Рекордный третий квартал: какая часть роста обусловлена консолидацией?

  • В третьем квартале 2026 года выручка Hua Hong составила 987 млн долларов, увеличившись на 19,9% год к году; эта сумма включает недавно консолидированную Huali. Без учета Huali выручка составила 803 млн долларов, что все равно превышает прогноз компании. Поэтому рост консолидированной выручки нельзя напрямую считать темпом роста существующего бизнеса.
  • Валовая маржа группы за квартал составила 24,6%, а без учета Huali — 19,9%. Отгрузки пластин составили 1,91 млн пластин в 8-дюймовом эквиваленте; выручка от пластин диаметром 12 дюймов выросла на 23,7% год к году, до 698 млн долларов, и составила 70,7% общей выручки. При оценке повышения валовой маржи также следует отделять вклад консолидации от результатов существующего бизнеса.

Что создает возможности для повышения цен и зависит ли спрос только от ИИ?

  • Руководство сообщило, что в 2026 повысило цены на некоторые продукты; соответствующий эффект дополнительно отразится в четвертом квартале. По оценке руководства, средняя цена реализации в 2027 может вырасти еще на 10%–15%. Эту оценку подкрепляет дефицит предложения: в настоящее время невозможно выполнить как минимум половину новых заказов клиентов, а отношение заказов к отгрузкам по некоторым продуктам приближается к 2.
  • Руководство ожидает, что напряженность спроса и предложения сохранится до 2027 года и, возможно, продлится до 2028 года; после начала строительства новым мощностям требуется два-три года, чтобы внести существенный вклад. Спрос идет не только со стороны инфраструктуры ИИ: выручка от потребительской электроники в третьем квартале выросла на 26,4% год к году, а выручка в промышленном и автомобильном сегментах — на 38,9%.

Сможет ли расширение мощностей ослабить дефицит и как в краткосрочной перспективе будут меняться выручка и валовая маржа?

  • Прогноз компании на четвертый квартал 2026 года предусматривает выручку от 1,08 млрд до 1,09 млрд долларов, рост к предыдущему кварталу на 9%–10% и валовую маржу 25%–26%. Citi связывает рост выручки с увеличением новых отгрузок с Wuxi Fab 9A и дальнейшим эффектом ранее проведенного повышения цен, а отгрузки Huali ожидает в целом стабильными по сравнению с предыдущим кварталом.
  • Установка оборудования на Fab 9B началась в середине сентября 2026 года. Руководство перераспределяет оборудование в пользу платформ с более высоким спросом и доходностью. Значительная часть новых мощностей, запланированных на 2027, уже обеспечена обязательствами клиентов. Руководство ожидает, что загрузка, включая новые установленные мощности, останется близкой к 100% или выше; поэтому расширение увеличивает предложение, но не означает, что в краткосрочной перспективе оно сразу станет избыточным.

Насколько консолидация Huali может изменить маржу?

  • В отчете говорится, что консолидация Huali добавляет около 40 тыс. пластин мощностей в месяц, при валовой марже около 40% и потенциальной чистой прибыли свыше 200 млн долларов. По оценке руководства, консолидация может повысить валовую маржу группы на 3–4 процентных пунктов.
  • Руководство ожидает, что в 2026 валовая маржа превысит 20%, а в 2027 может достичь 25% или более. К факторам роста относятся повышение цен, увеличение загрузки мощностей, улучшение структуры продукции и операционный рычаг. Это важный источник прогноза прибыли Citi, однако он отражает как изменения цен и загрузки мощностей, так и вклад консолидации.

Что ограничивает новые возможности роста и целевую оценку?

  • Руководство назвало кремниевую фотонику и PMIC ключевыми направлениями расширения мощностей в 2027. Hua Hong уже поставляет MCU, PMIC и силовые дискретные компоненты для оптических модулей и планирует нарастить участие в сегменте кремниевых устройств. Компания также совместно разрабатывает продукцию с производителями DRAM, однако возможности аутсорсинга зависят от стратегий консолидации производителей памяти; по оценке руководства, более половины продукции может быть связано с ИИ.
  • К перечисленным Citi факторам снижения относятся более слабый, чем ожидалось, спрос на полупроводники в Китае, более активное расширение мощностей конкурентами в сегменте 8-дюймовых пластин и в сегменте 12-дюймовых пластин для зрелых техпроцессов, а также ослабление мировой экономики, негативно сказывающееся на конечном спросе. Целевая цена Citi в размере 175 гонконгских долларов предполагает оценку, соответствующую 5-кратной прогнозной балансовой стоимости на акцию на 2026 год; она на два стандартных отклонения выше среднего значения диапазона форвардного коэффициента P/B с горизонтом в один год и соответствует прогнозным коэффициентам P/E 151 и 91 на 2026/2027 годы соответственно.