高級化はなぜまだ利益成長につながっていないのか。

  • モルガン・スタンレーは新型車に販売台数を押し上げる可能性があるとみているが、主力の量販ブランドである哈弗と坦克の販売の勢いは予想を下回る。魏牌の高級化はまだ意味のある利益貢献につながっておらず、規模が限られるため損益分岐点の達成も先送りされ続けている。欧拉の販売の勢いは比較的良好だが、同行は主力ブランドの弱さを完全に補うのは難しいとみている。
  • 競争によって、高級化が利益につながりにくくなる可能性もある。現地の競合はすでに大衆向け車種にL2レベルの運転支援機能を導入している。長城汽車は競争力を維持するため、関連機能を搭載する車種を速やかに増やすか、値下げを進める必要があるかもしれない。いずれの選択も、車種の魅力、または価格設定と利益余地に影響する可能性がある。

なぜ利益予想の引き下げ幅は販売台数予想より大きいのか。

  • モルガン・スタンレーは、販売が予想を下回ったことと製品構成が主流車種に移ったことを理由に、2026～2028年の販売台数予想を3%引き下げ、約129万～131万台とした。売上高予想は3.5%引き下げた。また、粗利益率予想を0.1～0.2ポイント引き下げ、17.9%～18.0%とした。同行は、これは製品構成の変化によるものであり、各ブランドの粗利益率の前提を引き下げたわけではないと説明している。
  • 同時に同行は、年初来の費用水準と海外展開関連の支出を織り込み、今後三年間の営業費用予想を0.8%～0.9%引き上げた。売上高予想の下方修正、粗利益率への圧力、費用の増加が重なり、2026年、2027年、2028年の純利益予想はそれぞれ人民元65億、70億、75億に引き下げられ、従来予想を約28%～30%下回る。車両一台当たり利益の予想は、それぞれ人民元5,078、5,388、5,708である。同行は特に、規模によって利益が営業レバレッジの影響を受けやすくなると指摘した。

輸出はなお増加しているが、なぜ支えが弱まる可能性があるのか。

  • 長城汽車の輸出は年初来38%増加したが、モルガン・スタンレーによると、一部同業他社の伸び率はすでに高い二桁に達し、100%を超える例もある。輸出の成長の勢いは同業他社に比べて鈍化し始めている。海外販売の大部分を哈弗が占める一方、ロシア、ブラジル、オーストラリアなどの市場では競争が激化している。事業の拡大が市場シェアと利益の同時上昇を意味するわけではない。
  • 海外展開には費用と実行上の条件も伴う。同行によると、特に欧州では市場参入、マーケティング、現地化に追加支出が必要となる可能性がある。長城汽車は複数の国での事業規模や現地生産体制の構築において、依然として初期段階にあるため、関連投資にはより高い効率性が求められる。ロシアの廃車税還付の時期と金額も明確でなく、潜在的な利益を評価しにくい。

利益は底を打った可能性があるのに、なぜバリュエーションと投資判断は慎重なのか。

  • モルガン・スタンレーは販売台数と利益が底を打った可能性があると判断しているが、高級化はまだ販売と利益の一段の成長をもたらしていない。海外展開は競争が一段と激しくなり、費用も増える可能性があるため、市場には持続的なバリュエーション再評価を支える明確な材料がまだない。
  • 同行は香港株の目標株価を13香港ドルから7.30香港ドルへ44%引き下げ、「Equal-weight」を維持した。香港株の2026年予想株価収益率は約8倍で、一定の下値支持となるものの、投資判断を引き上げるには不十分と推定している。A株の目標株価は人民元14から8.40へ40%引き下げ、「Underweight」を維持した。同行はA株の現在の評価を、2026年予想株価収益率約20倍と高くみている。目標株価には、香港株の目標株価に対する25%のプレミアムを引き続き適用している。