J.P. Morgan: Bellek çiplerinde arz ve talep dengesi hâlâ sıkışık, tüketici talebi ve hisseler baskı altında

DRAM ve HBM neden beklentileri aşmaya devam ediyor?

2026 yılının üçüncü çeyreğinde sektörün ortalama DRAM satış fiyatı önceki çeyreğe göre %23 arttı ve JPMorgan’ın daha önce öngördüğü yüzde onlu seviyelerin üst kısmı ile %20 arasındaki artışı aştı; üreticilerin dördüncü çeyrek bit sevkiyatı öngörüleri de çeyreklik bazda çift haneli büyümeye işaret etti.
HBM4 sevkiyatları başladı ve üreticiler, ürünün bit sevkiyatı ile gelirinin üçüncü çeyrekten dördüncü çeyreğe kadar önceki nesil HBM3E’yi aşmasını bekliyor. Fiyat görüşmeleri ilerledikçe üreticiler, 2027 yılına girilirken HBM ile standart DRAM arasındaki kârlılık farkının daralacağını öngörüyor.
JPMorgan, 2027 yılında ortalama HBM satış fiyatının %96 artmasını bekliyor. Banka, fiyat artışlarının talebi baskılama riski taşımasına rağmen görüşmelerin şu anda sorunsuz ilerlediğini ve bunun nihai müşterilerin artışları genel olarak karşılayabildiğini gösterdiğini düşünüyor.

JPMorgan, NAND fiyatlarındaki artışın yavaşladığını kabul ediyor ancak yakın vadede henüz fiyat indirimi veya aşağı yönlü döngü işareti görmüyor. KIOXIA’nın 2026 yılı dördüncü çeyrek öngörüsü zayıftı; banka bunu talebin bir kısmının üçüncü çeyreğe öne çekilmesine, bir kısmının ise ertesi yılın ilk çeyreğine ertelenmesine bağlıyor.
Banka, yapay zekâ modellerinin KV önbelleğini başka bir depolama alanına aktarmak için kullanılan kurumsal sınıf katı hâl sürücülerine talebin artmaya devam ettiğini ve bulut hizmeti sağlayıcılarının modelleri daha düşük maliyetli NAND çözümleriyle optimize etmek için teşviki olduğunu düşünüyor. Araştırması, Çinli NAND üreticilerinin ağırlıklı olarak tüketici uygulamalarına odaklandığını ve uluslararası kurumsal sınıf katı hâl sürücülerine yönelik talep için sınırlı bir tehdit oluşturduğunu gösteriyor.
Arz büyümesine ilişkin beklentiler farklılaşıyor: Micron, 2027 yılında NAND sektörünün bit büyümesinin yaklaşık %25 düzeyine ulaşmasını beklerken SK hynix yüzde onlu seviyelerin üst kısmında büyüme öngörüyor. JPMorgan, farkın ağırlıklı olarak kapasite artışının zamanlamasından kaynaklandığını düşünüyor.

Bulut hizmeti sağlayıcıları yapay zekâ yatırımlarını artırarak bellek üreticilerini sunucu ürünlerinin üretimine öncelik vermeye yöneltiyor. JPMorgan, sunucu DRAM’i ile HBM’nin toplam DRAM satışlarındaki payının 2025 yılındaki %50 üzerindeki seviyeden 2026 yılında %60 üzerine çıkacağını ve 2027 yılında %70 seviyesini aşacağını tahmin ediyor.
Kaynakların sunuculara yönlendirilmesi cep telefonu ve PC arzını da kısıtlıyor. Apple, bellek kıtlığının Mac ve iPad arzını sınırladığını belirtti ve bellek maliyetlerinin brüt kâr marjı üzerindeki baskısının 2026 yılının dördüncü çeyreğinde artmasını beklediğini söyledi; Intel ise PC pazarındaki yavaşlamanın en az 2027 yılının ilk yarısına kadar sürmesini bekliyor.
JPMorgan, sunucu talebinin tüketici segmentindeki zayıf kârlılığı telafi etmeye yeteceğini düşünürken talep yoğunlaşması riskinin izlenmesi gerektiğine de dikkat çekiyor.

JPMorgan, bellek üreticilerinin tamamının üçüncü çeyrek sonuçlarına ilişkin açıklamalarında 2027 yılını uzun vadeli tedarik anlaşmalarına dahil ettiğini ve müşteri kapsamını genişlettiğini, bazı sözleşmelerin ise 2030 sonrasına uzandığını belirtti. Üreticilerin 2027 ile 2028 yılları arasında uzun vadeli anlaşmaların kapsamına ilişkin öngörüleri genellikle en az %50 düzeyinde.
Banka, sektördeki arz-talep açığının kısa vadede belirgin biçimde daralmasının zor olduğunu, uzun vadeli anlaşmaların ve ön ödemelerin ise kârlılığa tampon sağlayabileceğini değerlendiriyor. Bu nedenle önümüzdeki altı ayda hisse başına kâr tahminlerinin düşürülmesi olasılığını düşük görüyor.

Rapor tarihi itibarıyla bellek hisseleri 2026 yılındaki yakın dönem zirvelerinden yaklaşık %45 gerilerken Philadelphia Yarı İletken Endeksi aynı dönemde %29 düştü. Yatırımcılar, yapay zekânın finansmanı ve ticarileştirilmesi ile elektrik darboğazlarının bellek döngüsünü beklenenden erken zayıflatabileceğinden endişe ediyor.
JPMorgan, bellek fiyatlarının 2027 yılında yüksek kalmasını bekliyor, ancak yakın vadeli katalizörlerin eksikliği hisselerin kısa vadede belirli bir aralıkta dalgalanmasına yol açabilir. Banka orta vadede sektör hakkında olumlu görüşünü koruyor ve önümüzdeki üç ayda hissedarlara getiri politikalarından kaynaklanabilecek yükseliş potansiyeline göre SK hynix, Samsung Electronics ve KIOXIA’yı bu sırayla sıralıyor; üçünün de notu ağırlık artır.