三季度增长靠什么回到目标区间？
- 增长回升主要由出口韧性和财政投放提速带动。三季度实际GDP同比增长4.5%，高于市场预期的4.4%和二季度的4.3%，达到目标区间下沿；年初至今增长维持4.6%。
- 出口仍是关键驱动力，并对产能过剩程度较轻的高科技领域产生温和带动，涉及AI硬件和高科技设备。报告描述的增长支撑，集中在外需及其相关生产环节。
- 财政与准财政资金在季末加快落地。9月基建固定资产投资同比下降10.5%，降幅收窄4.3个百分点；上游生产增长0.3%，增速提高1.1个百分点，显示公共融资提速已传导至部分投资和生产。
零售超预期，为什么消费判断仍偏弱？
- 9月零售表现好于预期，但报告将其归因于假期时点变化。零售额同比增长1.1%，高于市场预期的0.5%；两年复合增速仍仅为2%，处于疫情后低位，消费的持续增长基础仍弱。
- 覆盖更全面的居民人均消费支出也在减速，同比增速下降0.3个百分点至3.5%。与单月零售相比，这一指标更直接体现居民整体支出的疲弱。
- 居民去杠杆加快，同时服务业GDP平减指数放缓。摩根士丹利据此判断，债务与价格下行相互强化的压力再度显现，财政和出口带来的增长回升尚伴随着居民需求不足。
价格数据透露了怎样的需求压力？
- 报告认为，通胀放缓压力正在积累，服务价格尤其疲弱。服务业GDP平减指数同比增速回落50个基点至0.7%，与居民消费支出减速共同指向需求偏弱。
- 三季度整体GDP平减指数同比增速维持1.4%，受到油价温和传导和芯片涨价支撑。整体价格指标的稳定，包含这些特定价格因素的贡献。
- 服务价格与整体价格走势分化，是报告判断内需的重要依据：出口和公共投资可以托住实际增长，居民消费及服务价格却仍显示去杠杆带来的压力。
年内政策还有多大加码空间？
- 摩根士丹利预计，四季度实际GDP同比增长4.5%—4.6%。主要支撑是预算执行加快，以及9月末至10月初定向宽松措施逐步传导至经济活动。
- 按这一预测，全年增长目标基本得到保障，近期显著加码宽松的可能性下降。报告预计，年末政策将以适度微调为主，为经济提供缓冲。
- 2027年的主要压力来自居民持续去杠杆，以及债务置换所提供的缓释力度大幅下降。报告认为，这两项变化可能令增长压力重新上升，年内政策微调只能缓和去杠杆困境。