công suất điện 3.6 gigawatt của công ty phân bổ tại Kentucky, Maryland và New York. Trong đó, 1 gigawatt tương ứng với các hợp đồng AI đang có hiệu lực và 2.6 gigawatt còn lại là dự trữ dài hạn.

Những dự án nào sẽ chịu tác động đầu tiên khi nguồn tài trợ thắt chặt?

  • Các trung tâm dữ liệu AI thường dùng tài trợ dự án để trang trải 60% đến 90% chi tiêu vốn xây dựng, với sự bảo đảm của các hợp đồng thuê từ 10 đến 20 năm. Bernstein cho rằng khi thị trường tài trợ đóng băng, các dự án đã thu xếp được vốn tương đối được bảo đảm, còn dự án mới hoặc công suất chưa ký hợp đồng có thể bị trì hoãn và chịu lãi suất cao hơn.
  • Hãng cho biết CIFR và CLSK có các dự án đã thu xếp được vốn; nguồn tài trợ cho một số dự án của WULF, CORZ và RIOT vẫn chưa được công bố, nhưng thanh khoản hiện có có thể hỗ trợ xây dựng trong ngắn hạn. Hướng dẫn chi tiêu vốn của IREN cho năm tài chính 2027 kết thúc vào tháng 6 là từ 25 tỷ đến 30 tỷ đô la; tiền mặt hiện có, khoản tài trợ GPU đã cam kết và tiền trả trước đáp ứng 14 tỷ đô la trong số đó.
  • Các nhà vận hành điện toán đám mây cần nhiều vốn hơn: xây dựng cơ sở lưu trữ trung tâm dữ liệu cần khoảng 10 triệu đến 14 triệu đô la cho mỗi megawatt IT, còn thiết bị như GPU cần thêm 25 triệu đến 35 triệu đô la. Các nhà vận hành tích hợp tự xây dựng cả hai phải ghi nhận cả hai khoản đầu tư trên bảng cân đối kế toán.
  • Rủi ro dài hạn nằm ở việc tái cấp vốn: Bernstein ước tính các dự án lưu trữ thường cần khoảng 7 đến 10 năm để trả nợ gốc bằng dòng tiền sau lãi vay, trong khi kỳ hạn nợ thường khoảng 5 năm; nếu thị trường tài trợ tiếp tục thận trọng, việc gia hạn khoản vay khi đáo hạn sẽ là rủi ro then chốt.

Vì sao dự báo lợi nhuận tăng nhưng giá mục tiêu lại giảm?

  • Bernstein hạ giá mục tiêu của các công ty hãng theo dõi do bất định về phê duyệt tại Texas và chi phí tài trợ tăng, đồng thời thống nhất định giá mảng lưu trữ AI theo bội số giá trị doanh nghiệp bằng 12 lần EBITDA dự phóng năm 2030, rồi chiết khấu về năm định giá mục tiêu.
  • Với WULF, hãng nâng dự báo doanh thu thuần từ điện toán hiệu năng cao năm 2030 từ 1,7 tỷ đô la lên 2,5 tỷ đô la, nhưng hạ bội số định giá từ 21 lần xuống 12 lần và giá mục tiêu từ 36 đô la xuống 20 đô la. Dự án Barber Lake của CIFR cũng cho thấy áp lực chi phí xây dựng: sau khi sửa đổi hợp đồng thuê, công ty nâng hướng dẫn chi tiêu vốn từ 9 triệu đến 11 triệu đô la mỗi megawatt IT lên 13 triệu đến 14 triệu đô la.
  • Bernstein tiếp tục duy trì khuyến nghị vượt trội thị trường đối với IREN, CIFR, WULF, CORZ, CLSK và RIOT. Với CIFR, WULF và CORZ, hãng tính toán theo tỷ suất vốn hóa từ 8% đến 9% rằng giá trị doanh nghiệp điều chỉnh hiện tại có mức chiết khấu trung vị 22% so với giá trị tương ứng với thu nhập hoạt động ròng đã ký hợp đồng; phép tính cũng đưa vào khoản nợ bổ sung mà WULF và CORZ cần để hoàn thành công suất đã ký hợp đồng.