Citi: Giao dịch bán lẻ của Coinbase suy yếu, tăng trưởng từ các mảng kinh doanh mới chưa thể bù đắp thiếu hụt

Hoạt động giao dịch quý ba yếu ở đâu?

Doanh thu thuần quý ba của Coinbase đạt 1,16 tỷ đô la, thấp hơn dự báo của Citi 9% nhưng cao hơn đồng thuận thị trường 1%; doanh thu giao dịch đạt 590 triệu đô la, thấp hơn dự báo của Citi 16% và giảm 44% so với cùng kỳ năm trước.
Thiếu hụt chủ yếu đến từ mảng bán lẻ: khối lượng giao dịch của người dùng bán lẻ và chuyên nghiệp đạt 23 tỷ đô la, thấp hơn dự báo của Citi 23% và giảm 60% so với cùng kỳ; khối lượng giao dịch của tổ chức đạt 111 tỷ đô la, nhìn chung phù hợp với dự báo của Citi.
Giao dịch bán lẻ chiếm 17% tổng khối lượng, thấp hơn mức 21% mà Citi dự báo. Do cơ cấu giao dịch thay đổi, tỷ lệ phí giao dịch tổng hợp là 0,44%, thấp hơn mức 0,49% ngân hàng dự báo, dù bản thân tỷ lệ phí giao dịch bán lẻ cao hơn dự kiến.
Ban lãnh đạo cho rằng số người dùng giao dịch hàng tháng suy yếu là do giá tài sản mã hóa chỉ tăng vào cuối quý; Citi lưu ý số người dùng vẫn giảm trong bối cảnh giá tiền mã hóa tăng và dòng vốn chảy vào ETF.

Tốc độ doanh thu quy đổi theo năm của thị trường dự đoán đã vượt 200 triệu đô la, và phạm vi tham gia của người dùng đang mở rộng từ thể thao sang nhiều lĩnh vực hơn. Sau khi được cấp phép là tổ chức thanh toán bù trừ phái sinh, Coinbase có thể phát hành hợp đồng riêng, qua đó tăng quyền kiểm soát đối với đổi mới sản phẩm.
Doanh thu stablecoin quý ba đạt 307 triệu đô la, cao hơn dự báo của Citi 2% nhưng giảm 13% so với cùng kỳ; số dư USDC đạt mức cao kỷ lục mới. Đóng góp doanh thu từ phái sinh và thị trường dự đoán cũng đáng kể hơn, trong khi nhu cầu tài trợ của các tổ chức thúc đẩy dư nợ cho vay tiếp tục tăng.
Các mảng này giúp nguồn doanh thu của Coinbase đa dạng hơn, nhưng Citi nhận định đóng góp của chúng ở giai đoạn hiện tại vẫn chưa đủ bù đắp sự suy yếu của giao dịch bán lẻ.

Citi lần lượt hạ dự báo khối lượng giao dịch bán lẻ cho 2026 và 2027 thêm 15% và 21%, đồng thời hạ dự báo doanh thu giao dịch của cả hai năm 10%. Giả định tỷ lệ phí bán lẻ cao hơn không đủ bù đắp sự sụt giảm về khối lượng giao dịch và tỷ trọng bán lẻ.
Điều chỉnh đối với các mảng phi giao dịch nhẹ hơn: dựa trên giả định khả quan hơn về doanh thu stablecoin, lãi và doanh thu định kỳ, Citi nâng dự báo doanh thu đăng ký và dịch vụ cho 2027 thêm 4%.
Citi cũng hạ dự báo chi phí điều chỉnh cho 2026 và 2027 mỗi năm 4%, nhưng tiết kiệm chi phí chỉ bù đắp được một phần mức giảm dự báo doanh thu: dự báo EBITDA điều chỉnh cho hai năm lần lượt giảm xuống 1,2 tỷ đô la và 2,8 tỷ đô la, thấp hơn dự báo trước đó 11% và 5%.
EBITDA điều chỉnh quý ba đạt 333 triệu đô la, thấp hơn dự báo của Citi 9% nhưng cao hơn đồng thuận thị trường 16%. Công ty dự kiến chi phí sẽ tăng trong quý bốn do chi tiêu tiếp thị cho thị trường dự đoán tăng và các ưu đãi Hyperliquid USDC có tác động trong trọn một quý.

Citi duy trì khuyến nghị Mua/Rủi ro cao và giá mục tiêu 230 đô la, cho rằng thị trường dự đoán, phái sinh, cho vay và stablecoin ngày càng quan trọng đối với định giá. Giá mục tiêu dựa trên dự báo EBITDA điều chỉnh cho 2027 và khoảng bội số mục tiêu từ 20 đến 25 lần.
Khung định giá này tương ứng với giai đoạn giữa chu kỳ mà Citi hình dung: doanh thu định kỳ tạo nền tảng hỗ trợ, còn doanh thu giao dịch phục hồi từ mức thấp nhưng chưa trở lại đỉnh. Đồng thời, doanh thu giao dịch vẫn chịu tác động của biến động giá tài sản mã hóa và khối lượng giao dịch, trong khi cạnh tranh và sự trưởng thành của thị trường cũng có thể kéo giảm tỷ lệ phí giao dịch.