Nomura: Pelaburan AI menekan aliran tunai gergasi teknologi, mengapa Nomura yakin terhadap cip memori

Sejauh mana tekanan tunai ke atas gergasi teknologi?

Pada suku ketiga 2026, aliran tunai bebas Meta negatif 2.1 bilion dolar, kali pertama menjadi negatif sejak penyenaraiannya; Alphabet mencatat negatif 9.1 bilion dolar, negatif untuk suku kedua berturut-turut. Microsoft masih positif sebanyak 18.6 bilion dolar dalam tempoh yang sama, manakala Amazon mencatat negatif 42.4 bilion dolar dalam tempoh 12 bulan lalu.
Nomura menjangkakan aliran tunai bebas gabungan Microsoft, Alphabet, Amazon dan Meta merosot daripada 289 bilion dolar pada 2025 kepada 135 bilion dolar pada 2026. Meta, Alphabet dan Amazon telah menghentikan pembelian balik saham serta meluaskan sumber pembiayaan melalui ekuiti atau hutang.

Kelima-lima syarikat yang dibincangkan dalam laporan itu tidak memberikan angka perbelanjaan modal bagi 2027, sebaliknya hanya memberi isyarat bahawa perbelanjaan akan terus meningkat. Jika pertumbuhan 60% dalam perbelanjaan modal penyedia awan global yang dikemukakan oleh SK Hynix digunakan bagi empat syarikat teknologi utama, Nomura menganggarkan jumlah perbelanjaan sekitar 1.23 trilion dolar; jangkaan pasaran ketika itu ialah peningkatan 30%–35%.
Nomura mengandaikan aliran tunai operasi gabungan empat syarikat itu meningkat 20% tahun ke tahun pada 2027: dalam senario perbelanjaan modal pasaran, aliran tunai bebas gabungan positif sekitar 67 bilion dolar; dalam senario pertumbuhan perbelanjaan 60%, ia menjadi negatif 144 bilion dolar. Senario bank itu menunjukkan pengembangan lebih pantas akan meningkatkan keperluan pembiayaan hutang dan ekuiti.
Kesanggupan melabur juga dibatasi oleh keupayaan pelaksanaan. Perbelanjaan modal suku ketiga Microsoft, Alphabet dan Meta lebih rendah daripada jangkaan pasaran; Microsoft menyebut kelewatan penyerahan kapasiti pusat data pihak ketiga, dan perubahan klasifikasi pajakan turut mengurangkan perbelanjaan modal yang dilaporkan, tetapi rancangan perbelanjaannya tidak berubah. Nomura berpendapat kekurangan bekalan pada 2027 mungkin meluaskan jurang masa antara perancangan dan pelaksanaan.

Permintaan perniagaan awan terus berkembang: hasil gabungan suku ketiga Microsoft Azure, Google Cloud dan Amazon AWS meningkat 56% tahun ke tahun kepada 109.9 bilion dolar, dengan jumlah pesanan tertunggak sebanyak 1.82 trilion dolar. Margin keuntungan operasi AWS dan Google Cloud masing-masing ialah 38.7% dan 36.2%.
Pulangan projek bergantung pada harga sewaan kapasiti pengkomputeran. Nomura mengandaikan kos pembinaan 50 bilion dolar setiap gigawatt dan hasil tahunan 19 bilion dolar, lalu menganggarkan kadar pulangan dalaman sekitar 6%–15% pada margin perniagaan AI yang berbeza; jika kadar sewaan spot semasa sebanyak 40 bilion dolar setiap gigawatt setahun kekal selama enam tahun, pulangan boleh meningkat kepada sekitar 13%–31%.
Pelaburan juga bermotifkan pertahanan: pertumbuhan hasil carian Google tahun ke tahun merosot daripada 17% pada suku kedua kepada 12% pada suku ketiga. Walaupun kadar pertumbuhan jumlah pertanyaan mencapai tahap terpantas dalam lima tahun, AI Mode milik Google sendiri mengurangkan pengewangan bagi setiap pertanyaan; berdasarkan hal itu, Nomura berpendapat perbelanjaan AI juga merupakan alat untuk melindungi perniagaan sedia ada.

Nomura menjangkakan jurang aliran tunai bebas gergasi teknologi akan melebar seiring peningkatan pelaburan dalam satu hingga dua tahun akan datang; sebaliknya, pengeluar memori berpotensi meningkatkan pulangan kepada pemegang saham dalam beberapa tahun akan datang dan terus mengumpul tunai selepas memulangkan modal kepada pemegang saham.
Dua pengeluar memori utama Korea Selatan, Samsung Electronics dan SK Hynix, mempunyai nisbah harga kepada pendapatan jangkaan bagi 2027 sekitar 2–3 kali, diskaun 85%–90% berbanding purata sekitar 20.9 kali bagi empat syarikat teknologi utama. Nomura berpendapat penilaian ini menganggap keuntungan memori semasa sebagai puncak kitaran; bank itu pula menjangkakan kekurangan bekalan berterusan hingga 2028, dan peningkatan perjanjian bekalan jangka panjang turut membantu memanjangkan kitaran keuntungan.
Bekalan dan permintaan yang ketat turut membawa kos kepada sektor hiliran. Nomura menyatakan bahawa kenaikan harga memori dan kekurangan bekalan mendorong penghantaran PC global turun sekitar 20% pada suku ketiga 2026; panduan hasil suku keempat Intel ialah 15 bilion–16 bilion dolar, di bawah jangkaan pasaran sekitar 17 bilion dolar.