消费究竟慢在哪里？

  • 居民消费的环比动能明显减弱。三季度名义人均消费支出同比增长3.5%，低于二季度的3.8%；季调后环比折年增速由3.6%降至0.2%，当季消费扩张接近停滞。
  • 收入也在放缓。名义人均可支配收入同比增速由5.6%降至5.4%，环比折年增速由5.2%降至4.4%；消费增速继续低于收入增速。
  • 支出结构出现分化。交通通信、教育文化娱乐支出增长走弱，是环比减速的主要来源；食品消费增长加快，抵消了部分拖累。
  • 零售数据的回升包含日历因素。三季度零售额同比增速由0.2%升至0.7%，受基数及中秋节提前带动，部分原属10月的消费前移至9月。

就业稳定，为什么工资信号仍有分歧？

  • 就业总体稳定，但改善并不一致。季调后城镇调查失业率从6月的5.1%升至9月的5.2%；各类PMI就业分项加权均值较二季度回升，仍低于历史平均水平。
  • 官方收入指标偏弱。工资性收入同比增速由5.2%降至4.8%，农民工月均收入增速由3.0%降至2.9%，两项指标均显示收入增长放慢。
  • 高盛综合工资跟踪指标则估算，城镇工资增速由4.7%升至4.9%，长江商学院调查也指向工资增长加快；但该估算仍低于三季度6.0%的名义GDP增速。

居民的钱更多留在储蓄里了吗？

  • 储蓄倾向继续上升。季调后居民储蓄率从二季度的32.7%升至三季度的33.4%，仍高于疫情前趋势对应水平，即收入中留作储蓄的比例提高。
  • 高盛估算的“超额存款”升至63万亿元，指实际居民银行存款超过疫情前趋势的部分；与此同时，过去四季度新增存款占GDP比例由8.9%降至8.6%，存款仍增加，但增量有所收敛。
  • 资产增加与去杠杆同时发生。高盛估算居民总资产由一季度736万亿元升至二季度746万亿元，主要来自股票等金融资产增长；住房按揭及短期消费贷款余额下降，居民杠杆自2024年中以来逐步走低。

消费者信心改善了吗？

  • 官方信心指标仍低迷。季调后，7—8月国家统计局消费者信心指数较二季度基本持平，低位状态延续。
  • 更及时的Morning Consult调查显示，三季度信心较二季度明显走弱，覆盖不同年龄和收入群体，高收入家庭降幅最大。
  • 调查覆盖人群有所不同：Morning Consult面向互联网人口，偏向收入较高、通常更乐观的群体；其三季度对未来商业环境的预期也转弱。

新增政策能提供多大消费支持？

  • 扩大内需方案正在制定。发改委10月20日表示，将制定2026—2030年扩大内需战略实施方案，通过就业、居民收入和公共服务等措施支持消费。
  • 制度安排也在政策范围内，包括完善全国统一大市场、清理不合理消费限制；高盛认为，这些内容大体延续了此前政策表述。
  • 高盛预计新增消费刺激规模仍较温和。其依据是近期政策信号继续更重视高科技产业与投资，尤其是“六张网”项目，直接支持消费的增量力度预计有限。