なぜゴールドマン・サックスは、安定化の鍵は需要反発ではなく、まず供給にあるとみているのか。

  • ゴールドマン・サックスの現地調査で一致した見方は、国内の住宅需要の低迷が続く可能性があり、政策支援への期待も低いというものだ。そのため、新築住宅価格の安定は、需要の全面的な回復よりも、新規供給の積極的な抑制や、施工・商品品質の改善により大きく依存する。
  • 取材に応じた専門家は、土地投資と新規着工が2027年から2028年にかけてさらに大幅に落ち込み、その後徐々に安定する可能性があると予想している。一線都市では中古住宅価格に安定の兆しがすでに見られるが、新築住宅の在庫消化は依然として遅く、価格も下落しており、市場全体はまだ本当の底を打っていない。ゴールドマン・サックスは、主要都市で価格の転換点が先行して現れる可能性があるとみている。
  • 供給縮小は、すべてのデベロッパーが安全であることを意味しない。今後二年間で資金不足が拡大し、信用力の低い不動産会社の債務不履行リスクが再び高まる可能性がある。ゴールドマン・サックスは、業界をリードする国有企業や、資金力の比較的ある地方デベロッパーをより高く評価している。

新たな販売・資金調達モデルは、デベロッパーの事業運営をどう変えるのか。

  • ゴールドマン・サックスの調査によると、銀行は新たな販売モデルが不動産会社によるプロジェクト資金の流用を減らし、住宅購入者の権益を守るのに役立つとみている。ただし、銀行は融資に慎重な姿勢を崩しておらず、主に業界をリードする国有企業と個別プロジェクトを評価している。従来型デベロッパーの資金調達は引き続き低調と予想される。
  • 中国金茂は新たなモデルの下でも、毎年、持分ベースで新規の土地投資を300億元とする目標を維持しており、レバレッジを高めるのではなく、親会社の中化集団の支援に依拠するとしている。この規模は、ゴールドマン・サックスによる同社の2027年から2028年の平均土地投資予測の約二倍に当たる。経営陣は新規プロジェクトの純利益率を12%から15%とし、投資を10の中核都市に集中させることを目指している。
  • 拡張計画に伴うキャッシュフロー上の代償として、新たな先行販売モデルでは、プロジェクトが先行販売の条件を満たして資金回収につながるまでのペースが旧モデルより遅くなる。同社は、プラスのキャッシュフローの実現が3から4カ月遅れると見積もっている。金茂は2026年上半期時点で、処分待ちの既存在庫を930億元抱えており、そのうち280億元は販売が難しい残存在庫である。同社は価格を問わず処分する方針で、今後、これにより減損が発生したり、会計上の粗利益が押し下げられたりする可能性がある。

建材企業は、値上げと海外展開で国内需要の減少を相殺できるのか。

  • 東方雨虹の経営陣は、プロジェクト向け販売チャネルの需要が2027年にさらに20%から30%減少する可能性があると予想している。年内に資金が確保されている有効な市政プロジェクトの数はすでに少なくとも半減しており、そのため資金の支出ペースの方が、プロジェクトの準備総数よりも短期的な需要を左右する。
  • 同社はシェア獲得の追求から、利益優先へと転換している。アスファルト価格は8月末の一トン当たり約4,500元から、一時は約6,500元まで上昇し、9月には粗利益率が20%をわずかに上回る水準まで圧迫された。二回にわたる値上げは合計で約10%から11%となり、その効果は11月以降、より顕著に表れると予想される。経営陣は同時に、原材料価格が来年下落すると予想している。
  • 海外展開は成長の余地をもたらすが、収益改善には時間差がある。経営陣は、海外売上高が2027年に60億から70億元となり、前年同期比で33%から56%増加すると予想している。自社運営の海外事業は同年中に損益均衡に達する見込みである。一方、2026年最初の九カ月における同社の販売費・管理費は売上高の約30%を占め、自社運営事業の粗利益率は20%を上回る水準であり、海外で生産・販売する事業の30%超を下回っている。同社は、減損損失控除後の2027年純利益を25億元と予想しており、2026年の予想値20億元から25%増加する。

銀行がリスクは管理可能だと言っていることは、住宅ローンやデベロッパー向け融資がすでに回復していることを意味するのか。

  • そうではない。銀行は、新築住宅市場の縮小を受け、住宅ローン残高には引き続き圧力がかかると予想している。利息補助が需要を徐々に押し上げる可能性はあるものの、銀行は急増にはつながらないと予想している。中古住宅ローンは一部の下支えとなっており、ある銀行は新規融資に占める中古住宅ローンの割合がすでに50%を超えたと述べた。
  • リスクの改善は主に新規の不良債権発生の鈍化に表れており、既存リスクが消失したわけではない。銀行によると、デベロッパーおよび関連産業チェーンで新たに発生する不良債権は減速しているが、不良債権残高はなお高水準にあり、既存リスクの回収・処理には過去二年間より長い時間を要している。銀行は、新規実行の住宅ローンとデベロッパー向け融資の資産の質が改善したとみている一方、不動産会社とプロジェクトの選別を続けている。