Как изменится структура выручки Kinwong?

  • По прогнозу BofA, доля выручки, связанной с центрами обработки данных, вырастет с 10% в 2025 году до 25% в 2026 году и 55% в 2028 году; доля автомобильной электроники, напротив, снизится с 45% в 2025 году до 26% в 2028 году. Это не означает исчезновения автомобильного бизнеса: бизнес ИИ-серверов и оптических модулей растет быстрее.
  • Согласно модели BofA, общая выручка компании увеличится с 15,308 млрд юаней в 2025 году до 43,021 млрд юаней в 2028 году; среднегодовой темп роста за 2026–28 годы составит 38%. Раскрытая выручка за третий квартал 2026 года составила 6,621 млрд юаней, увеличившись на 40% к предыдущему кварталу и на 66% год к году; валовая маржа составила 33,7%, повысившись на 12.3 процентного пункта к предыдущему кварталу.

Как заказы на ИИ-серверы и оптические модули обеспечат дальнейший рост?

  • По словам BofA, в конце 2025 года Kinwong начала мелкосерийное производство коммутационных лотков Nvidia GB300, а во втором квартале 2026 года вошла в платформу Rubin, поставляя коммутационные лотки и промежуточные платы. По мере модернизации слоев плат, материалов и конфигураций промежуточных плат BofA оценивает стоимость печатных плат платформы Rubin примерно в 3 раза выше, чем у GB200/GB300, и ожидает, что связанный с Nvidia бизнес обеспечит 23% выручки компании в 2027 году.
  • По прогнозу BofA, выручка от печатных плат для оптических модулей вырастет с 1,083 млрд юаней в 2026 году до 4,889 млрд юаней в 2027 году и 7,511 млрд юаней в 2028 году, составив около 15% общей выручки в 2027 году. Вместе с тем BofA ожидает, что расширение соответствующих мощностей существенно смягчит дефицит предложения в 2027 году. Если цены на продукцию 1.6T снизятся по мере роста предложения, влияние увеличения объемов на выручку и прибыль будет зависеть от того, смогут ли они компенсировать ценовое давление.

Почему рост выручки может привести к более быстрому росту прибыли?

  • По прогнозу BofA, валовая маржа бизнеса центров обработки данных вырастет с 15,8% в 2025 году до 42,2% в 2027 году и составит 41,5% в 2028 году; общая валовая маржа компании увеличится с 21,6% в 2025 году до 33,1% в 2028 году. Рост доли высокостоимостных печатных плат для ИИ является важным источником улучшения общей валовой маржи.
  • Автомобильная электроника остается опорным направлением бизнеса, однако в последнее время конечный спрос слаб. По прогнозу BofA, перенос роста затрат на CCL на клиентов поддержит рост выручки автомобильного бизнеса на 38% год к году в 2026 году; после постепенного восстановления предложения традиционных печатных плат темпы роста выручки этого направления, как ожидается, вернутся к 5%–9% в 2027–28 годах.

Каковы прогнозы прибыли и оценка BofA?

  • По прогнозу BofA, чистая прибыль вырастет с 2,958 млрд юаней в 2026 году до 9,063 млрд юаней в 2028 году; среднегодовой темп роста за 2026–28 годы составит 75%. По сравнению с консенсус-прогнозом рынка оценка чистой прибыли BofA выше на 6% для 2026 года, а для 2027 и 2028 годов — соответственно на 29% и 36%; разрыв в основном приходится на последние два года.
  • Начав впервые покрывать Kinwong, BofA присвоила рекомендацию «Покупать» как акциям класса H, так и акциям класса A: целевая цена акций H составляет 82 HKD при оценке по прогнозному коэффициенту P/E 12 за 2027 год; целевая цена акций A — 98 юаней, что соответствует прогнозному P/E 17 за 2027 год.

Насколько расширение мощностей усилит давление на денежный поток?

  • По прогнозу BofA, капитальные затраты компании составят соответственно 7 млрд юаней, 6 млрд юаней и 5 млрд юаней в 2026–28 годах. Соответствующий свободный денежный поток будет отрицательным и составит 4,599 млрд юаней в 2026 году, станет положительным и достигнет 518 млн юаней в 2027 году, а в 2028 году вырастет до положительных 4,908 млрд юаней. Иными словами, рост прибыли не означает, что денежный поток также станет положительным в краткосрочной перспективе.
  • Модель также предполагает увеличение чистого долга с 515 млн юаней в 2025 году до 3,127 млрд юаней в 2027 году. Улучшение денежного потока зависит от того, сможет ли рост прибыли и операционного денежного потока покрыть расходы на расширение мощностей; если освоение проектов или рост заказов окажутся ниже ожиданий, финансовое давление может сохраняться дольше.