Kâr neden hızla sıçradı?

  • ChangXin Technology’nin 2026 yılının ikinci çeyreğindeki geliri 99,51 milyar yuan, faaliyet kâr marjı ise %83 oldu; 2025 yılının tamamında gelir 61,8 milyar yuan, faaliyet kâr marjı yaklaşık %14 idi. BofA, kârdaki iyileşmeyi DRAM fiyatlarının yükselmesine, kapasite kullanımının ve üretim veriminin artmasına bağlıyor.
  • BofA, ChangXin’in DRAM gelirinin 2026 yılının ilk yarısında küresel pazarın yaklaşık %8–%10 kadarını oluşturduğunu, bu oranın 2024 yılında yaklaşık %3–%4 olduğunu tahmin ediyor; şirketin 2026 yılının ikinci çeyreğindeki kârlılığı dünyanın en büyük üç tedarikçisinin seviyesine yaklaşmış durumda.

Sektör güçlü seyrederken ChangXin neden hâlâ fiyat düşüşüyle karşı karşıya?

  • BofA, bulut sağlayıcılarının uzun vadeli anlaşmalarla tedariki güvenceye almasının ve yapay zekâ sunucularında HBM kullanımının artmasının sektördeki yeni kapasiteyi karşılayabileceğini ve küresel DRAM sektöründeki olumlu döngüyü 2028–2030 yıllarına kadar uzatabileceğini düşünüyor.
  • Ancak ChangXin fiyatlara duyarlı tüketici pazarına daha fazla bağımlı: 2025 yılında mobil uygulamalar DRAM satışlarının %60 kadarını, sunucular ise %27 kadarını oluşturdu; en büyük beş müşteri şirket gelirinin %74 kadarını sağladı. Bu nedenle BofA, ChangXin’in ortalama DRAM fiyatının 2027 yılında yıllık %9 artacağını ve sektörün %34 oranının altında kalacağını; 2028–2030 yıllarında ise sırasıyla %17, %12 ve %11 düşeceğini öngörüyor.
  • Buna rağmen BofA, ChangXin’in ortalama DRAM fiyatının 2030 yılında GB başına yaklaşık 10 dolar seviyesinde kalacağını ve 2026 öncesindeki GB başına yaklaşık 3–4 dolarlık tarihsel seviyenin üzerinde olacağını öngörüyor.

Kapasite artışı ve teknolojik iyileştirmeler fiyat düşüşünü telafi edebilir mi?

  • BofA, ChangXin’in aylık yonga plakası kapasitesinin 2026 yılı sonundaki yaklaşık 300 bin plakadan 2028 yılı sonunda 470 bin plakaya, 2030 yılı sonunda ise 670 bin plakaya çıkacağını öngörüyor. Banka, süreç iyileştirmeleriyle birlikte kapasite üzerinden hesaplanan sevkiyatların 2027–2028 yıllarında her yıl %34–%39 artacağını tahmin ediyor.
  • Şirket, beşinci nesil DRAM üretim süreciyle seri üretime geçtiğini açıkladı; bu süreçte plaka başına bir önceki nesle göre en az %50 daha fazla yonga elde edilebiliyor. Ancak BofA, bu sürecin 2027–2028 yıllarındaki üretim verimini %70–%85 olarak varsayıyor; bu, eski süreçlerdeki %90 üzerindeki orandan daha düşük. Kapasite artışı ayrıca kritik ekipmanlara, hizmetlere veya mevcut ekipman stoklarına bağlı.
  • Amortisman maliyetlerin önemli bir bileşeni. BofA, 2026–2028 yıllarında amortismanın sırasıyla 34 milyar, 57 milyar ve 75 milyar yuan olacağını öngörüyor. Bankanın kâr modeli, artan maliyetlerin sevkiyat büyümesiyle karşılanmasına dayanıyor: Faaliyet kâr marjının 2026 yılındaki yaklaşık %80 seviyesinden 2028 yılında %73 seviyesine düşmesini bekliyor.

HBM ve nakit akışı ne kadar alan sağlayabilir?

  • HBM, yapay zekâ için kullanılan yüksek bant genişlikli bellektir. Basında ChangXin’in potansiyel yurt içi müşterilere az miktarda HBM3 ve HBM3E örneği teslim ettiği bildirildi; ancak ticari ölçekte seri üretim henüz kanıtlanmış değil. BofA, HBM’nin şirket gelirindeki payının 2027 ve 2028 yıllarında sırasıyla %3 ve %11 seviyesine ulaşacağını öngörüyor.
  • BofA, 2026–2028 yıllarında faaliyet nakit akışının sırasıyla 321,6 milyar, 441,9 milyar ve 509 milyar yuan, aynı dönemde sermaye harcamalarının ise sırasıyla yaklaşık 61,6 milyar, 100 milyar ve 120 milyar yuan olacağını öngörüyor. 2026 yılının ilk yarısı sonunda şirketin nakit ve nakit benzerleri yaklaşık 143 milyar yuan, borcu yaklaşık 140 milyar yuan ve net nakdi yaklaşık 3 milyar yuan idi.
  • Kârın tamamı halka açık şirketin hissedarlarına ait değil: ChangXin, kontrol ettiği ve konsolide ettiği Hefei A2 ve Pekin yonga plakası fabrikalarında doğrudan sırasıyla yaklaşık %31 ve %32 paya sahip. BofA, kontrol gücü olmayan payların 2026 yılının ikinci yarısından 2028 yılına kadar konsolide net kârın %35 kadarını oluşturacağını varsayıyor; bu, 2026 yılının ilk yarısındaki %28 oranının üzerinde.

BofA 65 yuanlık hedef fiyata nasıl ulaştı?

  • BofA, şirketi alım tavsiyesi ve 65 yuan hedef fiyatla takibe aldı. Hedef fiyat, 2027–2028 dönemi için ortalama hisse başına kâr olan 4.07 yuanın 16 katlık fiyat/kazanç oranıyla çarpılmasıyla hesaplandı; raporda kullanılan hisse fiyatı 43 yuan olup 2027 yılı tahmini kârının yaklaşık 11 katına karşılık geliyor.
  • Banka, ChangXin’in hâlâ hızlı kapasite genişlemesi aşamasında olduğunu düşünüyor. Verdiği hedef çarpan, küresel DRAM emsallerinin 9–11 katlık seviyesinin üzerinde, Çinli yarı iletken üreticisi emsallerinin yaklaşık 30–40 katlık tahmini fiyat/kazanç oranının ise altında; bu, DRAM işinin döngüsel dalgalanmalarını yansıtıyor.