売上高が増加しているのに、なぜ純利益は減少したのか？

  • 2026年の年初から第三四半期まで、伊利の売上高は前年同期比3.6%増の935.8億人民元、純利益は15.6%減の88億人民元となった。第三四半期の売上高は2.4%増の292.5億人民元、純利益は5.6%減の30.5億人民元であった。
  • 利益が圧迫された要因は粗利益率の低下ではない。第三四半期累計の粗利益率は前年同期比0.5ポイント上昇して35.8%となり、販売費率は0.4ポイント、財務費用率は0.1ポイント低下した。それでも純利益率は2.1ポイント低下して9.4%となった。野村は、澳優関連ののれん減損、棚卸資産の減損、法人所得税費用の増加、公正価値評価益の減少が主な下押し要因だとみている。

どの品目が成長を引き継ぎ、どの品目が成長の重荷となったのか？

  • 第三四半期累計の液状乳売上高は557.2億人民元で、前年同期比1.4%増加した。粉ミルク・乳製品の売上高は248.2億人民元で2.3%増加し、アイスクリーム・冷菓の売上高は101.2億人民元で7.3%増加した。ただし第三四半期だけを見ると、粉ミルク・乳製品の売上高は前年同期比3.8%増の79.8億人民元となった一方、アイスクリーム・冷菓は12.8%減の10.4億人民元となり、品目ごとの動向にはすでに差が出ている。
  • 野村は、第四四半期も新商品の液状乳の販売数量が拡大し、売上高の成長を支えると予想する。粉ミルク・乳製品は、大人向け・子ども向け栄養製品の需要や年末の贈答需要に支えられる見通しである。アイスクリーム・冷菓は閑散期に入り、野村は第四四半期の売上高も前年同期比で減少すると予想している。

売上高予想を引き下げながら、純利益予想を引き上げたのはなぜか？

  • 野村は伊利の2026年から2028年の売上高予想をそれぞれ1.0%、1.1%、1.2%引き下げ、1198.2億人民元、1255.8億人民元、1315.2億人民元とした。修正は品目別見通しの変化を反映している。野村は2026年の粉ミルク・乳製品の売上高成長率予想を引き上げる一方、アイスクリームおよびその他事業の予想を引き下げた。
  • 同期間の純利益予想はそれぞれ0.46%、0.05%、0.13%引き上げられ、102.6億人民元、126.2億人民元、135.4億人民元となった。つまり野村は売上高全体が強含むと判断したわけではなく、売上構成の変化によって利益予想が従来の見積もりをわずかに上回るとみている。

野村の「買い」判断と目標株価の根拠は何か？

  • 野村は「買い」を維持し、目標株価を35.89人民元から35.91人民元へ小幅に引き上げた。報告書記載の株価に基づく上昇余地は16.9%である。評価は2027年の一株当たり利益1.995人民元と、目標PER18倍を基礎としている。この18倍という水準は、伊利の2016年から2025年までの過去平均PER24倍を下回り、野村が過去の高成長期より低い利益成長率を予想していることを反映している。
  • この見方には、原材料価格の変動、輸入代替のペース鈍化、競争激化、消費回復の弱さ、政策や業界基準の変化などのリスクがなおある。