J.P. Morgan: Entregas da China CSSC desaceleraram mais que o esperado no terceiro trimestre; lucro deve se recuperar no quarto

Por que o lucro do terceiro trimestre ficou abaixo do esperado?

Segundo a tonelagem bruta compensada da Clarksons, as entregas de embarcações comerciais caíram 26% em relação ao trimestre anterior, com uma desaceleração sazonal mais acentuada do que o JPMorgan esperava. A receita foi de 39,6 bilhões de yuans, queda de 18% ante o trimestre anterior e alta de 14% na comparação anual; o lucro líquido atribuível à controladora foi de 3,5 bilhões de yuans, queda de 32% ante o trimestre anterior e alta de 68% na comparação anual.
Os estaleiros do sul da China foram mais afetados pelas altas temperaturas e pelo mau tempo durante o verão. O banco considera que a intensificação das inspeções de segurança após o incêndio na Qingdao Beihai em setembro também pode ter tido impacto, mas ainda não é possível quantificar sua magnitude para o grupo.
A redução da produção diminuiu a diluição dos custos fixos. O lucro líquido recorrente caiu 24% ante o trimestre anterior, para 3,8 bilhões de yuans, e a margem líquida recorrente recuou 0.7 ponto percentual, para 9,6%. O trimestre também incluiu 692 milhões de yuans em impostos e encargos relacionados à fusão, parcialmente compensados por outros ganhos não recorrentes.

Apesar da menor produção e de uma composição desfavorável de tipos de embarcações, a margem bruta do terceiro trimestre subiu 0.2 ponto percentual ante o trimestre anterior, para 17,1%. O JPMorgan considera que isso é consistente com o reconhecimento contínuo de receita de pedidos com preços mais altos, indicando que a rentabilidade dos contratos continua melhorando.
Os pagamentos de clientes também sustentaram o fluxo de caixa: o fluxo de caixa operacional do terceiro trimestre atingiu 11 bilhões de yuans, alta de 297% ante o trimestre anterior; o fluxo de caixa livre foi de 9,6 bilhões de yuans, alta de 402% ante o trimestre anterior. Ao fim de setembro, os passivos de contratos haviam aumentado 6% em relação ao fim de 2025, para 161,3 bilhões de yuans, apoiados por recebimentos vinculados a marcos da construção de navios.

O cronograma mais recente da Clarksons indica que as entregas de embarcações comerciais no quarto trimestre devem aumentar 49% ante o trimestre anterior, medidas em tonelagem bruta compensada. A participação de navios transportadores de gás natural liquefeito deve subir de 7% no terceiro trimestre para 18%, e a de porta-contêineres, de 13% para 16%.
O JPMorgan espera que a maior participação de navios de gás natural liquefeito, que têm margens brutas mais altas, a recuperação sazonal da produção e a diluição dos custos fixos impulsionem a receita em 42% ante o trimestre anterior, para 56,3 bilhões de yuans; o fim da carga tributária excepcional do terceiro trimestre também ajudará na recuperação do lucro. O banco prevê que o lucro líquido do quarto trimestre atribuível à controladora cresça 88% ante o trimestre anterior, para 6,5 bilhões de yuans, com a margem líquida subindo para 11,6%, 0.4 ponto percentual acima do primeiro trimestre de 2026. O cumprimento do cronograma de entregas é fundamental para essa projeção.

O JPMorgan reduziu sua projeção de lucro líquido para 2026 em 5%, para 20 bilhões de yuans, e elevou as projeções para 2027 e 2028 em 1% e 4%, respectivamente, para 28,7 bilhões de yuans e 36,8 bilhões de yuans, respectivamente 4% e 12% acima do consenso do mercado.
O banco espera que as entregas medidas em tonelagem bruta compensada cresçam apenas moderadamente em 2027, de modo que o aumento anual de 44% no lucro líquido virá principalmente de um lucro maior por navio: pedidos de preço elevado recebidos desde o segundo semestre de 2023 contribuem gradualmente para o lucro, enquanto a construção padronizada e a automação ajudam a reduzir os custos unitários.
Grandes guindastes de pórtico permitem que seções maiores dos navios sejam montadas antes de entrar no dique, reduzindo o tempo de ocupação. O guindaste de pórtico de 1600 toneladas do estaleiro Jiangnan já foi entregue, e novos guindastes de pórtico para Waigaoqiao e outros estaleiros devem ser entregues antes do fim de 2026.
O JPMorgan manteve a recomendação de overweight e reduziu o preço-alvo de 52 yuans para 51 yuans, equivalente a 10.5 vezes o lucro projetado para 2028. O desconto de valuation reflete a incerteza sobre a continuidade de novos pedidos e o sentimento em relação ao ciclo de construção naval; os pedidos existentes sustentam os lucros para os próximos anos.