Bank of America: La deuda a largo plazo sufre tras la pausa de la Fed; BofA sigue previendo una curva del Tesoro estadounidense más plana

¿Por qué subieron las rentabilidades de los bonos a largo plazo tras la pausa de la Fed?

Durante la rueda de prensa de la reunión de política monetaria de octubre, la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 2 años cayó 6 puntos básicos, mientras que la del bono a 30 años subió 4 puntos básicos. BofA considera que las dudas del mercado sobre la determinación de la Fed de combatir la inflación ampliaron el diferencial entre los tramos largo y corto.
BofA prevé que la Fed suba los tipos 25 puntos básicos tanto en diciembre de 2026 como en marzo de 2027. El banco considera que un crecimiento superior a la tendencia y una inflación por encima del objetivo acabarán elevando los tipos a corto plazo y reduciendo el diferencial entre las rentabilidades a 2 y 30 años.
Sin embargo, la trayectoria a corto plazo no es sencilla: el tono acomodaticio de la Fed y los débiles resultados de las empresas tecnológicas han impulsado un repunte de los bonos, y las rentabilidades a 2 y 5 años también se acercan a niveles en los que los operadores que siguen tendencias podrían cubrir sus posiciones cortas.

BofA considera que la demanda de los compradores tradicionales de deuda a largo plazo lleva tiempo debilitándose, mientras que el Tesoro estadounidense ha aumentado la proporción de bonos a más de 10 años en sus emisiones desde mediados de la década de 2010. Las tenencias de deuda del Tesoro de las fuentes tradicionales de demanda de bonos a largo plazo representan solo el 6,5% del saldo total de deuda del Tesoro, excluidas las letras, cerca de su mínimo desde principios de la década de 50 del siglo 20.
Un nuevo aumento de las rentabilidades a largo plazo incrementaría la probabilidad de que el Tesoro reduzca el tamaño de las subastas de deuda a largo plazo; el anuncio de refinanciación del 4 de noviembre podría incluir ajustes, pero el escenario base de BofA sigue sin contemplar un recorte inmediato en esa ocasión.

El comunicado de octubre del Banco Central Europeo hizo más hincapié en la presión de las condiciones de financiación y los precios de la energía sobre el crecimiento, pero Lagarde siguió señalando en repetidas ocasiones una inclinación a subir los tipos en diciembre. Tras la reunión, las subidas de tipos descontadas por el mercado para el próximo año solo disminuyeron unos 3 puntos básicos, mientras que la subida implícita para la reunión de diciembre pasó de 21 puntos básicos antes del comunicado a 22 puntos básicos.
BofA prevé que la subida de diciembre sea la última del ciclo y que los recortes comiencen en septiembre de 2027. El BCE también podría mantener los tipos en diciembre si la actividad económica es más débil de lo previsto, las condiciones financieras siguen siendo restrictivas y la inflación subyacente apenas cambia.
Con el banco central aún inclinado a subir los tipos y los precios de la energía posiblemente elevados, BofA prefiere mantener duración en el tramo medio de la curva en lugar del extremo más corto; el diferencial entre los bonos soberanos franceses y alemanes a 10 años sigue siendo vulnerable a la evolución de los activos de riesgo mundiales.

El mercado británico ya descuenta plenamente una subida de 25 puntos básicos en la próxima reunión y varias más después. BofA considera excesivo el endurecimiento futuro descontado en los tipos a plazo y prevé que el Banco de Inglaterra señale que el endurecimiento posterior será limitado y gradual, al tiempo que eleva los tipos al 4,0% en la próxima reunión; sin embargo, una economía persistentemente más fuerte de lo previsto, la estabilización del empleo y el encarecimiento de la energía aumentarían el riesgo de nuevas subidas.
El Banco de Canadá subió los tipos 25 puntos básicos hasta el 2,50% en octubre, superando las previsiones de BofA. BofA prevé una pausa en diciembre y otra subida en enero de 2027; si el precio del petróleo mantiene las presiones inflacionarias, las subidas podrían adelantarse y ser más numerosas.
BofA considera que la respuesta proactiva del Banco de Canadá a la inflación contrasta con la decisión de la Fed de mantener los tipos esta semana, por lo que prevé que el diferencial canadiense entre los plazos de 5 y 30 años se estreche aún más en relación con el de Estados Unidos; un giro inesperadamente restrictivo de la Fed es un riesgo para esta operación relativa.

La inflación de media recortada de Australia en el tercer trimestre subió un 1,0% respecto al trimestre anterior, por encima de la previsión del Banco de la Reserva de Australia de agosto. Por ello, BofA pasó a prever una subida de tipos hasta el 4,85% en noviembre, pero considera que los efectos retardados del endurecimiento anterior, la caída del mercado inmobiliario y el debilitamiento del empleo reducirán gradualmente la inflación y que los tipos podrían haber alcanzado así su máximo en este ciclo.
Los tipos repo estadounidenses subieron a finales de octubre, algo que BofA atribuye al aumento de la cuenta de efectivo del Tesoro, la emisión de letras del Tesoro y la reducción de los balances de los bancos canadienses al cierre de su ejercicio fiscal. El banco prevé que el regreso de los bancos canadienses, la disminución del efectivo del Tesoro y la reanudación a mediados de noviembre de las compras de la Fed para la gestión de reservas ayuden a estabilizar los tipos de financiación después de fin de mes.