モルガン・スタンレー：ドルは短期的に軟調が続く可能性、EUR/USDが1.1350近辺ならDXY強気に転換

なぜ短期的なドル安は中期的な見通しの反転を意味しないのか。

報告書によると、エネルギー価格と株価の下落がドルの変動を拡大させた。エネルギー価格がさらに下落し、米国債利回りを押し下げれば、短期的にDXYが下落する余地はなおある。ポジションのローテーションも、この変動を拡大させる可能性がある。
一方、モルガン・スタンレーは経済指標が引き続きリスク選好を支え、ドル見通しにおけるCarry Regimeが続く可能性があるとみている。高利回りのリスク通貨を選別的に保有し、ユーロや円で資金を調達することを選好しており、短期的なドル安をそのまま中期トレンドへと外挿することは避けている。

モルガン・スタンレーは、2026年のエネルギー価格変動が各中央銀行の市場予想に与えた影響を比較した。欧州中央銀行とイングランド銀行の予想は、米連邦準備制度理事会の予想よりもエネルギーの影響を強く受けた。そのため、エネルギー価格が下落し続ければ、米国金利の低下幅は欧州の同業国より小さくなる可能性があり、金利差がむしろDXYを支える。
フランスとドイツの10年国債利回り格差は、5月と比べて依然として約100ベーシスポイント拡大している。同社は、ソブリン債の利回り格差拡大が欧州の成長とインフレを圧迫するとみている。欧州中央銀行の指導部交代をめぐる不透明感も重なり、市場には欧州金利見通しを引き下げる余地がなおある。
市場が織り込む2027年3月までの米連邦準備制度理事会の利上げは、現在約30ベーシスポイントにすぎず、年間では二回未満である。モルガン・スタンレーは、FRBが予想どおり12月に利上げし、同社が予測する米国のコアインフレ率が季節要因で2027年第一四半期に再び上昇すれば、市場は2027年の金利見通しを上方修正する可能性があるとみている。

フランス選挙が近づくなか、モルガン・スタンレーは投資家がユーロ圏のリスクに対してより慎重になると予想し、2027年半ばにフランス選挙の結果が判明するまで、ユーロが選好される調達通貨となる可能性があるとみている。同社は、ドルに対するユーロの相対金利差に含まれるリスクプレミアムには、なお低下余地があると判断している。
ポンドは別の制約に直面している。英国の経済サプライズ指数は過去の第93百分位にあり、市場はすでに追加利上げをほぼ三回織り込んでいる一方、ユーロに対するポンドの買い持ちポジションは過去最高に近い。そのため、モルガン・スタンレーはポンドが対ドルで1.35を上回る水準を維持することに強気ではない。

短期的なポジションの巻き戻しは続く可能性があり、DXYとEUR/USDのテクニカル指標はまだ明確な買われ過ぎ・売られ過ぎの水準にない。そのため、モルガン・スタンレーはドルを直ちに追いかけて買うことを推奨せず、為替レートがより良いエントリー水準を示すのを待っている。
EUR/USDが1.1350–1.14まで反発すれば、同社はユーロの売り持ちを増やし、DXY強気に転じる計画である。同社のモデルは、中央銀行の金利見通しの再評価と欧州の政治リスクが重なると、EUR/USDの適正価値は1.10を下回り、さらに1.05近辺まで下がる可能性もあると示している。

ドルが弱含む一方でリスク選好が強い場合、同社は引き続きユーロや円で資金を調達し、リスク通貨を買うことを選好する。過去の統計では、この組み合わせはドルの弱気相場でも平均してプラスのリターンを上げている。したがって、DXYの買い持ちは、すべてのリスク通貨ポジションを手放すことを意味しない。
エネルギー価格は重要な逆方向の変数である。同社はスウェーデン・クローナをエネルギー価格下落の明確な恩恵通貨とみる一方、ノルウェー・クローネはエネルギー価格への感応度がより高いとみている。モルガン・スタンレーは原油価格の反発に備えるヘッジとしてNOK/SEKの買い持ちを維持する。EUR/CHFの売り持ちは、欧州のソブリン債利回り格差の変動拡大に対するヘッジである。