Morgan Stanley: Crescimento dos EUA segue forte, mas custo de financiamento se aproxima do pico do último ciclo de aperto

Por que os ativos de risco continuam pressionados se o crescimento econômico não está fraco?

O PIB real dos EUA cresceu 2,1% em termos anuais ao longo do último ano, e a taxa de crescimento anualizada dos dois últimos trimestres foi de 2,8%. A equipe de estratégia de ações do Morgan Stanley também observou uma desaceleração do crescimento dos lucros, seguida por um rápido aperto das condições monetárias.
Nos últimos quatro trimestres, a demanda final privada doméstica contribuiu, em média, com 2.8 pontos percentuais para o crescimento anualizado do PIB real; após considerar o efeito negativo das exportações líquidas, a contribuição caiu para 1.6 pontos percentuais. O banco observa que o investimento fixo relacionado à IA também vem acompanhado de importações, de modo que não se pode considerar apenas a contribuição do investimento para o crescimento.
O banco considera que, no meio do ciclo econômico, uma alta rápida dos custos de financiamento pode prejudicar os setores sensíveis à economia e ampliar uma correção já existente no mercado acionário, mesmo que o crescimento continue positivo.

A taxa proxy dos fundos federais usada pelo Morgan Stanley para medir as condições monetárias gerais está em torno de 4,93%, enquanto a taxa efetiva real dos fundos federais é de 3,88%, uma diferença de cerca de 105 pontos-base. A taxa proxy se aproxima do pico da taxa básica no ciclo de alta de juros de 2022–2023.
O banco observa que, fora de períodos como a crise financeira e a recessão da pandemia, a diferença entre as duas geralmente fica dentro de mais ou menos 100 pontos-base. A diferença atual reflete principalmente uma alta generalizada dos rendimentos no mercado de títulos; ela pode diminuir se o Federal Reserve continuar elevando os juros ou se os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA e dos títulos corporativos caírem.

O aumento dos custos de financiamento decorre tanto da alta dos rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA quanto da ampliação dos spreads dos títulos corporativos com grau de investimento relacionados à IA em relação aos títulos do Tesouro. No último ano, os rendimentos dos títulos com grau de investimento ligados a data centers de IA subiram 100 pontos-base a mais que os dos títulos do Tesouro; nos últimos mais de cinco meses, os rendimentos dos títulos ligados a hardware de IA subiram 50 pontos-base a mais.
O Morgan Stanley considera que a recente ampliação dos spreads dos títulos corporativos pode estar mais relacionada à aversão ao risco do que à oferta. Nos 21 pregões até 21 de outubro, a emissão total de títulos corporativos com grau de investimento, medida em equivalentes de títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos, foi de 82 bilhões de dólares americanos, igualando o menor nível de qualquer período de 21 dias naquele ano; os estoques de títulos corporativos com grau de investimento de prazo mais longo mantidos pelos dealers primários também estavam abaixo do pico de agosto.

O Morgan Stanley considera que as eleições de meio de mandato afetam o mercado de juros principalmente por meio do mercado acionário. Se a aversão ao risco persistir, os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA poderão cair ainda mais, enquanto o formato da curva de juros poderá oscilar de maneira irregular antes da divulgação dos dados de emprego não agrícola e do CPI; ambos serão divulgados na semana seguinte à votação de 3 de novembro.
Antes dos resultados eleitorais e da próxima rodada de dados, o banco recomenda adiar o aumento do risco de duration ou de curva de juros, mantendo a operação existente de achatamento da curva SFRZ6Z7: o nível de referência é de 35 pontos-base, a meta é de 10 pontos-base e o stop móvel é de 53 pontos-base. Os principais riscos da operação incluem uma atividade econômica mais forte que o esperado ou a percepção do mercado de que a taxa neutra está subindo.