J.P. Morgan: Laopu Gold talebi altın fiyatlarından daha fazla etkileniyor; tavsiye ve hedef fiyat düşürüldü

Üçüncü çeyrek bankanın değerlendirmesini neden değiştirdi?

JPMorgan daha önce ikinci çeyrekteki keskin yavaşlamayı bir uyarı işareti olarak görmüştü. Banka, altın fiyatlarındaki geri çekilmenin ve ilk çeyrekteki fiyat artışları öncesinde yapılan erken alımların etkisi geçtikten sonra, altın fiyatları istikrar kazandıkça ve promosyonlar daha esnek hâle geldikçe ertelenmiş talebin kademeli olarak toparlanacağını düşünüyordu.
Ancak üçüncü çeyrekte toparlanma istikrarlı olmadı: Ağustos, Temmuz ayına göre iyileşti; Eylül ayında altın fiyatları düşerken satışlar yeniden zayıfladı. O sırada promosyonların kapsamı genişletilmişti ve indirimler birleştirilebiliyordu; bazı ürünlerde fiili indirim yaklaşık %20 düzeyine kadar ulaştı.
Banka bu nedenle tüketici alımlarının altın fiyatı beklentilerine daha önce varsaydığından daha duyarlı olduğunu düşünüyor. Laopu’nun yaklaşık %40 brüt kâr marjı ve üst segment alışveriş merkezlerindeki mağaza verimliliği marka primini hâlâ destekliyor, ancak şirketin işi geleneksel altın mücevher ile lüks ürünler arasında yer alıyor.

JPMorgan, 2026 yılının hem üçüncü hem de dördüncü çeyreğinde fiziksel mağazalardaki karşılaştırılabilir satışların yıllık bazda yaklaşık %20–%25 düşmesini, net kârın ise sırasıyla yaklaşık 650 milyon yuan ve 1,3 milyar yuan olmasını bekliyor. İkinci yarıda gelir ve net kârın yıllık bazda sırasıyla %26 ve %23 düşeceği tahmin ediliyor.
Karşılaştırma için, şirketin 2026 yılının ilk yarısındaki geliri yıllık bazda %60,3, net kârı ise %88,2 arttı. İlk yarıdaki güçlü büyüme ve ikinci yarıdaki gerileme, tam yıla ait yıllık değişim rakamlarının son dönemdeki faaliyet durumunu yansıtmasını zorlaştırıyor.
Şirket, daha önce beklenen üçüncü çeyrek faaliyet güncellemesini yayımlamamaya karar verdi; bu da son dönemdeki faaliyetlere ilişkin görünürlüğü azalttı.

Banka, yükseliş dönemi sonrasındaki mağaza verimliliği için 2026 yılının ikinci yarısını referans alıyor. 2027 yılında mağaza başına verimliliğin bu tabana göre yaklaşık %5 iyileşeceğini, brüt kâr marjının yaklaşık %40 düzeyinde kalacağını ve net kâr marjının %17,4 olacağını varsayıyor.
Buna göre JPMorgan, 2027 yılında gelirin 24,825 milyar yuan, net kârın ise 4,323 milyar yuan olacağını; bunların yıllık bazda sırasıyla yaklaşık %20 ve %31 düşeceğini öngörüyor. Bankanın önceki tahminlerine kıyasla bu rakamlar sırasıyla %27 ve %39 düşürüldü.
Banka, tam yıldaki düşüşün esas olarak 2025 yılından 2026 yılının ilk çeyreğine kadar görülen olağanüstü yüksek bazın karşılaştırmadan çıkmasını yansıttığını, mevcut talepte bir kez daha sert düşüş yaşanacağı varsayımına dayanmadığını düşünüyor. Banka, 2028 yılında gelir ve net kârın bu bazdan sırasıyla yaklaşık %8 ve %9 artmasını bekliyor.
Mağazaların yenilenmesi, önemli müşterilere yönelik çalışmalar ve yurt dışına açılma uzun vadeli büyümeyi destekleyebilir; ancak tanıtım, mağaza yenileme ve yurt dışı yatırımları daha erken gerçekleşirken kâra katkıları daha sonra ortaya çıkıyor. Üst segment geleneksel yöntemlerle işlenmiş altın alanında rekabet ve promosyonlar da yoğunlaşıyor.

JPMorgan, tavsiyesini ağırlık artırdan nötre, hedef fiyatını ise 891 Hong Kong dolarından 296 Hong Kong dolarına düşürdü. Değerleme ölçütü de 2027 yılı tahmini kârının 18 katından 2028 yılı tahmini kârının 9.5 katına değiştirildi; ikinci çarpan, Çin geleneksel mücevher sektörünün yaklaşık 9 katlık ortalamasının biraz üzerinde.
Banka, Laopu’nun marka ekonomisinin elverişli olması nedeniyle sektöre göre küçük bir primi koruyor. Ancak kâr görünürlüğünün azalması ve talebin altın fiyatlarından etkilenmeye devam etmesi nedeniyle daha önce kullandığı lüks ürünlere yakın değerlemeyi artık uygulamıyor.
JPMorgan, hisse fiyatının önemli ölçüde gerilediğini ve kendi kâr tahminlerine göre hesaplanan değerlemenin sektör düzeyine yaklaştığını, böylece risk-getiri dengesinin daha dengeli hâle geldiğini düşünüyor. Satışlar bankanın varsayımlarının altında kalırsa veya yaklaşık %40 brüt kâr marjı korunamazsa aşağı yönlü baskı devam edebilir; karşılaştırılabilir mağaza satışları indirimler artırılmadan sürekli beklentileri aşarsa banka ağırlık artır tavsiyesini yeniden değerlendirebilir.