Sản lượng giao hàng vẫn giảm, vì sao biên lợi nhuận gộp phục hồi?

  • Trong quý ba năm 2026, biên lợi nhuận gộp của công ty tăng lên 22,6%, tăng 5 điểm phần trăm so với quý trước, trong khi sản lượng giao hàng vẫn giảm khoảng 3% so với cùng kỳ. Do đó, Citi cho rằng sự cải thiện chủ yếu đến từ chi phí và hiệu suất, thay vì công suất sử dụng tăng theo tăng trưởng giao hàng.
  • Ban lãnh đạo cho biết hơn một chục nhà máy đã vận hành ổn định đóng góp phần lớn mức cải thiện, trong khi các nhà máy mới vẫn có quy mô nhỏ. Thưởng hiệu suất và hoàn thành nhiệm vụ giúp giảm thời gian nhàn rỗi do đơn hàng gián đoạn trong nửa đầu năm; thời gian chuyển đổi mẫu trên dây chuyền cũng giảm từ nửa ngày xuống còn một đến hai giờ.
  • Các khoản thưởng và khoản trích trước cho thưởng hằng năm đồng thời đẩy chi phí quản lý quý ba tăng lên; ban lãnh đạo cho biết các khoản thưởng liên quan chỉ mang tính tạm thời.

Hàng tồn kho tăng mạnh có thể hỗ trợ doanh thu quý bốn?

  • Hàng tồn kho cuối tháng 9 đạt 3,664 tỷ nhân dân tệ, tăng 579 triệu nhân dân tệ so với cuối tháng 6, mức tăng hàng tồn kho quý ba lớn nhất kể từ khi công ty niêm yết; hàng tồn kho tăng 16% so với cùng kỳ, trong khi doanh thu giảm 8% trong cùng kỳ.
  • Công ty sản xuất theo đơn đặt hàng của các thương hiệu, và Citi nhận thấy tăng trưởng hàng tồn kho trong quá khứ đi trước tăng trưởng doanh thu của quý tiếp theo. Ban lãnh đạo cho biết phần lớn đơn hàng quý bốn đã được xác định, còn Citi dự báo doanh thu quý này đạt 6,4 tỷ nhân dân tệ, tăng 2% so với cùng kỳ.
  • Hàng tồn kho tăng cũng ảnh hưởng đến việc so sánh biên lợi nhuận gộp giữa các quý: một phần chi phí cố định của quý ba được tính vào hàng tồn kho và sẽ chuyển sang giá vốn hàng bán khi giao hàng trong quý bốn. Vì vậy, Citi dự báo biên lợi nhuận gộp quý bốn là 21,5%, thấp hơn mức 22,6% của quý ba.

Điều gì sẽ thúc đẩy lợi nhuận phục hồi trong năm 2027?

  • Citi cho rằng các yếu tố gây sức ép lên biên lợi nhuận gộp trong nửa đầu năm đang giảm bớt: lịch sản xuất trở lại bình thường và số khách hàng chia sẻ chi phí thuế quan giảm; ban lãnh đạo dự kiến các nhà máy Adidas và ASICS đi vào sản xuất trong giai đoạn 2024–2025 sẽ đạt mức có lãi vào cuối năm 2026.
  • Dự kiến chỉ có ba nhà máy tại Indonesia khởi động trong năm 2027, ít hơn tám nhà máy tăng dần sản lượng trong giai đoạn 2024–2025, và ban lãnh đạo sẽ ưu tiên phân bổ đơn hàng cho các nhà máy đã vận hành ổn định. Các mẫu giày Nike cao cấp hơn, nhiều đế giữa sử dụng công nghệ tạo bọt siêu tới hạn hơn và việc chuyển một phần chi phí sang khách hàng cũng được kỳ vọng nâng giá bán bình quân.
  • Về đơn hàng, ban lãnh đạo cho biết hoạt động kinh doanh với Adidas tăng hơn 50% trong chín tháng đầu năm, đơn hàng Nike ngừng giảm trong nửa cuối năm và cả năm thương hiệu lớn nhất đều đặt thêm hàng trong nửa cuối năm. Tuy nhiên, dự báo của chính Nike cho năm tài chính 2027 là suy giảm, và thay đổi trong đơn hàng của khách hàng vẫn sẽ ảnh hưởng đến nhịp độ phục hồi.
  • Áp lực chi phí vẫn còn: giá nguyên liệu hóa dầu đã được phòng ngừa rủi ro đến quý bốn năm 2026, nhưng lương tối thiểu tại Việt Nam tăng vài điểm phần trăm mỗi năm và công ty chỉ có thể chuyển một phần mức tăng sang khách hàng.

Vì sao Citi nâng khuyến nghị và giá mục tiêu?

  • Citi nâng khuyến nghị đối với Huali Industrial từ trung lập lên mua và nâng giá mục tiêu từ 35.06 nhân dân tệ lên 51.96 nhân dân tệ. Ngân hàng nâng dự báo lợi nhuận ròng thuộc về công ty mẹ năm 2027 thêm 15%, chủ yếu dựa vào sự cải thiện biên lợi nhuận gộp thay vì nâng giả định tăng trưởng doanh thu.
  • Citi dự báo biên lợi nhuận gộp năm 2027 đạt 22,5%, cao hơn 0.5 điểm phần trăm so với mức dự báo cho nửa cuối năm 2026 và cao hơn mức đồng thuận thị trường VA trước công bố kết quả là 20,7%. Khoảng cách này giải thích phần lớn việc dự báo lợi nhuận ròng năm 2027 của Citi cao hơn đồng thuận 11%.
  • Theo tính toán của Citi, mỗi thay đổi 1 điểm phần trăm trong biên lợi nhuận gộp năm 2027 sẽ làm lợi nhuận ròng thay đổi khoảng 6%. Ngân hàng dùng hệ số giá trên lợi nhuận dự phóng luân phiên 19.5 lần để đặt giá mục tiêu, vẫn thấp hơn mức trung bình 22.7 lần kể từ khi niêm yết, vì dự kiến biên lợi nhuận trước lãi vay và thuế năm 2027 vẫn thấp hơn mức của giai đoạn 2021–2024, đồng thời có thêm ba nhà máy mới khởi động trong năm đó.