Почему при умеренном росте ставок выбирают комбинацию с разными сроками?
- Morgan Stanley различает два сценария: возвращение ставок к недавним максимумам и их пробой. Для первого банк рекомендует купить опцион на рост процентной ставки «при деньгах» со сроком до истечения 2 года, привязанный к ставке на срок 10 лет, и одновременно продать аналогичный опцион со сроком до истечения 3 месяца и ставкой исполнения на 50 базисных пунктов выше форвардной ставки.
- Подразумеваемая волатильность проданного краткосрочного опциона примерно на 10 базисных пунктов в год выше, чем у купленного долгосрочного опциона, а полученная премия составляет около 9% стоимости покупки только долгосрочного опциона. По расчетам банка, за период наблюдения в 3 месяца комбинация дает лучший результат, чем владение одним долгосрочным опционом, если ставки вырастут не более чем примерно на 56 базисных пунктов.
- Главный риск — снижение ставок одновременно со снижением форвардной волатильности, особенно когда опасения за рост вызывают уход рынка в защитные активы.
Почему при резком росте ставок переходят к опционам пут на фьючерсы на казначейские облигации?
- Для сценария, в котором ставки значительно превысят недавние максимумы, Morgan Stanley предпочитает купить опцион пут на фьючерс на казначейские облигации USG7 со страйком 103 и закрыть позицию в ранее рекомендованном опционе пут USZ6 106.
- Банк считает, что при резком падении рынка облигаций самая дешевая к поставке облигация по фьючерсу может смениться на бумагу с большей дюрацией. Это еще сильнее повысит чувствительность фьючерса к изменению доходности и принесет дополнительный доход от выпуклости.
- Убыток по опциону ограничен уплаченной премией; его стоимость может снизиться, если доходности на длинном конце вырастут недостаточно. Расширение своп-спредов также может компенсировать часть относительного дохода.
Какова цена нулевых первоначальных затрат при ставке на снижение ставок?
- Банк рекомендует купить опцион на снижение процентной ставки со сроком 1 год, привязанный к ставке на срок 10 лет, со ставкой исполнения на 50 базисных пунктов ниже форвардной и одновременно продать опцион на рост со ставкой исполнения на 58 базисных пунктов выше форвардной. Одинаковый номинал позиций создает экспозицию, аналогичную владению дюрацией.
- Поскольку подразумеваемая волатильность опциона на рост относительно высока, премия от его продажи может покрыть стоимость покупки, а первоначальная чистая премия составит ноль. Но это также означает риск роста ставок: на дату истечения убытки не ограничены, если ставка превысит уровень исполнения проданного опциона.
Какие конструкции выбрать при увеличении или уменьшении крутизны кривой?
- При ожидании расширения разницы между ставками на срок 2 и 30 лет Morgan Stanley рекомендует купить спред колл на кривую со сроком 6 месяцев и уровнями исполнения от форвардного уровня «при деньгах» до уровня на 25 базисных пунктов выше. Первоначальная стоимость составляет 10 базисных пунктов, максимальная выплата при истечении — 25 базисных пунктов, а убыток ограничен премией.
- Банк отмечает, что чувствительность купленной и проданной частей комбинации к волатильности примерно взаимно компенсируется, поэтому относительно высокая подразумеваемая волатильность влияет на нее меньше. Тест на исторических данных с января 2022 года по апрель 2026 года при статическом хеджировании кривой с момента входа показал средний убыток в 1 базисный пункт на сделку; если кривая продолжит уплощаться, сделка столкнется с убытками.
- При ожидании сужения разницы между ставками на срок 5 и 30 лет банк рекомендует купить спред пут на кривую со сроком 6 месяцев, первоначальной стоимостью 11.5 базисного пункта и максимальной выплатой при истечении 25 базисных пунктов. За тот же период тестирования средняя прибыль этой конструкции составила около 0.6 базисного пункта на сделку; если кривая продолжит становиться круче, возникает риск потери премии.